银行·7剑 ——国信证券银行的研究方法论

国信证券 · 银行团队

梁羽生笔下的七把剑，各自承袭一种精神：莫问主智、游龙主攻、青干主守、竞星主巧、日月主变、天瀑主引、舍神主全。剑谱虽奇，剑理相通，真正的上乘武功，从来不是一招之利，而是心法、身法、步法的融会贯通。

国信证券银行团队过去一年的研究，恰如这七剑合璧。从战略研判到机构行为，从量化测算到草根调研，从总量流动性到学术监管共振，再到资管生态的纵横串联，七柄剑，七种方法论，共同指向一个完整的中国银行业研究框架。我们以“七剑”为引，逐一拆解。

01

莫问剑 · 智慧 —— 战略分析

莫问剑身长而富弹性，招式变幻难测，最见用剑者的智慧与心性。这柄剑，对应我们对银行经营战略的把握。

过去一年，团队以《银行业2026年经营展望》系列为纲，勾勒出一条“政策底迈向业绩底”的清晰路径。在《择股篇》中，团队判断2026年的经济环境与银行业基本面与2016年下半年高度相似即宏观数据边际改善，却缺乏内生动能，市场对复苏的持续性与幅度分歧犹存。于是，基本面“筑底确定性强、但向上拐点未明”成为贯穿全年的战略主线。同时，资金面上，团队指出保险稳健资金仍是银行股最稳定的配置盘，持续夯实估值底；待盈利拐点逐步确认，公募、外资等增量资金有望接力并形成共振，推动银行股估值持续修复。这份判断的价值，不在于预测某一根K线，而在于为投资者锚定了“何时进攻、何时防守”的雷达体系。

在《资产负债篇》中，我们进一步将战略落子于资负结构：预计规模总量指标增速回落，结构分化延续，指出2026年上市银行经营表现和估值差异也将进一步扩大。在《价格篇》，我们通过对存贷款重定价、期限错配及息差传导的系统测算，率先捕捉到“净息差拐点”这一胜负手。战略分析的魅力正在于此：当市场还在为眼前的利差收窄焦虑时，团队已从期限错配与重定价节奏中，推演出了拐点的先声，并据此把握银行业由普遍承压走向结构分化的演进路径。

02

游龙剑 · 进攻 —— 机构行为

游龙剑天下最锋利，人未到、声先到，讲究的是一击致命、先发制人。这柄剑，对应我们的机构行为研究。

在增量资金博弈的A股，谁先看清钱从何处来、向何处去，谁就握住了定价的咽喉。我们以《中国机构配置手册（2026版）》为总纲，系统拆解了央行、银行、理财、公募、保险、ETF、券商等七类机构的配置逻辑，堪称一份机构资金的“行军图”。从“超级央行”时代的流动性新范式，到险资运用规模突破40万亿后的资产荒叙事，团队始终站在机构行为的最前线。

尤其值得注意的是团队对“存款搬家”这一叙事的持续追踪。自2025年下半年起，存款搬家成为影响资本市场增量资金预期的关键变量，我们在验证“存款搬家”的多篇报告中提示：风险资产迎来增量资金的同时，总量流动性保持稳定；但居民增量资金并非负债端的“永动机”，机会的延续还需结合资金端与分子端的新变化。这份清醒，正是“人未到、声先至”的分寸，既敢在趋势初起时抢先亮剑，又不忘在情绪亢奋时收剑自警。我们从平准基金的三个视角，到去杠杆与再平衡的机构脉络，以凌厉的进攻性，为投资者在资金洪流中校准航向。

03

青干剑 · 防守 —— 量化测算

青干剑以陨石炼成，剑身反光，令人看不清剑锋；它不尚华丽，重在守护。这柄剑，对应我们的量化测算——算空间，算底线。

研究的尊严，最终要落回数字。团队深谙此道。在《价格篇》中，团队测算出大行净息差底线约在1.2%～1.3%，并推演“若LPR下降10bps而存款利率不动，2026年净息差同比也仅下降5-8bps”。一个底线，让无数模糊的担忧有了可丈量的边界；一个敏感度，让政策冲击从抽象叙事变成可量化、可对冲的风险敞口。

