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资讯 文｜杨帆 明明 玛西高娃 李想
张黎阳 李相霖 孙毓铭
8月产需两端表现分化，工业生产景气强于需求端景气，三驾马车呈现“出口强劲、投资改善、消费偏弱”格局。生产侧，8月工业增加值增速超预期回升，主要是出口、投资单月同比读数提升促进工业品需求，但消费增速放缓则拖累服务业生产景气小幅下滑。需求侧，受补贴同比退坡及补贴透支效应、金价高位震荡上行等因素影响，8月社零增速低于前值和预期；8月专项债的发行进度有所提速，固定资产投资单月降幅边际收窄。向后看，我们判断下半年出口有望保持较强韧性，固定资产投资有望在财政资金加快投放带动下企稳回升，但居民消费的后续修复或仍偏慢。宏观政策方面，考虑到8月经济运行情况总体好于7月，经济下行斜率有放缓迹象，增量政策择机推出的窗口期可能延后。
▍经济：8月产需两端表现分化，工业生产景气强于需求端景气，三驾马车呈现“出口强劲、投资改善、消费偏弱”格局。
生产端，8月工业增加值同比增长5.2%，增速比上月增加0.7个百分点，服务业生产指数增速小幅下降0.2个百分点。需求端，受补贴退坡及透支效应、国际金价高位上涨压制居民金银珠宝首饰购置意愿等因素影响，8月社零增速继续低于前值和预期；8月专项债的发行进度有所提速，固定资产投资单月降幅边际收窄。
向后看，我们判断下半年出口有望保持较强韧性，固定资产投资有望在财政资金加快投放带动下企稳回升，但居民消费的后续修复或仍偏慢。年内PPI或形成“双峰”（6月和9月）格局，短期内中下游行业盈利仍存在被上游挤压的压力。宏观政策方面，考虑到8月经济运行情况总体好于7月，经济下行斜率有放缓迹象，增量政策择机推出的窗口期可能延后。
外部环境方面，9月以来美伊双方零星交火不断，海峡通航相关谈判难以推进，我们预计国际原油价格短期内难以回到战争前的水平。
▍生产：8月工业和服务业增速走势有所分化，主要是出口、投资同比读数提升促进工业品需求，而消费增速放缓则影响服务业生产景气。
2026年8月工业增加值同比增长5.2%，较上月回升0.7个百分点，高于Wind一致预期（4.7%）。工业增加值增速回升主要得益于出口增速上行、投资降幅收窄促使需求有所改善，我们测算8月需求侧加权平均增速为0.1%，较上月回升1.0个百分点。
从结构上来看，装备制造业和计算机通信电子为代表的中高端制造业延续高速增长，传统行业增速低位运行。展望后续，政策性金融工具进入投放期，台风等极端天气影响逐渐消退，预计工业增加值增速仍有一定修复空间。服务业方面，消费疲软，极端天气拖累服务业生产指数增速延续回落，结构上信息软件服务、租赁商务服务业表现较好，而出行、零售相关领域相对较弱。
▍投资：固投累计增速延续下滑，但单月增速降幅边际收窄。
2026年1-8月固定资产投资同比增长-7.2%，较前值进一步下滑0.5个百分点，但单月同比增速小幅回升。8月专项债的发行进度有所提速，但和去年同期相比进度仍然偏慢，叠加9月起各地才陆续开始进行新型政策性金融工具投放，导致8月基建投资增速显著低于市场预期。8月制造业投资单月增速进一步下滑，铁路船舶航空航天和其他运输设备制造、农副食品加工、医药制造、专用设备制造、汽车制造等行业投资边际上有所改善，其余行业均呈现出边际降速的特征。8月房地产开发投资累计同比增速延续回落，随着现房政策落地，房地产开发投资增速在短期内或呈现温和放缓态势。展望后续，我国固定资产投资增速有望在财政支出提速、新型政策性金融工具加快发行使用、低基数效应等因素的驱动下边际回升。
▍消费：受补贴同比退坡及补贴透支效应、金价高位震荡上行等因素影响，8月社零增速低于前值和预期。
8月社会消费品零售总额同比增长0.4%，较7月同比增速下降0.2个百分点，低于Wind一致预期0.7%。我们认为社零增速低于预期和前值的原因主要是以旧换新补贴同比退坡且补贴透支后续汽车销售动能、国际金价高位震荡上行压制居民金属珠宝首饰购买意愿。展望后续，我们认为9月商品消费温度难有明显起色，但考虑到今年中秋节假期错位因素、叠加部分学校选择中秋国庆连放 13 天，因此9月服务消费或有一定亮眼表现。
行业方面，8月补贴品社零表现分化，地产链社零增速下行幅度收窄，中秋节备货带动烟酒饮料消费增速回升。服务消费方面，8月民航出行呈现“量价齐升”，主要原因是今年中小学暑假偏晚、暑运高峰由7月上旬后移至8月，客座率、航次密度和票价同步抬升。8月电影消费增速有所下降，主要系去年8月《南京照相馆》《浪浪山小妖怪》等爆款电影上映等形成高同比基数。
▍债市策略：
基本面逻辑未变，关注央行货币政策操作及表态。经济总体呈现出“工业生产回升 + GDP目标实现压力减轻 + 内需侧指标进一步承压” 的组合，后续增量政策出台的必要性进一步下降，预计政策出台的主要发力点将锚定2027年“开门红”，债市基本面逻辑并未改变，关注央行流动性投放情况及货币政策表态。
▍风险因素：
内需恢复不及预期，国内政策不及预期，海外经济衰退及风险事件超预期，海外加征关税变动超预期，海外货币政策超预期等。
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