【中国银河宏观】 前瞻之举会改变升值趋势吗？

2026年11月3日，中国人民银行公告，为加强金融机构外汇流动性管理，中国人民银行决定，自2026年11月15日起，上调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，即外汇存款准备金率由现行的4%提高到6%。这是继今年3月将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0之后，又一次调整汇率政策工具。我们测算，本次外汇存款准备金率上调预计将回笼约240亿美元的流动性。

央行为何此时调整汇率工具？第一，速度。在已有的升值趋势之下，10月当月升值幅度为0.75%，为6月以来单月升值幅度最高，打破了6月以来平稳升值的节奏。特别是10月15日以来升值速度进一步加快，半个月升值幅度为0.7%，表现出一定的顺周期效应。第二，时点。年末通常是企业的结汇高峰，推动人民币呈现季节性升值，过去七年11月、12月的升值幅度均值分别是0.87%、0.74%。此时调整有利于前瞻性引导市场预期，防止羊群效应出现，带来汇率市场的过度波动。

汇率工具箱中还有哪些储备？

年初以来，央行总计进行了两次汇率政策工具的调整。3月，将远期售汇业务的外汇风险准备金率下调至0，主要为了平滑近期和远期的结汇需求，让结汇需求有序释放，从而避免因结汇拥挤带来汇率的过度波动。11月，上调金融机构外汇存款准备金率2个百分点至6%，我们测算本次上调预计将回笼约240亿美元的流动性，通过流动性渠道传导缓解人民币汇率部分升值压力。

展望未来，如果市场出现较为明显的单边的顺周期行为带来人民币汇率的变动速率过快，我们预计后续汇率政策工具可能持续推出：第一，目前6%的金融机构外汇存款准备金率水平仍有进一步上调空间。参考升值预期较为强烈的2021年，央行先后两次上调该准备金率，最高升至9%；第二，目前1.75的跨境融资宏观审慎调节参数仍有下调空间，2021年央行将其下调至1.0的水平；第三，央行的汇率政策工具箱还包括离岸央票、离岸政府债券、外汇自律管理机制、逆周期因子等，均有可能适时推出。

前瞻之举会改变升值趋势吗？可能会影响速度，但很难扭转趋势。

从趋势看，当前的升值趋势很难被外汇工具的调整所扭转：

第一：本轮人民币汇率为什么呈现升值？本轮的人民币升值并非来自经济基本面的推动，而是从汇率预期→外汇供求关系→升值→汇率预期的逻辑链条，即汇率预期与预期的自我实现形成向上螺旋。外汇供求关系成为升值链条上的重要一环。本轮外汇供求关系的改善来自于两个方面，一是出口韧性带来较为强劲的贸易顺差，今年前9个月银行代客涉外收付款累计实现顺差8073亿美元，是2024年同期的2倍多；二是结汇需求的有序释放。我们观察到1年USDCNY掉期点与即期汇率的走势年初以来总体呈现背离，表明即期结汇需求较为拥挤，而远期结汇需求回升平稳。2026年1-9月货物贸易项下的银行代客结售汇顺差为6026亿美元，是2024年同期的3.2倍（明显大于银行代客涉外收付款的差距）。

第二：支撑升值的因素仍将继续，很难被外汇工具的调整所扭转。。首先，中国受益于具备全球竞争力的现代化产业体系，出口份额的提升带来货物贸易顺差保持韧性；其次，今年二季度以来收汇结汇率持续低于2016-2025年的同期历史均值，说明今年结售汇顺差较为强劲的表现更多来自出口的优异表现带动的顺差规模扩张，而非上一轮贬值周期累计的结汇需求的集中释放，同时结汇需求在持续累积。我们测算上一轮贬值周期（2022年下半年到2025年1季度），货物项下有7000-10000亿美元的结汇需求可能在升值周期有待释放，加之新顺差形成的结汇需求正在逐步累积，将成为推动人民币对美元升值的核心力量。

从节奏看，年末将呈现季节性升值，但升值速率较为稳健，人民币汇率有望保持在合理均衡水平上的基本稳定。

从市场预期来看，央行调整汇率工具虽然会对市场预期产生一定影响，但无法根本扭转当前市场较为明显的升值预期。从外汇供求关系来看，年末是企业结汇高峰期，将是有利于升值的方向。但值得强调的是，汇率政策依然是有利于人民币保持在合理均衡水平上的基本稳定，升值速率将保持稳健。年末美元兑人民币汇率有望降至6.6，如果美元超预期走弱，美元兑人民币汇率可能降至6.5。

风险提示：政策理解不到位的风险； 央行货币政策超预期的风险； 离岸人民币央票发行超预期的风险； 美联储货币政策超预期的风险；美国加征关税超预期的风险。

如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！

本文摘自：中国银河证券2026年11月4日发布的研究报告《前瞻之举会改变升值趋势吗？》

分析师：张迪 S0130524060001；詹璐 S0130522110001；

评级标准：

评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。

行业评级

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

公司评级

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

法律申明：

本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的研究官方订阅号（“中国银河证券研究”“中国银河宏观”“中国银河策略”“中国银河固收”“中国银河科技”“中国银河先进制造”“中国银河消费”“中国银河能源周期”“中国银河证券新发展研究院”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。

本订阅号不是银河证券研究报告的发布平台，本订阅号所载内容均来自于银河证券研究院已正式发布的研究报告，本订阅号所摘录的研究报告内容经相关流程及微信信息发布审核等环节后在本订阅号内转载，本订阅号不承诺在第一时间转载相关内容，如需了解详细、完整的证券研究信息，请参见银河证券研究院发布的完整报告，任何研究观点以银河证券发布的完整报告为准。

本订阅号旨在交流证券研究经验。本订阅号所载的全部内容只提供给订阅人做参考之用，订阅人须自行确认自己具备理解证券研究报告的专业能力，保持自身的独立判断，不应认为本订阅号的内容可以取代自己的独立判断。在任何情况下本订阅号并不构成对订阅人的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证，银河证券不对任何人因使用本订阅号发布的任何内容所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任，订阅号所提及的任何证券均可能含有重大的风险，订阅人需自行承担依据订阅号发布的任何内容进行投资决策可能产生的一切风险。

本订阅号所载内容仅代表银河证券研究院在相关证券研究报告发布当日的判断，相关的分析结果及预测结论，会根据银河证券研究院后续发布的证券研究报告，在不发出预先通知的情况下做出更改，敬请订阅者密切关注后续研究报告的最新相关结论。

本订阅号所转发的研究报告，均只代表银河证券研究院的观点。本订阅号不保证银河证券其他业务部门或附属机构给出与本微信公众号所发布研报结论不同甚至相反的投资意见，敬请订阅者留意。

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向银河证券客户中的机构专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。若您并非银河证券客户中的机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。

本订阅号所载内容的版权归银河证券所有，银河证券对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、影像等）的复制、转载，均需注明银河研究的出处，且不得对本订阅号所在内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

投资有风险，入市请谨慎。