《居民偿债压力测算》更见青干剑的钝重之力。我们没有停留在零售资产质量承压的笼统判断，而是层层拆解：零售信贷增速放缓、结构重构、质量分化，居民现金流量表压力较大，个贷质量将延续“按揭趋稳、消费类承压、经营贷依赖政策”的分化格局。而在《资产负债篇》中，我们测算出六大行2026年到期的定期存款约57万亿元，其中2年期及以上到期27～32万亿元，正是这组数字，为“存款搬家”的叙事提供了硬核的底盘。算空间，方知进退；算底线，方守得住城门。量化测算，是我们在喧嚣市场中不动的青干剑。

04

竞星剑 · 灵巧 —— 草根调研

竞星剑是一对双手剑，剑柄系钢丝剑絮与铁珠，可放可收，灵巧非常。这柄剑，对应团队的草根调研，自下而上，深耕基层。

银行业的研究，最忌坐在写字楼里谈江湖。一家银行的真实质地，藏在县域支行的存贷台账里，藏在客户经理与小微企业的对话里，藏在区域经济的冷暖兴衰里。国信银行团队尤其熟悉区域特色的优质中小银行，这并非偶然，它来自一以贯之的基层深耕。团队坚信，自上而下的宏观框架，必须以自下而上的微观验证来支撑，否则便是空中楼阁。

这份“灵巧”，体现在研究视野的收放自如。一方面，我们能下沉到普惠金融、数字金融、科技金融的一线，捕捉上市银行报表之外的经营细节；另一方面，又能将草根观察迅速升维，反哺到行业判断与策略建议之中。正如竞星剑的铁珠剑絮，可缠可刺、可收可放，草根调研让团队的研究既有泥土的温度，又有钢铁的锋利。在研究日益同质化的今天，这种来自田野的差异化认知，恰是最难复制的研究护城河。

05

日月剑 · 变化 —— 总量流动性

日月剑是子母双子剑，一长一短，越打越亮，最擅因势而变。这柄剑，对应团队的总量流动性研究。

流动性，是银行研究的第一性原理。我们在《流动性扩张新范式——央行篇》提纲挈领，提出“超级央行”时代的核心命题：央行从被动适应者走向主动塑造者，以价格型调控为主轴、以多目标动态平衡为边界，重构中国金融市场的流动性范式与定价逻辑。这一判断，直指货币政策的范式之变。

在《“资产荒”的新叙事》中，团队将总量流动性与机构配置打通：2025年央行通过大幅增加“对其他存款性公司债权”向银行体系注入流动性，但商业银行仍面临显著的“资产荒”压力，钱多了，可投的好资产却少了。这一悖论，恰是日月剑越打越亮的闪光之处：总量与结构、宽松与紧缩，看似矛盾，实则同源。我们正是在这种流动性供需的错位与再平衡中，读出了2026年净息差、存款搬家、机构配置的一条条暗线。日月交替，潮起潮落，能看清流动性起落的人，才能把握银行业周期律动的脉搏。

06

天瀑剑 · 指引 —— 学术与监管共振

天瀑剑柄芒不分、忽攻忽守，剑势如瀑，却最见指引之力。这柄剑，对应团队的学术监管共振。

真正有分量的研究，从来不是单打独斗，而是与学术、与监管的同频共振。国信银行团队首席王剑，系中国人民大学国际货币研究所特聘研究员、国家金融与发展实验室银行业研究中心特聘研究员，著有《回归本源：我眼中的互联网金融》《王剑讲银行业：基本逻辑与分析方法》等书，团队核心成员孔祥博士，多次参与中国银行业协会、中国保险资管业协会、上海证券交易所、中证指数公司等机构研究课题，著有《资管蝶变：中国大资管的转型路径》、《超级资管》。团队中更有成员与中国人民大学翟东升教授合作，论文由国际学术出版社出版。这种深厚的学术积淀，让团队的研究天然带着理论的高度与历史的纵深。

