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资讯 奥浦迈（688293.SH）
原有业务稳健增长，澎立生物并表增厚营收及扣非归母净利润
核心观点
原有业务稳健增长，澎立生物并表增厚营收及扣非归母净利润。2026年前三季度，公司实现营收7.39亿元（+172.1%），归母净利润0.49亿元（-1.1%），扣非归母净利润1.06亿元（同比+183.8%）。收入增长主要由细胞培养产品及CDMO服务业务增长、澎立生物纳入合并范围共同驱动；归母净利润变化主要系收购澎立生物形成的分期发行中后两期未发行股份对价按公允价值计量，该金融负债公允价值上升，确认公允价值变动损失所致。
2026Q1-3，细胞培养产品收入3.27亿元（同比+37.0%），占合并收入44.2%；CDMO服务收入4344.61万元（同比+33.3%），两项合计收入3.70亿元，同比增长36.5%。截至2026年9月末，使用公司培养基且已确定中试工艺的药品研发管线达401个，较2025年末增加74个，其中临床III期38个、商业化阶段18个，分别较年末增加4个、3个，为后续客户用量增长提供业务基础。
澎立生物并表新增临床前CRO等业务，形成新的收入支柱。前三季度新增的药物临床前CRO、医疗器械临床前CRO、实验动物销售及租赁收入及相关服务合计贡献收入3.68亿元，占合并收入49.8%；其中药物临床前CRO收入3.06亿元，占合并收入41.5%。并购拓展公司在复杂药效评价、机制验证及转化研究等领域的服务能力。
毛利率受业务结构及并购摊销影响。2026Q1-3，公司毛利率为48.4%（同比-6.1pp）、净利率6.6%（同比-11.6pp），毛利率下降主要由于澎立生物毛利率低于原有主业，以及并购评估增值结转、折旧摊销增加营业成本等；销售费用率8.5%（同比+0.6pp）、管理费用率13.3%（同比-3.5pp）、研发费用率7.9%（同比-5.5pp）、财务费用率0.3%（同比+5.3pp），期间费用率整体为30.0%（同比-3.2pp）。
投资建议：公司细胞培养产品及CDMO业务增速改善，客户管线数量和商业化项目持续增加，澎立生物并表进一步拓宽临床前研发服务布局。根据公司三季报及澎立生物并表影响，我们对此前的盈利预测进行调整，预计2026-2028 年营收为 9.38/11.75/13.75 亿元（前值为 4.24/4.96/5.81 亿元），归母净利润为 1.31/2.22/2.60 亿元（前值为 0.74/0.99/1.22 亿元），对应 PE分别为53/31/27x，维持“优于大市”评级。
风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、产品研发不达预期的风险、下游客户产品推进不达预期的风险等。
| 盈利预测和财务指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 297 | 355 | 938 | 1,175 | 1,375 |
| (+/-%) | 22.3% | 19.4% | 164.4% | 25.2% | 17.0% |
| 净利润(百万元) | 21 | 42 | 131 | 222 | 260 |
| (+/-%) | -61.0% | 98.1% | 214.4% | 69.4% | 17.2% |
| 每股收益(元) | 0.18 | 0.37 | 1.15 | 1.95 | 2.29 |
| EBIT Margin | 5.2% | 9.0% | 22.9% | 21.6% | 21.9% |
| 净资产收益率(ROE) | 1.0% | 2.0% | 6.5% | 12.0% | 15.2% |
| 市盈率(PE) | 332.6 | 166.5 | 53.0 | 31.3 | 26.7 |
| EV/EBITDA | 139.6 | 97.5 | 29.3 | 25.5 | 22.6 |
| 市净率(PB) | 3.34 | 3.31 | 3.45 | 3.76 | 4.06 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算
公司研究·财报点评
医药生物·生物制品
证券分析师：马千里010-88005445maqianli@guosen.com.cnS0980521070001
证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003
证券分析师：陈曦炳0755-81982939chenxibing@guosen.com.cnS0980521120001
基础数据
| 投资评级 | 优于大市(维持) |
| 合理估值 | |
| 收盘价 | 61.00元 |
| 总市值/流通市值 | 8691/7728 百万元 |
| 52周最高价/最低价 | 88.54/34.13元 |
| 近3个月日均成交额 | 376.75百万元 |
市场走势
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原有业务稳健增长，澎立生物并表增厚营收及扣非归母净利润。2026 年前三季度，公司实现营收 7.39 亿元（+172.1%），归母净利润 0.49 亿元（-1.1%），扣非归母净利润 1.06 亿元（同比+183.8%）。收入增长主要由细胞培养产品及 CDMO服务业务增长、澎立生物纳入合并范围共同驱动；归母净利润变化主要系收购澎立生物形成的分期发行中后两期未发行股份对价按公允价值计量，该金融负债公允价值上升，确认公允价值变动损失所致。
