迎驾贡酒：Q3 收入利润延续正增长，洞藏势能驱动结构升级

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证券分析师：郭梦婕

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分析师登记编号：S1190523080002

事件：公司披露 2026 年三季报：26Q1-Q3 实现营业总收入 48.29 亿元，同比增长 6.93%；归母净利润 15.75 亿元，同比增长 4.25%；扣非归母净利润 15.32 亿元，同比增长 3.94%。其中 26Q3 实现营业总收入 14.13亿元，同比增长 4.25%；归母净利润 4.14 亿元，同比增长 8.58%；扣非归母净利润 4.12 亿元，同比增长 8.09%。

连续三个季度收入正增长，率先走出行业调整周期。公司自 24Q4 率先步入调整以来，26Q1 收入同比+8.91%、26Q2 收入同比+6.55%、26Q3 收入同比+4.25%，已连续三个季度实现高质量正增长。与 25Q3 同比-21.55%的低基数相比，26Q3 的+4.25%已恢复至 24Q3 的约八成水平，验证公司渠道出清较早、动销基础扎实。在行业整体 Q3 营收同比约-10%的背景下，迎驾贡酒收入正增、利润高增，板块内韧性突出。26Q3 末合同负债为 4.54亿元，环比略增，预收款处于良性水平，经销商备货意愿回升。分产品，洞藏系列引领结构升级，中高档占比进一步提升。26Q3 中高档白酒实现收入为 10.79 亿元，同比增长 6.45%，占白酒业务收入比重达 80.59%，较上年同期进一步提升约 1.7 个百分点；普通白酒实现收入 2.60 亿元，同比增长 0.16%。洞 6 在成熟市场已逐步成为主销产品，在宴席场景的竞争力持续强化，精准卡位百元价格带受益于大众消费升级。洞 9 所在价格带在省内仍处增长阶段，目前保持良好增长态势，省城市占率有望继续提升。前三季度中高档白酒/普通白酒收入同比分别+7.82%/+4.54%，结构升级趋势清晰。分区域，省内省外均衡增长，核心市场良性修复。26Q3 省内实现收入 9.20 亿元，同比增长 5.10%；省外实现收入 4.20 亿元，同比增长5.30%。省内核心市场经过去年渠道调整后，价盘平稳、库存维持良性，近两年份额连续提升。省外市场年初虽有部分经销商退出，但 Q2 起恢复性增长，Q3 省外经销商净增 2 家至 593 家。Q3 末省内/省外经销商分别为778/593 家，整体保持稳定。直销（含团购）渠道表现亮眼，Q3 同比+21.10%，在赋能核心终端和团购渠道方面持续发力。

毛利率改善驱动盈利能力提升，利润增速快于收入增速。26Q3 毛利率为 72.06%，同比提升 1.89pct，主要受益于中高档洞藏系列占比提升带来的结构升级效应，毛利率连续三个季度同比改善（Q1+3.17pct、Q2+2.86pct、Q3+1.89pct）。26Q3 销售费用率为 13.13%，同比+0.56pct，旺季适度加大市场投入以强化动销；管理费用率为 4.25%，同比-0.38pct，管理效率持续优化；税金及附加占收入比重 15.83%，同比-0.26pct。综合看，26Q3 归母净利率为 29.27%，同比提升 1.17pct，利润增速（+8.58%）明显高于收入增速（+4.25%），盈利能力逐季改善。从各季度看，Q1/Q2/Q3归母净利率分别为 37.43%/27.59%/29.27%，春节旺季 Q1 盈利水平最高，淡季 Q2 回落，Q3 旺季修复，季节性特征明显，但整体呈改善趋势。前三季度销售收现为 54.01 亿元，同比增长 7.68%，回款情况良好，经营现金流同比改善。

投资建议：迎驾贡酒凭借洞藏系列的持续势能和省内份额的稳步提升，在 26 年三季报中交出了连续三个季度收入正增长的优秀答卷，盈利质量也随之改善。公司在白酒行业中修复节奏领先，渠道库存已处良性水平，洞 6/洞 9 在核心市场的品牌认知和渠道推力持续共振，为公司中长期增长提供坚实支撑。我们预计公司26-28年归母净利润分别为21/23/24亿元，分别同比+5.8%/+7.7%/+5.9%，对应 PE 分别为 17/16/15X，维持“增持”评级。

风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

◼ 盈利预测和财务指标

资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算

资产负债表（百万）

资料来源：携宁，太平洋证券

投资评级说明

1、行业评级

看好：预计未来 6个月内，行业整体回报高于沪深 300指数5%以上；

中性：预计未来 6个月内，行业整体回报介于沪深 300指数-5%与5%之间；

看淡：预计未来 6个月内，行业整体回报低于沪深 300指数5%以下。

2、公司评级

买入：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅在 15%以上；

增持：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于 5%与15%之间；

持有：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于-5%与5%之间；

减持：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于-5%与-15%之间；

卖出：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅低于-15%以下。

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