更重要的是，这份学术功力转化为对监管逻辑的精准把握。从银行业监管政策到普惠金融、数字金融、科技金融的前沿跟踪，我们多次为银行、金融机构与金融管理部门提供分析方法培训，研究成果在监管部门中亦有广泛影响。学术监管共振，意味着团队既是政策的解读者，又是理论的供给者，既能在规则出台前预判方向，又能在学术前沿中为行业实践寻得注脚。忽攻忽守之间，这柄天瀑剑，为整个银行业研究体系指引了航向。

07

舍神剑 · 完整 —— 资管生态

舍神剑剑身粗犷、带锯齿，钝重有力，不尚巧而尚全。这柄剑，对应团队的资管生态研究。

银行业研究走到深处，必然要跳出银行看银行，串联起银行金融市场部、银行资管、公募基金、券商资管，共建一个完整的资管生态。这恰是国信银行团队的独到之处。专著《资管蝶变》于2026年问世，系统勾勒了大资管时代的演进图谱；《中国机构配置手册（2026版）》则以银行理财篇、公募基金篇、ETF篇、保险资管篇四部曲，将银行、公募、保险、券商的配置逻辑编织成一张生态之网。

从《存款搬家下的产品体系重构》看理财子的“规模驱动”向“能力驱动”切换，从《公募规模扩张》看“高锐度”与“工具化”的两条扩张路线，从《破局低利率》看40万亿险资的资产荒突围，再到《财富管理专题》中能力建设先于收费模式的清醒判断，我们始终在追问同一个问题：钱，究竟以怎样的形态，流向怎样的资产？这柄钝重有力的舍神剑，劈开的正是大资管时代“共生共荣”的完整图景。七剑至此，方成合璧。

莫问之智、游龙之攻、青干之守、竞星之巧、日月之变、天瀑之引、舍神之全，七剑对应了七种方法论，最终指向同一个信念：把中国银行业研究做深、做透、做全。这就是国信银行团队过去一年交出的答卷，也是我们向读者郑重推荐的“七剑”。

2026，感恩有你！

中国人民大学金融学本硕，CFA。中国人民大学国际货币研究所特聘研究员，国家金融与发展实验室银行业研究中心特聘研究员，曾供职于浙商、光大、国君等证券研究所，多次获评新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师奖项。著有《回归本源:我眼中的互联网金融》、《王剑讲银行业:基本逻辑与分析方法》、《中国货币资金分析精要》。开设公众号“王剑的角度”，受到业界广泛关注。

十余年证券与金融产业研究经验，曾任兴业银行研究公司金融行业负责人、行业信用部总助，国泰君安非银金融团队担任核心成员，上海财经大学、上海对外经贸大学校外导师；曾在中国保险资管业协会、中国银行业协会、上海证券交易所担任专家组人员，同业研究资源丰富。擅长领域：机构配置行为，财富与资产管理，对银行理财、保险资管、公募基金机构业务发展有深入分析，2026年新出面向业界著作《资管蝶变》。

上海财经大学经济学本硕。曾供职于中金公司、东方证券，作为团队成员多次荣获新财富、水晶球最佳分析师等奖项。擅长自下而上分析银行个股，对上市银行、银行信用风险、银行机构行为、海外银行业等有深入研究。

上海交通大学金融学本硕。曾就职于平安证券、西部证券等，多次荣获新财富、水晶球最佳分析师等奖项。研究领域包括：国内和海外银行业、消费金融、货币派生及流动性等。

复旦大学经济学硕士、厦门大学金融学学士。曾供职于山西证券、华金证券，从事证券、保险等行业研究。研究领域包括:证券、金融科技等。

伦敦政治经济学院经济学硕士，中国人民大学法学学士。2023年加入国信证券，拥有政治学、经济学专业复合背景，曾与中国人民大学国际关系学院副院长翟东升教授合作撰写论文并由Palgrave Macmillan国际学术出版社出版。目前主要研究领域为银行基础研究、货币金融、宏观政策等。