2026Q1-3，细胞培养产品收入 3.27 亿元（同比+37.0%），占合并收入 44.2%；CDMO 服务收入 4344.61 万元（同比+33.3%），两项合计收入 3.70 亿元，同比增长 36.5%。截至 2026 年 9 月末，使用公司培养基且已确定中试工艺的药品研发管线达 401 个，较 2025 年末增加 74 个，其中临床 III 期 38 个、商业化阶段18 个，分别较年末增加 4个、3 个，为后续客户用量增长提供业务基础。
澎立生物并表新增临床前 CRO 等业务，形成新的收入支柱。前三季度新增的药物临床前 CRO、医疗器械临床前 CRO、实验动物销售及租赁收入及相关服务合计贡献收入 3.68 亿元，占合并收入 49.8%；其中药物临床前 CRO 收入 3.06 亿元，占合并收入 41.5%。并购拓展公司在复杂药效评价、机制验证及转化研究等领域的服务能力。
单三季度扣非利润较快增长。分季度看，2026Q1/Q2/Q3 分别实现营收1.82/2.72/2.85 亿元（分别同比+117.7%/+188.7%/+204.0%，Q2/Q3 分别环比+49.1%/+5.0% ） , 归 母 净 利 润 0.39/0.85/-0.75 亿 元 （ 分 别 同 比+167.4%/+270.7%/-732.8%，Q2/Q3 分别环比+116.2%/-188.6%）。
毛利率受业务结构及并购摊销影响。2026Q1-3，公司毛利率为 48.4%（同比-6.1pp）、净利率 6.6%（同比-11.6pp），毛利率下降主要由于澎立生物毛利率低于原有主业，以及并购评估增值结转、折旧摊销增加营业成本等；销售费用率8.5%（同比+0.6pp）、管理费用率 13.3%（同比-3.5pp）、研发费用率 7.9%（同比-5.5pp）、财务费用率 0.3%（同比+5.3pp），期间费用率整体为 30.0%（同比-3.2pp）。
收入拆分
表1：奥浦迈收入拆分（单位：百万元）
| 2021A | 2022A | 2023A | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | ||
| 收入 | 212.7 | 294.4 | 243.1 | 297.2 | 354.9 | 938.3 | 1175.1 | 1444.8 | |
| 毛利率 | YOY | 70% | 38% | -17% | 22% | 19% | 164% | 25% | 17% |
| 60% | 64% | 59% | 53% | 51% | 55% | 57% | 57% | ||
| 培养基产品 | 127.8 | 203.4 | 172.5 | 244.2 | 300.5 | 436.8 | 554.8 | 676.8 | |
| 毛利率 | YOY | 139% | 59% | -15% | 42% | 23% | 45% | 27% | 22% |
| 74% | 74% | 74% | 70% | 69% | 69% | 69% | 69% | ||
| CDMO 服务 | 84.9 | 90.8 | 70.7 | 52.6 | 54.0 | 64.8 | 87.4 | 113.7 | |
| 毛利率 | YOY | 19% | 7% | -22% | -26% | 3% | 20% | 35% | 30% |
| 39% | 41% | 33% | -25% | -51% | -35% | -20% | 0% | ||
| 滴立生物新增并表业务: | |||||||||
| 药物临床前CRO | 416.3 | 520.4 | 650.5 | ||||||
| 毛利率 | YOY | 25% | 25% | ||||||
| 40% | 40% | 40% | |||||||
| 医疗器械临床前CRO | 44.9 | 53.9 | 64.7 | ||||||
| 毛利率 | YOY | 20% | 20% | ||||||
| 50% | 50% | 50% | |||||||
| 实验动物销售 | 25.0 | 30.0 | 36.1 | ||||||
| 毛利率 | YOY | 20% | 20% | ||||||
| 45% | 45% | 45% | |||||||
| 租赁及相关服务 | 15.2 | 15.9 | 16.7 | ||||||
| 毛利率 | YOY | 5% | 5% | ||||||
| 80% | 80% | 80% | |||||||
| 销售费用率 | 4.9% | 4.6% | 6.6% | 8.5% | 9.0% | 9.0% | 9.7% | 9.7% | |
| 管理费用率 | 19.1% | 15.7% | 23.9% | 27.1% | 18.1% | 13.5% | 14.3% | 13.7% | |
| 研发费用率 | 9.3% | 11.3% | 17.7% | 11.5% | 13.6% | 9.0% | 9.9% | 10.2% | |
| 财务费用率 | 0.1% | -3.7% | -8.6% | -5.6% | -2.6% | -1.0% | -0.3% | 0.4% | |
