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资讯 明阳电气（301291.SZ）
优于大市
HVDC 预制舱订单落地，海外业务有望高增
公司研究·公司快评
电力设备·电网设备
投资评级：优于大市（维持）
证券分析师： 王蔚祺
010-88005313
wangweiqi2@guosen.com.cn
执证编码：S0980520080003
证券分析师： 王晓声
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证券分析师： 袁阳
执证编码：S0980523050002
yuanyang2@guosen.com.cn
执证编码：S0980524030002
事项：
近日，公司官方公众号公告，公司成功中标国内头部互联网企业 HVDC 高压直流预制舱大额订单。此次中标的 HVDC预制舱将采用全预制化设计，交付周期较传统方案缩短 30%以上。目前，公司已成功实现 UPS、HVDC、SST三大技术路线的全线布局，且已切入头部互联网企业供应链，并实现批量交付。
国信电新观点：1）此次 HVDC 预制舱中标进一步丰富了公司数据中心产品矩阵，标志着公司在算力基础设施电气装备领域的系统级集成交付能力再上新台阶。2）公司聚焦风光储、智能电网、数据中心等全球高增长领域，通过间接+直接出海推进全球化战略，海外业务收入有望迎来高增。3）AI 算力负荷推动电力接入成为数据中心建设核心瓶颈，公司已成功进入全球顶级 AI 企业供应链，AIDC电力设备订单预计将快速放量。4）考虑到国内光伏新增装机需求下滑拖累短期业绩，我们下调 2026-2027 年盈利预测至 6.9/10.6亿元（原预测为 10.6/13.1 亿元），新增 2028 年盈利预测 13.5 亿元，同比+18%/+53%/+27%，对应动态 PE为 24.9/16.2/12.8x，维持“优于大市”评级。
风险提示：国内外数据中心行业需求不及预期；国内新能源装机需求不及预期；公司出海进度不及预期；行业竞争加剧。
评论：
公司中标数据中心 HVDC预制舱大单
近日 公司官方公介号公告，公司成功中标国内头部互联网企业HVDC高压直流预制舱大额订单此次中标的 HVDC预制舱将采用全预制化设计，交付周期较传统方案缩短 30%以上。目前，公司已成功实现 UPS、HVDC、SST三大技术路线的全线布局，且已切入头部互联网企业供应链，并实现批量交付。此次 HVDC预制舱中标进一步丰富了公司数据中心产品矩阵，标志着公司在算力基础设施电气装备领域的系统级集成交付能力再上新台阶。
在全球可再生能源并网、电网升级改造、算力负荷增长、储能规模化应用的多重驱动下，市场需求持续快速扩张。公司通过间接+直接出海推进全球化战略，一方面与阳光电源、明阳智能等国内新能源头部企业合作出海，另一方面积极推进产品全球化认证，直销业务加速推进，已成功进入全球主流能源集团、国际头部 EPC、跨国运营商与区域电网企业供应链，产品批量应用于欧洲、拉美、中东、东南亚、澳洲等重点区域的标杆新能源项目。公司加码布局海外产能，2025 年马来西亚基地已经正式投入运营。2025 年，公司海外收入达到 2.9亿元，相较于 2024 年不足百万元的体量，实现爆发式增长。
AI 算力爆发驱动数据中心建设提速，对供配电系统提出了更高要求。公司在此领域布局领先，已成为字节跳动等国内头部互联网厂商的核心供应商。公司推出了集成化的预制式“MyPower”产品，该产品高度契合海外客户快速部署的需求，已实现规模化销售；公司在 2019年已前瞻性地开发了 SST（固态变压器）技术，拥有相关技术储备及实际运营经验，SST在数据中心领域的应用有望逐步落地。
投资建议
公司成功中标国内头部互联网企业 HVDC 高压直流预制舱大额订单，进一步丰富了公司数据中心产品矩阵，标志着公司在算力基础设施电气装备领域的系统级集成交付能力再上新台阶。考虑到国内光伏新增装机需求下滑拖累短期业绩，我们下调 2026-2027 年盈利预测至 6.9/10.6 亿元（原预测为 10.6/13.1 亿元），新增 2028 年盈利预测 13.5 亿元，同比+18%/+53%/+27%，对应动态 PE 为 24.9/16.2/12.8x，维持“优于大市”评级。
风险提示
国内外数据中心行业需求不及预期；国内新能源装机需求不及预期；公司出海进度不及预期；行业竞争加剧。
《明阳电气（301291.SZ）-持续推动产品升级，数据中心与海外业务打开空间》 ——2025-06-12
《明阳电气（301291.SZ）-变压器头部企业，海外与海上打开远期空间》 ——2024-12-29
财务预测与估值
| 资产负债表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 现金及现金等价物 | 2418 | 1798 | 1500 | 1500 | 1759 |
| 应收款项 | 3076 | 3481 | 3011 | 3615 | 4011 |
| 存货净额 | 1089 | 940 | 1697 | 2146 | 2580 |
| 其他流动资产 | 732 | 733 | 681 | 862 | 1036 |
| 流动资产合计 | 7816 | 7370 | 7496 | 8860 | 10250 |
| 固定资产 | 620 | 803 | 824 | 840 | 802 |
| 无形资产及其他 | 161 | 292 | 273 | 253 | 234 |
| 其他长期资产 | 741 | 965 | 864 | 1116 | 1342 |
| 长期股权投资 | 0 | 9 | 9 | 9 | 9 |
| 资产总计 | 9338 | 9439 | 9466 | 11080 | 12638 |
| 短期借款及交易性金融负债 | 40 | 74 | 218 | 204 | 100 |
| 应付款项 | 3780 | 3502 | 2545 | 3004 | 3354 |
| 其他流动负债 | 527 | 545 | 674 | 853 | 1020 |
| 流动负债合计 | 4637 | 4354 | 3829 | 4569 | 5083 |
| 长期借款及应付债券 | 0 | 0 | 20 | 40 | 50 |
| 其他长期负债 | 29 | 50 | 50 | 50 | 50 |
| 长期负债合计 | 29 | 50 | 70 | 90 | 100 |
| 负债合计 | 4666 | 4404 | 3899 | 4658 | 5183 |
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 股东权益 | 4672 | 5035 | 5567 | 6421 | 7455 |
| 负债和股东权益总计 | 9338 | 9439 | 9466 | 11080 | 12638 |
