华泰 | 月论高股息：优选稳健增利型红利

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核心观点

10月以来，市场调整与成长风格承压，进一步凸显红利资产的防御配置价值，银行、煤炭等高股息方向相对表现突出，多家银行及能源龙头股价创阶段或历史新高。配置逻辑看，三季报盈利兑现与中期分红落地，为部分红利资产的现金回报提供了支撑，但前期上涨也意味着后续配置需要更加重视买入估值。展望11月，红利择线模型中关注银行、乳品、水力发电、煤炭开采。

10月以来，红利资产相对表现改善，银行与部分资源型高股息资产共同走强。1）10月A股主要指数整体调整，成长板块波动较大，银行、煤炭等红利方向逆势走强，银行及周期能源行业中部分个股创历史新高，资金对红利资产的偏好性有所增强；2）从风格层面看，成长板块波动加大，提升了组合分散风险、均衡行业暴露的需求，盈利来源相对稳定、现金回报较明确的红利资产配置价值有所凸显；3）银行的支撑因素由中报业绩及分红安排，进一步转向三季报验证与现金分红兑现，盈利韧性与实际现金回报共同增强了持有收益的可预见性；4）周期型红利的表现有所改善，部分资源龙头具备盈利和现金流支撑。

展望11月，建议维持优质稳定型红利底仓，关注银行、乳品、水力发电、煤炭开采等。1）经历10月调整后，组合仍有分散风格暴露、控制波动的需求，配置上可保持适度均衡，以盈利可预见、分红可持续的资产作为底仓。2）价值择时策略下，以贴现率上行、上游再通胀、成长稀缺性下降作为亮灯信号形成的价值择时策略下，9月末贴现率与再通胀信号亮灯，成长稀缺性信号未亮灯，展望后续，前两个信号短期大概率维持亮灯，价值策略仍有望相对中证800占优，接下来需要观察的是成长稀缺性信号，如果这一信号也亮灯，价值占优的把握和预期超额可能都会更高；3）三季报集中披露后，市场关注点或逐步转向全年盈利兑现及下一年度业绩预期，主营盈利扎实、现金流稳定、分红覆盖能力较强的红利资产有望继续发挥组合稳定器作用；4）中长期资金对持续现金回报的需求仍构成配置基础，但对估值修复较充分、预期股息率下降较多，或依赖一次性收益维持分红的品种，应更加注重安全边际；5）考虑折价、分红能力、动量因子等指标，11月红利择线模型中关注银行、乳品、水力发电、煤炭开采，火力发电、钢铁的动量偏弱，关注其后续走势。

险资视角看，红利策略重要性继续凸显。保险资产负债监管进入新阶段。8月21日，经过9个月的征求意见，金融监管总局正式发布《保险公司资产负债管理办法》（《办法》），自2027年1月1日起施行，代表保险业资产负债监管进入新阶段。相比于2018年以来发布的《保险资产负债管理监管暂行办法》和五项监管规则，《办法》系统完善了资产负债管理框架，在监管目标、治理结构、政策程序和定量指标等方面提出了更为严格且细致的要求，其中多项要求是首次出现。《办法》对于人身险公司利率风险对冲和负债成本覆盖提出明确量化要求，对于压力较大的公司给予3年过渡期。2023年以来，在实施保险新会计准则和利率走低的背景下，保险业尤其是人身险业面临一定资产负债匹配压力。2026年中小公司全面切换至新会计准则，此时发布新的资产负债监管规则正当其时，有助于行业全面提升资产负债管理能力，更好地应对低利率和新准则对行业带来的挑战。

负债成本需覆盖。对于人身险公司，《办法》提出了细化的负债成本覆盖要求。首先，过去三年净投资收益覆盖率>100%，净投资收益即我们过往一再强调的现金投资收益，包含利息、股息和租金，要高于负债保证成本。在利率低位震荡的背景下，保险公司或需要持续提升股息贡献，险资的红利策略仍然是重要投资方向（详见我们的报告《险资2025大幅增配红利/成长股》，2026年3月30日）。

行业投资机遇

必选消费：板块龙头普遍步入成熟发展阶段，资本开支需求持续收窄，经营现金流韧性凸显，长期分红规划与中期分红机制稳步落地。当前板块整体股息率位居全市场前列，核心标的净现金储备充裕，回购与分红协同推进，在低利率环境下兼具高股息安全垫与低估值修复弹性的双重配置价值。乳制品赛道我们维持2026年原奶周期走向供需平衡的判断，当前原奶价格环比企稳后小幅回升，下游乳企竞争情况边际趋缓。