| 净利润 | 60.4 | 105.4 | 54.0 | 21.1 | 41.7 | 131.1 | 222.1 | 260.3 | |
| YoY | 417% | 74% | -49% | -61% | 98% | 214% | 69% | 17% | |
资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理
投资建议
公司细胞培养产品及 CDMO 业务增速改善，客户管线数量和商业化项目持续增加，澎立生物并表进一步拓宽临床前研发服务布局。根据公司三季报及澎立生物并表影响，我们对此前的盈利预测进行调整，预计 2026-2028 年营收为9.38/11.75/13.75 亿 元 （ 前 值 为 4.24/4.96/5.81 亿 元 ） ， 归 母 净 利 润 为1.31/2.22/2.60 亿元（前值为 0.74/0.99/1.22 亿元），对应 PE 分别为 53/31/27x，维持“优于大市”评级。
表2：可比公司估值
| 代码 | 公司 | 股价 261030 | 总市值 (亿元) | 净利润(亿元) | PE | ROE | PEG | ||||||
| 25A | 26E | 27E | 28E | 25A | 26E | 27E | 28E | 25A | 26E | ||||
| 688046.SH | 药康生物 | 29.28 | 120 | 1.43 | 2.16 | 2.88 | 3.59 | 44 | 56 | 42 | 33 | 6.4% | 1.5 |
| 301080.SZ | 百普赛斯 | 103.50 | 174 | 1.66 | 2.25 | 3.01 | 3.60 | 55 | 77 | 58 | 48 | 6.2% | 2.6 |
资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理、测算
风险提示
估值的风险、盈利预测的风险、产品研发不达预期的风险、下游客户产品推进不达预期的风险等。
财务预测与估值
| 资产负债表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 现金及现金等价物 | 891 | 787 | 499 | 300 | 300 |
| 应收款项 | 119 | 105 | 353 | 421 | 473 |
| 存货净额 | 59 | 74 | 227 | 266 | 314 |
| 其他流动资产 | 35 | 39 | 100 | 131 | 150 |
| 流动资产合计 | 1549 | 1565 | 1738 | 1677 | 1796 |
| 固定资产 | 330 | 294 | 212 | 207 | 195 |
| 无形资产及其他 | 38 | 36 | 34 | 33 | 32 |
| 投资性房地产 | 325 | 260 | 260 | 260 | 260 |
| 长期股权投资 | 44 | 92 | 123 | 164 | 204 |
| 资产总计 | 2286 | 2247 | 2367 | 2341 | 2486 |
| 短期借款及交易性金融负债 | 13 | 15 | 10 | 92 | 359 |
| 应付款项 | 63 | 24 | 165 | 189 | 186 |
| 其他流动负债 | 44 | 38 | 108 | 140 | 156 |
| 流动负债合计 | 119 | 77 | 282 | 421 | 701 |
| 长期借款及应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他长期负债 | 72 | 71 | 71 | 71 | 71 |
| 长期负债合计 | 72 | 71 | 71 | 71 | 71 |
| 负债合计 | 191 | 148 | 354 | 492 | 772 |
| 少数股东权益 | (1) | (2) | (1) | 2 | 4 |
| 股东权益 | 2097 | 2100 | 2014 | 1847 | 1710 |
| 负债和股东权益总计 | 2286 | 2247 | 2367 | 2341 | 2486 |
| 关键财务与估值指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股收益 | 0.18 | 0.37 | 1.15 | 1.95 | 2.29 |
| 每股红利 | 0.45 | 0.43 | 1.91 | 3.42 | 3.49 |
| 每股净资产 | 18.27 | 18.45 | 17.70 | 16.23 | 15.02 |
| ROIC | 1.07% | 2.36% | 15% | 19% | 20% |
| ROE | 1.00% | 1.99% | 7% | 12% | 15% |
| 毛利率 | 53% | 51% | 55% | 57% | 57% |
| EBIT Margin | 5% | 9% | 23% | 22% | 22% |
| EBITDA Margin | 17% | 20% | 27% | 25% | 25% |
| 收入增长 | 22% | 19% | 164% | 25% | 17% |
| 净利润增长率 | -61% | 98% | 214% | 69% | 17% |
| 资产负债率 | 8% | 7% | 15% | 21% | 31% |