山东大学金融硕士。2020年加入国信证券，目前任银行业分析师，擅长策略视角分析上市银行投资价值，对上市银行、银行理财等有深入研究。

国信证券经济研究所银行研究团队目前有7名成员，平均从业年限较长，对银行业具有深刻理解与认知，与银行业有着密切沟通，了解行业发展趋势研究成果在机构投资者、银行业、金融管理部门等群体内影响力较大。形成成熟的货币与银行分析方法体系，多次为银行、金融机构、金融管理部等人员提供行业分析方法培训，广受好评。尤其熟悉区域特色的优质中小银行。对国内外处于行业前沿的普惠金融、数字金融、科技金融、金融科技等领域也有紧密跟踪与独到见解。

核心内容：①财富管理的核心价值在于获客并重构客户关系。②美欧日形成了不同的财富管理路径和收费逻辑，但都体现了以客户为中心的本质。③我国财富管理应坚持能力建设先于收费模式。对中国而言，不存在可以整体复制的单一最优模式，应根据客群结构、牌照资源和区域禀赋进行组合式借鉴。

报告发布日期：2026年8月12日

核心内容：“超级央行”时代的真正含义，是央行从被动适应者走向主动塑造者，以价格型调控为主轴、以多目标动态平衡为边界，重构中国金融市场的流动性范式与定价逻辑。

报告发布日期：2026年7月3日

核心内容：① 新一轮银行存款利率下行在商业银行资产负债管理（ALM）框架下形成多维度冲击，倒逼银行资产负债策略加速转型。②资产端，贷款利率下行收窄净息差，银行需优化投向并加大债券交易波段操作。③ 负债端，存款成本下降虽缓解付息压力，但低利率环境加剧存款分流，客户资金转向理财、基金等资管产品。④商业银行经营分层在ALM框架下进一步凸显。

发布时间：2026年6月29日

核心内容：①资管新规后，理财加大净值化转型深化与负债端重塑。②理财产品在资产配置多元化与估值稳定之间争取平衡。③负债和资产双向奔赴，能力建设与生态齐步协同，理财子转型进入“规模驱动”向“能力驱动”切换阶段。

报告发布日期：2026年6月29日

核心内容：①2026年下半年净息差胜负手切换至资产端。②贷款收益率分化将由“存量高息到期置换压力、区域议价能力、高收益零售占比调整”三因素共同决定。③如何量化存量高息贷款到期置换压力，以及高收益零售占比下降压力。

报告发布日期：2026年6月16日

核心结论：①零售信贷整体格局：增速放缓、结构重构、质量分化。②居民偿债压力测算：现金流量表压力较大，资产质量短期仍承压。③展望：个贷资产质量延续“按揭趋稳、消费类承压、经营贷依赖政策”的分化格局，修复节奏差异显著。

报告发布日期：2026年5月19日

核心结论：①我们维持前期判断，认为2026年净息差压力明显减轻，资产质量则需要重点关注。②净息差压力减轻：2025年5月份存款挂牌利率降幅超过LPR降幅，有效对冲资产端收益率下行影响，而且存款重定价周期相对较长，因此前期存款挂牌利率下调的影响会继续影响2026年下半年负债成本，但资产端则不再受LPR下降的影响。综合来看，我们估计2026年行业净息差见底，对业绩增长带来的压力明显减轻。③2026年重点关注资产质量情况，尤其是零售资产质量：目前银行资产质量平稳，其中对公改善、零售压力较大。2026年重点关注零售资产质量是否出现拐点。

报告发布日期：2026年5月2日

核心内容：①银行金市：2025年央行通过大幅增加“对其他存款性公司债权”向银行体系注入流动性，但商业银行仍面临显著“资产荒”压力。②理财产品：银行理财规模在2025年显著回升，但其资产配置行为在“多资产”道路上正经历新考验。③保险配置：保险公司的资产配置策略由其负债特性驱动，在2025年达到了权益配置的历史高位。④券商经营：证券公司业绩表现日益取决于自营投资能力，投资业务已成为其最大收入来源。⑤基金转型：公募基金行业正沿着“工具化”与“解决方案化”两条路径并行发展。

报告发布日期：2026年4月17日

核心结论：①自2025年下半年起，“存款搬家”成为影响资本市场增量资金预期的关键叙事，并在2026年一季度得到延续。②存款搬家叙事下，风险资产迎来增量资金，同时总量流动性保持稳定。③风险偏好继续提升，构成2026年相比2025年的居民财富新故事。④居民增量资金并非负债端的“永动机”，机会延续还要结合资金端和分子端新变化。

