有色金属行业周报-非农数据拉动加息预期，金属价格承压

8月非农16.2万人超预期10.7万人、构成4个标准差偏离且前两月数据合计上修5.5万人，芝商所Fedwatch 9月加息概率升至59.4%，10年期美债4.73%上方仍有上行空间，熊平曲线对贵金属与工业金属形成双重打击。几内亚CBG氧化铝项目路线图落地，力争2026年底前启动首批建设，CBG是几内亚继国家电投、中铝、赢联盟之后落地的第四个在建或规划项目，49:51股权结构下本次共识反映政府推动附加值留在国内的诉求与国际矿商维护资本回报率之间的阶段性再平衡，中期看2028年起若多项目按期投产，几内亚有望升级为矿端与中游冶炼复合供应国，海外氧化铝FOB价格中枢被本土溢价持续抬升、对国内市场偏中性偏空，铝土矿CIF价格中枢有望逐步上移，对矿冶一体化的铝企相对友好。

本周贵金属价格内强外弱分化，COMEX黄金大幅回调，SHFE金、银分别周跌3.33%、5.61%，COMEX黄金、白银分别周跌0.60%、0.34%；基本金属价格涨跌分化、SHFE铝锌领涨锡价回调，SHFE铜、铝、铅、锌、镍、锡分别变化-0.11%、1.55%、-0.71%、0.98%、-0.41%、-1.75%，LME铜、铝、锌、铅、镍、锡分别变化0.65%、1.67%、0.08%、1.57%、0.39%、0.65%；库存方面SHFE铜大幅去化13.02%至6.3万吨、SHFE铝去化6.84%、LME锌累积14.52%、LME铜小幅去化0.04%。

支撑评级的要点

8月非农就业数据超预期，加息预期提升压制金属价格。沃什在上周杰克逊霍尔演讲中强调2%通胀目标坚定固定、金融环境并不具有限制性、暗示“还有工作要做”，但市场对其表态的响应程度仍受限于就业与通胀数据的实际验证，本周公布8月非农16.2万人超预期10.7万，构成4个标准差偏离且前两月数据合计上修5.5万人，劳动力市场韧性已获确认，芝商所Fedwatch 9月加息概率上升至59.4%，10年期美债收益率4.73%上方仍有进一步上行空间、两年期短端收益率领涨的熊平曲线结构对以美元计价的贵金属与工业金属形成双重打击。从本周价格表现看，压制效应已经显化：贵金属端，SHFE金、银分别周跌3.33%、5.61%，COMEX金、银分别周跌0.60%、0.34%，国内贵金属金融属性定价对沃什鹰派立场与非农大爆表的反应更为敏感；工业金属端，SHFE镍、锡、铅分别周跌0.41%、1.75%、0.71%，反映加息预期升温对工业金属需求侧与金融属性定价的压制，SHFE铜虽微跌0.11%但LME铜周涨0.65%，显示供给端硬约束如PT Smelting事故、Codelco下修目标、关税抢运等与金融属性压制形成拉扯，铜价虽同时受益于矿端扰动等多重供给端利多，但金融属性端的加息预期与贴现率压力仍将限制铜价上行的估值空间。本周SHFE铝周涨1.55%、LME铝周涨1.67%，核心驱动来自供给端硬约束与地缘风险溢价的双重支撑，LME铝库存持续处于历史低位，叠加海外Alunorte氧化铝厂按月减产30%-50%估算将削减海外氧化铝月度供应15-26万吨，中东地缘风险溢价支撑海外能源价格高位，氧化铝端供给冲击通过成本链条对电解铝价格形成系统性支撑。

几内亚矿冶一体化路线落地，海外氧化铝中枢或将抬升。2026年8月20-21日，CBG于巴黎召开工作会议，几内亚政府与HALCO Mining等股东就氧化铝项目建设进展、后续工作部署及实施路线图达成共识，力争在2026年底前启动项目首批建设工程，CBG是几内亚继国家电投、中铝、赢联盟之后落地的第四个在建或规划的氧化铝项目，标志着几内亚从纯矿端出口向矿冶一体化升级进入由预期走向现实的新阶段。我们认为，49:51股权结构下几内亚政府无单方否决权但在土地、出口许可、能源配套上具有强议价能力，本次达成共识反映政府推动附加值留在国内的诉求与国际矿商维护资本回报率之间的阶段性再平衡，项目从路线图走向实物量仍取决于后续FID、建设期资金安排、下游销售去向等关键节点，投资回报率评估或持续面临政策预期风险溢价；中期看，2028年起若多项目按期投产，几内亚有望升级为矿端与中游冶炼复合供应国，海外氧化铝贸易流向、伦铝与沪铝比价关系或将面临重估，海外氧化铝FOB价格中枢被本土溢价持续抬升，但对国内市场偏中性偏空，而CBG自有氧化铝厂消化部分铝土矿叠加几内亚政府出口干预，铝土矿CIF价格中枢有望逐步上移，对矿冶一体化的铝企相对友好。

高频数据

SHFE金银领跌贵金属，COMEX黄金相对抗跌白银同步走弱。截至本周五，SHFE金、SHFE银收盘价分别为966元/克、16,250元/吨，较上周变化-3.33%、-5.61%；COMEX黄金、COMEX白银收盘价分别为4,477美元/盎司、67美元/盎司，较上周变化-0.60%、-0.34%。

工业金属价格涨跌分化，SHFE铝锌领涨锡价回调。截至本周五，SHFE铜、SHFE铝、SHFE铅、SHFE锌、SHFE镍、SHFE锡收盘价分别为108,780元/吨、24,290元/吨、16,130元/吨、26,745元/吨、127,780元/吨、416,460元/吨，较上周变化-0.11%、1.55%、-0.71%、0.98%、-0.41%、-1.75%；LME铜、LME铝、LME锌、LME铅、LME镍、LME锡收盘价分别为14,379美元/吨、3,296美元/吨、1,907美元/吨、3,941美元/吨、16,835美元/吨、54,850美元/吨，较上周变化0.65%、1.67%、0.08%、1.57%、0.39%、0.65%。

截至本周五，SHFE铜、SHFE铝、SHFE铅、SHFE锌、SHFE镍、SHFE锡库存分别为6.3万吨、36.5万吨、7.4万吨、14.9万吨、11.1万吨、0.6万吨，较上周变化-13.02%、-6.84%、0.95%、-3.26%、-0.65%、1.85%；LME铜、LME铝、LME铅、LME锌、LME镍、LME锡库存分别为23.4万吨、24.5万吨、39.2万吨、11.2万吨、27.1万吨、0.5万吨，较上周变化-0.04%、-0.89%、-3.51%、14.52%、0.90%、-1.44%。

投资建议

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评级面临的主要风险

全球宏观经济下行风险，地缘政治或导致关键资源产区的地缘冲突、贸易政策变动或物流中断风险，以及下游需求结构性转换等风险。

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