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优于大市
《超自然行动组》推动营收利润高增，AI 与出海打开空间
核心观点
2026年上半年业绩大幅增长，《超自然行动组》贡献主要增量，高分红延续。1）2026H1公司实现营业收入46.89亿元，同比增长182.08%；归母净利润21.44亿元，同比增长175.96%；扣非净利润22.36亿元，同比增长177.23%；经营活动现金流20.72亿元，同比增长178.93%。业绩高增主要由《超自然行动组》持续贡献较高水平收入驱动。2）公司2026年上半年现金分红总额预计占同期归母净利润的70.65%，并发布《未来三年股东分红回报规划（2026—2028年）》，彰显对盈利持续性的信心。
《超自然行动组》保持较强表现，长线运营能力持续验证。。产品春节期间实现单日、单月流水历史新高，二季度运营保持稳定，推出“摸金节”等内容活动；7月登陆抖音小游戏中心后快速跻身平台TOP3。上线逾一年仍保持较强的新用户获客能力。品牌建设方面，抖音官方账号粉丝突破300万、话题播放量达405亿次；快手粉丝492万、话题播放量超过1258亿次。
存量产品保持稳健，《超自然行动组》海外发行持续推进。“征途”全系战略重心转向收入与留存并重，《原始征途》新增用户同比增长3.67%，《王者征途》上半年新增用户1417万；《球球大作战》进入经营提质和核心用户深耕阶段，《名将杀》精细化打磨初见成效。《超自然行动组》海外版《TombBusters》已登陆日韩美，并计划2027年一季度拓展东南亚、拉美市场。
AI布局沿内部赋能、产品应用与产业投资三条主线推进。内部赋能方面，公司启动建设智能化集成运营保障平台（IOP），规划20余个数字专家；应用拓展方面，AI原生音视频生成产品VibeMe海外累计用户突破百万；产业投资方面，布局LiblibAI、爱诗科技、硅基流动、光轮智能、VAST三启万物等项目，覆盖算力、3D内容生成和前沿技术储备。
风险提示：《超自然行动组》流水波动及生命周期风险；游戏新品上线表现不及预期；“征途”系列产品流水自然下滑；海外拓展不及预期；AI应用商业化落地不确定性；行业竞争加剧；高分红可持续性取决于盈利持续性。
投资建议：看好公司研发实力和长线运营能力，维持“优于大市”评级。《超自然行动组》保持较强用户获取及流水表现；“征途”“球球大作战”等存量产品运营稳健，新游储备及海外发行有望持续贡献增量。我们维持盈利预测，预计 2026-2027 年净利润分别为 45.3/51.0/56.4 亿，EPS 分别为3.04/3.43/3.79 元，对应 PE 为 9x/8x/7x；公司产品研发实力强、长线运营能力优秀，《超自然行动组》表现有望维持、新游持续贡献增量，维持“优于大市”评级。
| 盈利预测和财务指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 2,923 | 5,047 | 9,522 | 11,677 | 13,641 |
| $\left( {+/ - \% }\right)$ | -0.0% | 72.7% | 88.6% | 22.6% | 16.8% |
| 净利润(百万元) | 1425 | 1755 | 4527 | 5101 | 5636 |
| $\left( {+/ - \% }\right)$ | 31.2% | 23.1% | 158.0% | 12.7% | 10.5% |
| 每股收益(元) | 0.96 | 1.18 | 3.04 | 3.43 | 3.79 |
| EBIT Margin | 20.6% | 34.4% | 42.9% | 43.7% | 41.9% |
| 净资产收益率(ROE) | 11.1% | 11.4% | 24.5% | 23.2% | 21.9% |
| 市盈率(PE) | 27.3 | 22.1 | 8.6 | 7.6 | 6.9 |
| EV/EBITDA | 62.7 | 23.7 | 10.1 | 8.2 | 7.4 |
| 市净率(PB) | 3.03 | 2.52 | 2.10 | 1.77 | 1.51 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算
公司研究·财报点评
传媒·游戏Ⅱ
证券分析师：张衡 证券分析师：陈瑶蓉 021-60875160 021-61761058 zhangheng2@guosen.com.cnchenyaorong@guosen.com.cn S0980517060002 S0980523100001
基础数据
| 投资评级 | 优于大市(维持) |
| 合理估值 | |
| 收盘价 | 26.10元 |
| 总市值/流通市值 | 49605/49604 百万元 |
| 52周最高价/最低价 | 53.35/23.44元 |
| 近3个月日均成交额 | 2515.05百万元 |
市场走势
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《巨人网络（002558.SZ）-长青IP 铸就基本盘，休闲赛道打开向上空间》 ——2026-01-25
2026年上半年营收利润双双高增长。1）公司 2026H1 实现营业收入 46.89亿元，同比增长 182.08%；归母净利润 21.44 亿元，同比增长 175.96%；扣非净利润 22.36亿元，同比增长 177.23%；经营活动现金流 20.72 亿元，同比增长 178.93%。业绩高增主要由现象级手游《超自然行动组》持续贡献较高水平收入驱动。2）费用端，销售费用 13.21 亿元，同比增长 122.04%，主要因业务宣传费上升；研发费用 6.03亿元，同比增长 60.10%，主要因人力成本上升。3）公司 2026年上半年现金分红总额预计占同期归母净利润的 70.65%，并发布未来三年股东分红回报规划。
《超自然行动组》现象级表现延续，长生命周期韧性得到验证。产品春节期间实现单日、单月流水历史新高，二季度运营保持稳定，推出“摸金节”等活动充实内容生态；7 月登陆抖音小游戏中心后快速跻身平台 TOP3，为用户规模再添增量。上线逾一年仍保持较强的新用户获客能力。品牌建设方面，抖音官方账号粉丝突破 300万、话题播放量达 405亿次；快手粉丝 492 万、话题播放量超过 1258 亿次。