房地产：9月香港住宅量价和租金均出现调整，我们认为在美联储加息预期反复、港股难言反转的背景下，短期调整或仍将持续，但基于供求关系依然对未来2-3年的复苏周期抱有信心。此外，香港零售额和写字楼空置率延续改善，写字楼租金接近同比回正，高端零售和中环写字楼租金表现领跑市场。我们维持对于香港市场占比高的港资房企的关注，阶段性更看好受住宅量价波动影响较小、商业地产租金表现逐步迎来拐点、股息率更具吸引力的持有类房企。

建筑建材：今年以来，传统地产链建材基本面持续承压，一方面下游地产和基建需求恢复偏慢，9月房地产和基建投资同比增速延续较快下降，但现房销售制和地方化债或导致下游需求27年继续承压，实物量开工需求或继续回落；另一方面，高油价高煤价导致板块盈利能力修复偏弱，行业价格战进一步加剧。但基本面压力也有望加速地产链基本面见底，短期广东水泥超产治理趋严加快行业出清，部分收入仍有一定增速或仍能实现盈利的优质企业或有望率先企稳。

电力：Q3火电盈利承压，但基本符合预期，核电公司业绩均超预期，市场关注点仍聚焦于2027年年度长协电价谈判以及核电机制电价政策推广，关注高股息电力公司；燃气：2026年预期成本上行，资源锁定与顺价能力导致城燃盈利分化，关注具备稳定气源供应的企业；环保：2026年预期水量相对稳定，1-9M26多地垃圾量同比增长，化债政策下政府财政支付能力有望持续改善，资本开支下行，自由现金流转好，看好分红比例和股息率提升空间。

银行：Q3银行业绩延续稳健修复态势。基本面上，息差企稳支撑净利息收入增长，关注零售资产质量和信用成本变化。资金面上，主动基金银行持仓自历史低位修复，险资等长期资金增配仍为板块提供支撑。重点关注：1）盈利稳健、分红提升的国有大行；2）基本面质量较好、盈利具弹性的银行；3）估值与股息回报具吸引力的标的。

交通运输：沿高景气脉络，继续推荐油运、港口、跨境物流、香港航司以及部分公路。航运：海峡扰动已推动运价攀升，考虑到船舶运力不足，一旦海峡通行好转，供需缺口或催化油运运价迅速反弹。港口：集装箱出口需求强劲增长，板块三季报业绩兑现度高。跨境物流：先进制造业货源有望贡献新增量，叠加公司处于机队扩张期。航空：香港民航景气高位获得验证。公路：Q3板块业绩承压，行业通行费景气度弱于Q2。铁路：厄尔尼诺影响下冬春大概率偏暖，货运铁路Q4需求端偏弱，重点跟踪供给端变量，如印尼煤炭出口缩量程度与山西煤矿复产节奏。大宗供应链：内需偏弱或拖累经营货量，但大宗品价格上行叠加企业积极向上下游延伸，有望对冲货量压力，观点由审慎转为偏中性。

石油化工：Q3国际油价仍强势，运输障碍导致供应持续趋紧，尽管进入淡季，但不改高价震荡态势。进口LNG价格上涨，国内天然气上游供应企业受益销售价格提振，自产及管道气成本优势凸显。石化产品在亚太地区供给下降下盈利修复，烯烃及芳烃同步改善。涤纶及PTA龙头企业在反内卷下盈利改善显著，同样具备高分红率特征。

风险提示：分红派息政策不及预期风险、国内政策力度不及预期。

图表

风险提示

1）分红派息政策不及预期风险：上市公司的分红派息政策，向来是投资者收益预期的重要构成部分。若分红派息政策推进节奏较缓，或最终落地成效未达设想，投资者的回报或不及预期。

2）国内政策力度不及预期：全球经济形势突变、贸易摩擦加剧、汇率大幅波动等外部冲击，均可能打乱国内政策既定的推进节奏，若国内政策效用不及预期，或将影响投资者情绪。

文章来源

研报《月论高股息 | 优选稳健增利型红利》2026年11月1日

王伟光，研究员 SAC No. S0570523040001 沈晓峰，研究员 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366
王玮嘉，研究员 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090
陈   慎，研究员 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834
庄汀洲，研究员 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933
沈   娟，研究员 SAC No. S0570514040002 SFC No. BPN843
方晏荷，研究员 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811
颜慧菁，研究员 SAC No. S0570526100003
闫   萌，研究员 SAC No. S0570525120001
孙钰，联系人 SAC No. S0570126070238

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