股票 
板块 
用户 
资讯 通威股份（600438）
2026年三季报点评：硅料减亏、价格修复，电池组件出货环增
买入（维持）
| 盈利预测与估值 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入(百万元) | 91,994 | 84,128 | 83,649 | 102,944 | 119,923 |
| 同比(%) | (33.87) | (8.55) | (0.57) | 23.07 | 16.49 |
| 归母净利润(百万元) | (7,038.76) | (9,553.43) | (7,446.22) | 956.97 | 2,681.01 |
| 同比(%) | (151.86) | (35.73) | 22.06 | 112.85 | 180.16 |
| EPS-最新摊薄(元/股) | (1.56) | (2.12) | (1.65) | 0.21 | 0.60 |
| P/E(现价&最新摊薄) | (7.28) | (5.36) | (6.88) | 53.54 | 19.11 |
投资要点
◼ 事件：公司 26 年 Q1-3 营收 583.37 亿元，同-9.7%，归母净利润-67.59亿元，同-28.2%，扣非净利润-68.68 亿元，同-25.5%，毛利率-0.4%，同-3.2pct，归母净利率-11.6%，同-3.4pct；其中 26Q3 营收 239.80 亿元，同环比-0.5%/+7.9%，归母净利润-16.39 亿元，同环比-420.8%/+38.7%，扣非净利润-15.85 亿元，同环比-258.5%/+41.8%，毛利率 3.3%，同环比-3.9/+5.8pct，归母净利率-6.8%，同环比-5.5/+5.2pct。
◼ 硅料出货平稳、开工率提升带动减亏：我们预计 公司硅料出货约 25 万吨，其中 Q3 出货约 9-10 万吨，因开工率提升停工损失减少、硅料环比减亏。价格端，硅料报价自8月末低点约 32元/kg 回升至 8月下旬 40 元/kg，9 月以来维持稳定；公司多晶硅全部产能均满足硅多晶能耗限额新标，行业反内卷持续推进下供需有望进一步改善。
◼ 电池组件出货环增、经营性减亏：我们预计 26Q3 公司电池出货约 28-30GW，环比高增，232 关税政策窗口期带动出货与盈利改善、环比减亏；组件销售约 9-10GW，组件单瓦减亏，海外出货占比延续提升趋势。
◼ 费用总体平稳、资本开支持续收缩：公司26 年Q1-3期间费用 63.88 亿元，同-1.3%，费用率 11.0%，同+0.9pct，其中 Q3 期间费用 22.90 亿元，同环比+1.9%/+14.1%，费用率 9.6%，同环比+0.2/+0.5pct；26 年 Q1-3 经营现金 20.24 亿元，同-28.4%，Q3 经营现金流 19.15 亿元，同环比-59.9%/-30.7%，保持正向流入；26 年 Q1-3 资本开支 47.40 亿元，同-40.2%，其中 Q3 资本开支 21.25 亿元，同环比-37.4%/+146.5%；26Q3 末存货 142.36亿元，较年初-4.3%。Q3末货币资金+交易性金融资产合计约 263亿元，在手现金充裕。
◼ 盈利预测与投资评级：考虑到预计公司硅料出货平稳，费用总体平稳，我 们 维 持 26-28 年 归母 净 利 润 预 测为 -74/10/27/ 亿 元 ， 同 增22%/113%/180%，维持“买入”评级。
◼ 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。
2026 年 11 月 04 日
证券分析师 曾朵红
执业证书：S0600516080001
021-60199793
zengdh@dwzq.com.cn
证券分析师 郭亚男
执业证书：S0600523070003
guoyn@dwzq.com.cn
证券分析师 徐铖嵘
执业证书：S0600524080007
xucr@dwzq.com.cn
市场数据
| 收盘价(元) | 11.48 |
| 一年最低/最高价 | 10.32/27.75 |
| 市净率(倍) | 1.69 |
| 流通A股市值(百万元) | 51,682.86 |
| 总市值(百万元) | 51,682.86 |
基础数据
| 每股净资产(元,LF) | 6.81 |
| 资产负债率(%,LF) | 75.60 |
| 总股本(百万股) | 4,501.99 |
| 流通A股(百万股) | 4,501.99 |
相关研究
《通威股份(600438)： 2026 年中报点评：硅料去库明显、现金流转正，组件海外持续开拓，反内卷有望价格修复》
2026-09-01
《通威股份(600438)： 2025 年年报&2026 年一季报点评：业务保持行业领先地位，低谷期深化全球布局》
2026-05-06
通威股份三大财务预测表
| 资产负债表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 流动资产 | 66,239 | 40,126 | 45,966 | 58,338 |
| 货币资金及交易性金融资产 | 31,524 | 7,398 | 5,431 | 12,206 |
| 经营性应收款项 | 13,818 | 13,736 | 16,855 | 19,629 |
| 存货 | 14,881 | 12,089 | 16,629 | 19,252 |
| 合同资产 | 404 | 402 | 494 | 576 |
| 其他流动资产 | 5,612 | 6,502 | 6,557 | 6,675 |
| 非流动资产 | 121,540 | 137,560 | 136,191 | 130,394 |
| 长期股权投资 | 2,407 | 2,407 | 2,407 | 2,407 |
| 固定资产及使用权资产 | 104,233 | 101,855 | 101,677 | 97,828 |
| 在建工程 | 2,015 | 20,412 | 19,221 | 17,272 |
| 无形资产 | 4,994 | 4,994 | 4,994 | 4,994 |
| 商誉 | 244 | 244 | 244 | 244 |
| 长期待摊费用 | 429 | 429 | 429 | 429 |
| 其他非流动资产 | 7,219 | 7,219 | 7,219 | 7,219 |
| 资产总计 | 187,779 | 177,686 | 182,157 | 188,731 |
| 流动负债 | 55,767 | 48,635 | 52,018 | 57,546 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 22,550 | 15,823 | 14,848 | 14,848 |
| 经营性应付款项 | 25,723 | 25,391 | 28,922 | 33,423 |
| 合同负债 | 2,695 | 2,661 | 3,030 | 3,502 |
| 其他流动负债 | 4,798 | 4,760 | 5,217 | 5,773 |
| 非流动负债 | 80,625 | 86,125 | 86,125 | 84,125 |
| 长期借款 | 51,820 | 57,320 | 57,320 | 55,320 |