“征途”全系长线运营稳健，产品矩阵与海外布局持续拓展。1）“征途”全系战略重心由收入增长转向收入与留存并重。《原始征途》进入公测第三年，新增用户同比增长 3.67%；《王者征途》覆盖微信、抖音、快手等小程序渠道，上半年新增用户 1417万；《征途》端游核心用户规模保持稳定。2）《球球大作战》进入经营提质和核心用户深耕阶段，《月圆之夜》深化内容生态，《名将杀》精细化打磨初见成效。3）《超自然行动组》海外版《Tomb Busters》于 2026 年 5月 27日登陆日本、韩国、美国市场，并与 DeNA达成战略合作，计划 2027 年一季度登陆东南亚、拉美市场。
AI 业务三维协同推进，内部赋能、应用拓展与产业投资同步布局。1）内部研运赋能：启动智能化集成运营保障平台（IOP）一期建设，围绕统一数据与知识底座、数字专家系统和智能生产工具链，建设 20 余个数字专家覆盖广告评估、欺诈识别、用户意图识别、安全洞察和舆情分析等场景。2）AI 应用拓展：自主研发 AI原生音视频生成产品 VibeMe，海外累计用户已突破百万，并向 AI 原生实时互动娱乐方向升级。3）产业投资布局：参投 LiblibAI、爱诗科技、硅基流动、光轮智能、VAST三启万物等项目，覆盖底层算力、3D内容生成及前沿技术储备。
投资建议：看好公司研发实力和长线运营能力，维持“优于大市”评级。公司的“征途”和“球球大作战”长青IP运营稳健、《超自然行动组》爆火且长线运营潜力大、新游戏储备丰富，我们维持盈利预测，预计2026-2027年净利润分别为45.3/51.0/56.4亿，EPS 分别为 3.04/3.43/3.79 元，对应 PE 为 9x/8x/7x；公司产品研发实力强、长线运营能力优秀，《超自然行动组》表现有望维持、新游持续贡献增量，维持“优于大市”评级。
表1：可比公司估值表
| 公司代码 | 公司名称 | 投资评级 | 昨收盘(元) | 总市值(亿元) | EPS | PE | ||||||
| 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | |||||
| 002558.SZ | 巨人网络 | 优于大市 | 26.10 | 496 | 0.75 | 0.92 | 3.04 | 3.43 | 35 | 28 | 9 | 8 |
| 002517.SZ | 恺英网络 | 优于大市 | 16.75 | 358 | 0.76 | 0.89 | 1.26 | 1.43 | 22 | 19 | 13 | 12 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 注：恺英网络为wind一致预期
财务预测与估值
| 资产负债表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 现金及现金等价物 | 2058 | 6260 | 8579 | 12182 | 16427 |
| 应收款项 | 159 | 210 | 470 | 576 | 673 |
| 存货净额 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他流动资产 | 58 | 184 | 190 | 234 | 273 |
| 流动资产合计 | 2491 | 6657 | 9242 | 12994 | 17376 |
| 固定资产 | 662 | 799 | 913 | 1012 | 1100 |
| 无形资产及其他 | 64 | 56 | 54 | 53 | 52 |
| 投资性房地产 | 1969 | 2128 | 2128 | 2128 | 2128 |
| 长期股权投资 | 9557 | 9323 | 9423 | 9623 | 9723 |
| 资产总计 | 14743 | 18963 | 21761 | 25811 | 30379 |
| 短期借款及交易性金融负债 | 650 | 656 | 656 | 656 | 656 |
| 应付款项 | 53 | 42 | 113 | 142 | 186 |
| 其他流动负债 | 1109 | 2760 | 2342 | 2824 | 3453 |
| 流动负债合计 | 1813 | 3459 | 3111 | 3623 | 4296 |
| 长期借款及应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他长期负债 | 69 | 82 | 122 | 162 | 192 |
| 长期负债合计 | 69 | 82 | 122 | 162 | 192 |
| 负债合计 | 1881 | 3540 | 3233 | 3784 | 4487 |
| 少数股东权益 | 38 | 29 | 54 | 81 | 111 |
| 股东权益 | 12823 | 15393 | 18474 | 21945 | 25781 |
| 负债和股东权益总计 | 14743 | 18963 | 21761 | 25811 | 30379 |
| 关键财务与估值指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股收益 | 0.96 | 1.18 | 3.04 | 3.43 | 3.79 |
| 每股红利 | 0.29 | 0.38 | 0.97 | 1.09 | 1.21 |
| 每股净资产 | 8.61 | 10.34 | 12.41 | 14.74 | 17.32 |
| ROIC | 16.48% | 29.52% | 52% | 63% | 75% |
| ROE | 11.11% | 11.40% | 25% | 23% | 22% |
| 毛利率 | 87% | 91% | 91% | 91% | 90% |
| EBIT Margin | 21% | 34% | 43% | 44% | 42% |