| 关键财务与估值指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股收益 | 2.11 | 1.88 | 2.21 | 3.39 | 4.31 |
| 每股红利 | 0.72 | 0.52 | 0.66 | 1.02 | 1.29 |
| 每股净资产 | 14.90 | 16.06 | 17.76 | 20.48 | 23.78 |
| ROIC | 14% | 12% | 13% | 17% | 19% |
| ROE | 15% | 12% | 13% | 18% | 19% |
| 毛利率 | 22% | 21% | 21% | 23% | 23% |
| EBIT Margin | 13% | 11% | 10% | 12% | 13% |
| EBITDA Margin | 14% | 12% | 12% | 13% | 14% |
| 收入增长 | 30% | 7% | 14% | 29% | 20% |
| 净利润增长率 | 33% | -11% | 18% | 53% | 27% |
| 资产负债率 | 50% | 47% | 41% | 42% | 41% |
| 股息率 | 1.3% | 0.9% | 1.2% | 1.8% | 2.4% |
| P/E | 26.0 | 29.3 | 24.9 | 16.2 | 12.8 |
| P/B | 3.7 | 3.4 | 3.1 | 2.7 | 2.3 |
| EV/EBITDA | 24.7 | 26.3 | 23.1 | 16.3 | 13.5 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
| 利润表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 6444 | 6910 | 7850 | 10150 | 12200 |
| 营业成本 | 5008 | 5449 | 6194 | 7833 | 9416 |
| 营业税金及附加 | 27 | 28 | 39 | 51 | 61 |
| 销售费用 | 217 | 268 | 322 | 420 | 476 |
| 管理费用 | 132 | 179 | 220 | 274 | 305 |
| 研发费用 | 211 | 214 | 259 | 335 | 382 |
| 财务费用 | (20) | (7) | (14) | (7) | (9) |
| 投资收益 | 3 | (0) | 0 | 0 | 0 |
| 资产减值及公允价值变动 | (154) | (146) | (90) | (90) | (90) |
| 其他收入 | 193 | 183 | 130 | 130 | 130 |
| 营业利润 | 756 | 671 | 780 | 1194 | 1519 |
| 营业外净收支 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 利润总额 | 756 | 671 | 780 | 1194 | 1519 |
| 所得税费用 | 94 | 83 | 86 | 131 | 167 |
| 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 归属于母公司净利润 | 663 | 588 | 694 | 1063 | 1352 |
| 现金流量表(百万元) | 2020 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 663 | 588 | 694 | 1063 | 1352 |
| 资产减值准备 | (71) | (44) | (40) | (40) | (40) |
| 折旧摊销 | 38 | 50 | 98 | 103 | 107 |
| 公允价值变动损失 | (1) | (2) | 0 | 0 | 0 |
| 财务费用 | (20) | (7) | (14) | (7) | (9) |
| 营运资本变动 | (471) | (440) | (1092) | (611) | (512) |
| 其它 | 227 | (57) | 26 | 33 | 31 |
| 经营活动现金流 | 385 | 96 | (314) | 548 | 939 |
| 资本开支 | (198) | (332) | (100) | (100) | (50) |
| 其它投资现金流 | (529) | (114) | 102 | (253) | (226) |
| 投资活动现金流 | (727) | (446) | 2 | (353) | (276) |
| 权益性融资 | 1 | 21 | 0 | 0 | 0 |
| 负债净变化 | (31) | (66) | 163 | 6 | (94) |
| 支付股利、利息 | (225) | (225) | (162) | (208) | (319) |
| 其它融资现金流 | 6 | (66) | 143 | (14) | (104) |
| 融资活动现金流 | (235) | (263) | 15 | (195) | (404) |
| 现金净变动 | (577) | (613) | (298) | 0 | 259 |
| 货币资金的期初余额 | 2981 | 2418 | 1798 | 1500 | 1500 |
| 货币资金的期末余额 | 2418 | 1798 | 1500 | 1500 | 1759 |
| 企业自由现金流 | 113 | (46) | (368) | 493 | 934 |
| 权益自由现金流 | 100 | (106) | (192) | 506 | 848 |
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| 投资评级标准 | 类别 | 级别 | 说明 |
| 报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。 | 股票投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数10%以上 |
| 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 | ||
| 无评级 | 股价与市场代表性指数相比无明确观点 | ||
| 行业投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 | |
| 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 |
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