| 应付债券 | 15,882 | 15,882 | 15,882 | 15,882 |
| 租赁负债 | 3,870 | 3,870 | 3,870 | 3,870 |
| 其他非流动负债 | 9,052 | 9,052 | 9,052 | 9,052 |
| 负债合计 | 136,391 | 134,760 | 138,143 | 141,671 |
| 归属母公司股东权益 | 38,884 | 31,438 | 32,395 | 35,076 |
| 少数股东权益 | 12,504 | 11,489 | 11,619 | 11,985 |
| 所有者权益合计 | 51,388 | 42,927 | 44,014 | 47,061 |
| 负债和股东权益 | 187,779 | 177,686 | 182,157 | 188,731 |
| 利润表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入 | 84,128 | 83,649 | 102,944 | 119,923 |
| 营业成本(含金融类) | 81,856 | 80,801 | 92,025 | 106,343 |
| 税金及附加 | 507 | 418 | 566 | 660 |
| 销售费用 | 1,505 | 1,171 | 1,235 | 1,319 |
| 管理费用 | 3,422 | 2,844 | 3,191 | 3,598 |
| 研发费用 | 1,106 | 920 | 1,029 | 1,199 |
| 财务费用 | 2,718 | 3,747 | 3,988 | 3,887 |
| 加:其他收益 | 458 | 335 | 463 | 480 |
| 投资净收益 | 30 | 67 | 82 | 120 |
| 公允价值变动 | 134 | 0 | 0 | 0 |
| 减值损失 | (5,165) | (2,993) | (137) | (113) |
| 资产处置收益 | 3 | (8) | (10) | (12) |
| 营业利润 | (11,526) | (8,852) | 1,307 | 3,391 |
| 营业外净收支 | (145) | (150) | (150) | (150) |
| 利润总额 | (11,671) | (9,002) | 1,157 | 3,241 |
| 减:所得税 | (770) | (540) | 69 | 194 |
| 净利润 | (10,901) | (8,462) | 1,087 | 3,047 |
| 减:少数股东损益 | (1,347) | (1,015) | 130 | 366 |
| 归属母公司净利润 | (9,553) | (7,446) | 957 | 2,681 |
| 每股收益-最新股本摊薄(元) | (2.12) | (1.65) | 0.21 | 0.60 |
| EBIT | (6,936) | (2,506) | 4,896 | 6,804 |
| EBITDA | 5,764 | 11,779 | 20,666 | 23,828 |
| 毛利率(%) | 2.70 | 3.40 | 10.61 | 11.32 |
| 归母净利率(%) | (11.36) | (8.90) | 0.93 | 2.24 |
| 收入增长率(%) | (8.55) | (0.57) | 23.07 | 16.49 |
| 归母净利润增长率(%) | (35.73) | 22.06 | 112.85 | 180.16 |
| 现金流量表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 经营活动现金流 | 1,379 | 11,411 | 17,306 | 23,790 |
| 投资活动现金流 | (13,101) | (30,489) | (14,515) | (11,303) |
| 筹资活动现金流 | 12,016 | (5,049) | (4,758) | (5,712) |
| 现金净增加额 | 269 | (24,126) | (1,967) | 6,775 |
| 折旧和摊销 | 12,699 | 14,285 | 15,769 | 17,024 |
| 资本开支 | (12,584) | (30,556) | (14,597) | (11,423) |
| 营运资本变动 | (7,276) | (1,318) | (3,549) | (149) |
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。
| 重要财务与估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股净资产(元) | 8.31 | 6.66 | 6.87 | 7.46 |
| 最新发行在外股份(百万股) | 4,502 | 4,502 | 4,502 | 4,502 |
| ROIC(%) | (4.50) | (1.67) | 3.39 | 4.69 |
| ROE-摊薄(%) | (24.57) | (23.69) | 2.95 | 7.64 |
| 资产负债率(%) | 72.63 | 75.84 | 75.84 | 75.06 |
| P/E(现价&最新股本摊薄) | (5.36) | (6.88) | 53.54 | 19.11 |
| P/B(现价) | 1.37 | 1.71 | 1.66 | 1.52 |
免责声明
东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。
本研究报告仅供符合中国证监会《证券期货投资者适当性管理办法》规定的专业投资者使用，且接收人须为本公司认定并建立服务关系的专业机构投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。本报告不面向普通投资者发布或传播。任何非专业机构投资者收到本报告后，应立即退回并销毁，不得依据本报告内容做出任何投资决策。
在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。
市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。
本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。
东吴证券投资评级标准
投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上；
增持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来 6个月内，行业指数相对强于基准 5%以上；
中性： 预期未来 6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；
减持： 预期未来 6个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。
东吴证券研究所
苏州工业园区星阳街5号
邮政编码：215021
传真：（0512）62938527
公司网址： http://www.dwzq.com.cn
评论 (0)