| EBITDA Margin | 22% | 35% | 44% | 44% | 43% |
| 收入增长 | -0% | 73% | 89% | 23% | 17% |
| 净利润增长率 | 31% | 23% | 158% | 13% | 10% |
| 资产负债率 | 13% | 19% | 15% | 15% | 15% |
| 股息率 | 1.1% | 1.4% | 3.7% | 4.2% | 4.6% |
| P/E | 27.3 | 22.1 | 8.6 | 7.6 | 6.9 |
| P/B | 3.0 | 2.5 | 2.1 | 1.8 | 1.5 |
| EV/EBITDA | 62.7 | 23.7 | 10.1 | 8.2 | 7.4 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
| 利润表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 2923 | 5047 | 9522 | 11677 | 13641 |
| 营业成本 | 370 | 453 | 847 | 1057 | 1370 |
| 营业税金及附加 | 33 | 64 | 64 | 78 | 91 |
| 销售费用 | 1005 | 1711 | 2380 | 2861 | 3410 |
| 管理费用 | 221 | 238 | 574 | 656 | 807 |
| 研发费用 | 691 | 842 | 1571 | 1927 | 2251 |
| 财务费用 | 4 | 9 | (55) | (84) | (123) |
| 投资收益 | 661 | 23 | 980 | 595 | 550 |
| 资产减值及公允价值变动 | 16 | 89 | 20 | 15 | 15 |
| 其他收入 | (518) | (696) | (1571) | (1927) | (2251) |
| 营业利润 | 1449 | 1988 | 5141 | 5792 | 6399 |
| 营业外净收支 | (2) | 5 | 0 | 0 | 0 |
| 利润总额 | 1447 | 1992 | 5141 | 5792 | 6399 |
| 所得税费用 | 16 | 224 | 577 | 651 | 719 |
| 少数股东损益 | 6 | 14 | 36 | 40 | 44 |
| 归属于母公司净利润 | 1425 | 1755 | 4527 | 5101 | 5636 |
| 现金流量表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 现金流量表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 1425 | 1755 | 4527 | 5101 | 5636 |
| 资产减值准备 | (27) | 9 | 0 | 0 | 0 |
| 折旧摊销 | 47 | 52 | 88 | 98 | 109 |
| 公允价值变动损失 | (16) | (89) | (20) | (15) | (15) |
| 财务费用 | 4 | 9 | (55) | (84) | (123) |
| 营运资本变动 | 212 | 1327 | (574) | 402 | 567 |
| 其它 | 31 | 0 | 24 | 27 | 30 |
| 经营活动现金流 | 1672 | 3054 | 4046 | 5614 | 6328 |
| 资本开支 | 0 | (272) | (181) | (181) | (181) |
| 其它投资现金流 | (1) | 212 | 0 | 0 | 0 |
| 投资活动现金流 | (1080) | 174 | (281) | (381) | (281) |
| 权益性融资 | (0) | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 负债净变化 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 支付股利、利息 | (429) | (561) | (1446) | (1630) | (1801) |
| 其它融资现金流 | 435 | 2095 | 0 | 0 | 0 |
| 融资活动现金流 | (423) | 974 | (1446) | (1630) | (1801) |
| 现金净变动 | 169 | 4202 | 2318 | 3603 | 4246 |
| 货币资金的期初余额 | 1889 | 2058 | 6260 | 8579 | 12182 |
| 货币资金的期末余额 | 2058 | 6260 | 8579 | 12182 | 16427 |
| 企业自由现金流 | 0 | 2650 | 2960 | 4844 | 5565 |
| 权益自由现金流 | 0 | 4745 | 3008 | 4919 | 5674 |
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国信证券投资评级
| 投资评级标准 | 类别 | 级别 | 说明 |
| 报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。 | 股票投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数10%以上 |
| 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 | ||
| 无评级 | 股价与市场代表性指数相比无明确观点 | ||
| 行业投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 | |
| 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 |
重要声明
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