报告发布日期：2026年3月8日

核心内容：①两轮典型银行行情核心驱动因素和主要增量资金。②两轮险资主导行情表现差异很大，主要是险资属性以及会计准则的差异。③基本面展望：2026年更似2016年下半年，基本面筑底确定性强，但仍没有看到明确的向上动能。参考PPI和民间固定资产投资同比增速等指标，我们判断2026年的经济环境与银行业基本面与2016年下半年具备高度相似性，均呈现宏观经济数据边际改善但内生动能不足，市场对复苏的持续性与幅度存在分歧，因而银行基本面筑底预期很强但没有明确的向上拐点预期。④资金展望：2026年是银行股定价权逐步从“险资/中央汇金”转向“公募/外资”的过渡阶段。参考2016-2017年资金轮动特点，预计2026年保险资金依然是银行板块最稳定、最具持续性的核心配置盘，但增量边际放缓，边际上关注中小保险新会计准则下的OCI账户配置需求；中央汇金则从大量增配宽基ETF托底转向中性策略；公募作为典型趋势跟随型资金，在基本面向上拐点未明确前，难以形成全面加仓共识，结构性加仓绩优股。一旦银行盈利向上拐点明确，公募将复刻2017年路径，重新掌握银行板块定价权。

报告发布日期：2026年3月7日

核心内容：①预计M2增速目标约7.5%，信贷增速约6.0%，社融增速约8.0%。②信贷投向：对公强支持，贡献新增贷款约80%~85%，零售结构性边际改善贡献新增贷款约10%~15%。③存款搬家是影响2026年大行资负缺口边际变化核心影响因素。④测算的六大行2026年到期的定期存款规模约57万亿元，其中，2年期及以上到期规模27~32万亿元。

报告发布日期：2026年1月7日

核心内容：①目前大行净息差底线水平约1.2%~1.3%，已在底线附近。②若LPR下降10bps，存款利率不调降，2026年净息差同比下降约5~8bps。③2026年货币政策展望：合理充裕+相机抉择，LPR下降约10bps，降准50bps。④2026年净息差降幅大幅收敛，并且大概率是此轮净息差下行周期尾声，这与前两年行业净息差普遍下行且底线不确定形成了鲜明的对比。2026年聚焦两条主线，一是，净息差率先迎来拐点的优质个股以及改善幅度较大的低估值个股。二是，绝对收益角度，积极布局股息率具有吸引力的基本面稳健个股。

报告发布日期：2025年12月5日

核心结论：①另类资产久期长、流动性溢价高、与股债相关性低，是险资匹配长负债、对冲利率下行、增厚收益的核心配置抓手。②海外成熟机构已形成可借鉴范式：大都会“固收+另类”架构、耶鲁捐赠基金多元配置、黑石非标信贷标准化改造均具参考性。③险资可沿四大方向布局：股权布局科创赛道，深耕不动产与基建REITs，适度拓展海外另类，联动康养产业实现资负协同。

报告发布日期：2026年8月18日

核心结论：①低利率与资产荒下险资权益投资结构性重构，双准则推动配置转向收益、波动与资本占用的综合平衡。②海外经验可鉴：日本靠产品与资产调整突围利差损，美国依托双账户制深耕另类固收增厚收益。③国内头部险企形成“哑铃型”配置共识，高股息筑底、成长资产捕捉弹性，未来五年OCI股票增量约3.5万亿元。

报告发布日期：2026年8月6日

核心结论：①2026年ETF市场格局重构，宽基ETF流出、行业与红利ETF扩容，资金从广谱贝塔转向赛道型品种。②主动管理ETF正式开闸，市场进入“主动+被动”双轮驱动时代，为管理人提供差异化竞争工具。③机构持续加大ETF配置，中小公募可借细分主题赛道突围，产品能力将决定行业新格局。