| 股息率 | 0.7% | 0.7% | 3.1% | 5.6% | 5.7% |
| P/E | 332.6 | 166.5 | 53.0 | 31.3 | 26.7 |
| P/B | 3.3 | 3.3 | 3.4 | 3.8 | 4.1 |
| EV/EBITDA | 139.6 | 97.5 | 29.3 | 25.5 | 22.6 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
| 利润表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 297 | 355 | 938 | 1175 | 1375 |
| 营业成本 | 140 | 174 | 420 | 511 | 598 |
| 营业税金及附加 | 2 | 4 | 7 | 10 | 13 |
| 销售费用 | 25 | 32 | 85 | 114 | 134 |
| 管理费用 | 81 | 64 | 128 | 169 | 190 |
| 研发费用 | 34 | 48 | 84 | 117 | 140 |
| 财务费用 | (17) | (9) | (9) | (4) | 6 |
| 投资收益 | 14 | 27 | 18 | 19 | 21 |
| 资产减值及公允价值变动 | (5) | (21) | (90) | (20) | (15) |
| 其他收入 | (38) | (45) | (84) | (116) | (140) |
| 营业利润 | 37 | 50 | 152 | 257 | 302 |
| 营业外净收支 | (0) | (0) | (0) | (0) | (0) |
| 利润总额 | 36 | 49 | 152 | 257 | 301 |
| 所得税费用 | 16 | 8 | 23 | 39 | 45 |
| 少数股东损益 | (1) | (1) | (2) | (4) | (4) |
| 归属于母公司净利润 | 21 | 42 | 131 | 222 | 260 |
| 现金流量表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 21 | 42 | 131 | 222 | 260 |
| 资产减值准备 | 9 | 7 | 19 | (1) | (2) |
| 折旧摊销 | 36 | 41 | 34 | 38 | 41 |
| 公允价值变动损失 | 5 | 21 | 90 | 20 | 15 |
| 财务费用 | (17) | (9) | (9) | (4) | 6 |
| 营运资本变动 | 50 | 24 | (232) | (83) | (107) |
| 其它 | (8) | (7) | (18) | 4 | 4 |
| 经营活动现金流 | 113 | 127 | 25 | 199 | 211 |
| 资本开支 | 0 | 12 | (60) | (50) | (40) |
| 其它投资现金流 | (243) | (115) | 0 | 0 | 0 |
| 投资活动现金流 | (287) | (151) | (91) | (91) | (80) |
| 权益性融资 | 2 | 7 | 0 | 0 | 0 |
| 负债净变化 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 支付股利、利息 | (51) | (49) | (217) | (389) | (397) |
| 其它融资现金流 | (117) | 11 | (5) | 82 | 267 |
| 融资活动现金流 | (217) | (80) | (222) | (307) | (131) |
| 现金净变动 | (391) | (104) | (288) | (199) | 0 |
| 货币资金的期初余额 | 1282 | 891 | 787 | 499 | 300 |
| 货币资金的期末余额 | 891 | 787 | 499 | 300 | 300 |
| 企业自由现金流 | 0 | 103 | (75) | 120 | 149 |
| 权益自由现金流 | 0 | 114 | (72) | 205 | 411 |
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国信证券投资评级
| 投资评级标准 | 类别 | 级别 | 说明 |
| 报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。 | 股票投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数10%以上 |
| 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 | ||
| 无评级 | 股价与市场代表性指数相比无明确观点 | ||
| 行业投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 | |
| 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 |
重要声明
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