报告发布日期：2026年7月29日

核心结论：①截至2026年5月末公募规模达39.48万亿创新高，货基债基占主导，科技赛道与“固收+”是增长核心动力。②行业分化为两大扩张路线：高锐度路线靠主动管理赚超额收益，工具化路线以被动指数ETF服务机构配置。③海外贝莱德、富达分别代表两大成功范式，国内差异化探索需适配监管导向方可持续扩张。

报告发布日期：2026年7月13日

核心结论：①险资运用规模突破40万亿，低利率下资产荒是影响险资行为与保险股定价的核心矛盾。②负债端主动优化：增配浮动收益与保障型产品，建立利率联动机制，降低负债成本与利率敏感性。③资产端延续哑铃型配置，长久期债打底、高股息稳波动、另类资产对冲收益下行，年金业务成第二增长曲线。

报告发布日期：2026年7月6日

核心结论：①AI产业革命重塑估值逻辑与金融工具创新，驱动新质生产力资产配置扩容。②2026年下半年A股存量博弈：居民财富向低波资管产品迁移，险资增配高股息，北向资金有望回流。③保险板块估值低位、负债端改善确定性强；券商向“跨境+机构”转型，推荐头部与资管创新标的。

报告发布日期：2026年6月23日

核心结论：①低利率下金融机构面临资产收益下行、负债成本刚性的双重挤压，股权投资是破局资产荒、提升长期回报的核心路径。②三类机构路径分化：券商“投行+投资”双平台绑定企业全周期，险资长钱属性重构资负平衡，银行AIC投贷联动拓展科创布局。③投资建议：券商关注科创头部标的，保险优选资负匹配优质标的，银行聚焦稳红利主线。

报告发布日期：2026年6月11日

核心结论：①国内券商与海外投行的核心差距在商业模式与资本效率，海外靠高杠杆+非方向性业务稳定ROE。②海外头部投行路径分化：高盛深耕机构业务，大摩打造“投行+财富管理”闭环，瑞信主打全球化高净值服务。③国内券商加速向全能投行转型，头部集中加剧，非方向性业务、客户绑定、科技赋能是估值重估核心催化。

报告发布日期：2026年5月21日

核心结论：①利率下行周期中，净投资收益是险资收益压舱石，增配高股息资产是对冲利差损的核心路径。②险资股债再平衡是经营刚性要求，核心是将浮盈转化为确定性收益，平滑波动、保护资本金。③测算显示至2030年险资红利资产增量约3.5万亿，可分为交易、配置、经营、另类四大配置路径。

报告发布日期：2026年5月17日

核心结论：①地缘波动加剧市场震荡，存款搬家节奏放缓，资金回流低风险资产，机构去杠杆与股债再平衡成核心主线。②银行理财转向控波动、优体验，拉长久期信用债；险资受偿付能力约束，重点拉长久期利率债、增配高股息。③居民交易更趋防御，准平准基金发挥逆周期托底作用；非银板块攻守兼备，推荐四条投资主线。

报告发布日期：2026年4月3日

核心结论：①海外经验显示，平准基金是常态化市场治理机制，其逆周期调节逻辑需纳入中长期配置框架。②学术层面，平准基金可平抑波动，ETF操作模式能降低对定价机制的干扰，平衡政策效果与市场效率。③国内准平准基金通过宽基ETF稳市，推动慢牛形成，利好非银板块估值逻辑从周期转向价值重估。

报告发布日期：2026年2月5日

核心结论：①新能源车险步入量价齐升期，但高赔付压力突出，传统定价模式与新能源车特性错配，行业短期承压。②盈利破局沿三大方向推进：风险减量服务优化风控，主机厂生态融合，跟随车企出海开辟第二曲线。③赛道长期空间明确，头部险企优势显著，推荐中国财险、中国平安、中国太保。

报告发布日期：2026年1月22日

核心结论：①存款利率下行+定期存款到期潮，驱动居民资产配置从“求安全”向“平衡收益风险”转变，存款搬家成增量资金核心来源。②2026年一季度居民再配置脉冲式释放，风险偏好温和提升，资金借资管产品间接入市，偏好低波动品种。③趋势延续至二季度后期，利好非银板块：券商受益于活跃度提升，保险分红险迎来销售窗口期。

报告发布日期：2026年1月10日