收入环比提速，费投短期有所扰动

业绩简评

8月19日公司发布半年报，26H1实现营收30.70亿元，同比+4.41%；实现归母净利润 4.25 亿元，同比+14.10%，扣非归母净利润 3.90亿元，同比+16.76%。26Q2 实现营收 14.88 亿元，同比+6.02%，实现归母净利润 1.95 亿元，同比+0.01%，扣非归母净利润 1.86 亿元，同比+4.72%，业绩略低于预期。

经营分析

魔芋大单品稳健增长，高蛋白零食接力成长。1）分产品看，辣卤魔芋、鹌鹑蛋、深海零食等健康零食延续增长态势，烘焙下滑幅度收窄，产品结构持续优化。26H1 魔芋零食/海味零食/健康蛋制品/烘焙薯类/果干果冻/休闲豆制品/其他分别实现收入8.80/5.65/4.68/4.43/3.54/1.92/1.69 亿元，同比+11.25%/+55.65%/+51.46%/-3.49%/-17.29%/+2.67%/-58.06%。2）分渠道看，26H1 线下/线上渠道销售额分别为 27.79/2.91 亿元，同比+17.46%/-49.30%。线下渠道保持稳健增长，系零食量贩、会员店、定量流通渠道引领。线上渠道收缩系公司自 25年下半年起主动优化渠道结构，提升经营质量，预计 H2低基数下有望转正。产品结构优化叠加成本红利，毛利率持续改善。1）26Q2毛利率为32.66%，同比+1.73pct，环比+0.82pct，同环比改善主要系产品结构升级优化、魔芋等原材料价格下降、供应链端持续打磨提效。2）品牌投放、股权激励致期间费率提升，26Q2 销售/管理/研发费率同比+1.25pct/+0.13pct/+0.27pct。销售费率提升主要系大魔王品牌推广费增加，25H1/26H1 股权支付分别为 2262.21/3138.45 万元，品牌推广费用 25H1/26H1 分别为 1.25/1.72 亿元。3）所得税率小幅优化，26Q2 所得税率同比-2pct，最终 26Q2 归母净利率为13.10%，同比-0.79pct。

看好健康零食赛道扩容，产业链优势强化盈利能力。收入端，高蛋白健康零食仍为高景气细分赛道，公司资源聚焦魔芋、鹌鹑蛋等核心大单品，有望通过渠道复利实现稳步增长。利润端，伴随着 H2魔芋成本进一步下降，公司持续优化产品结构、全产业链布局巩固成本优势，净利率中枢有望逐步抬升。

盈利预测、估值与评级

我们预计 26-28 年公司归母净利润分别为 8.7/10.6/12.2 亿元，分别同比+16%/23%/15%,对应 PE 分别为 15x/12/11x，维持“买入”评级。

风险提示

食品安全风险、市场竞争加剧、渠道扩张不及预期等风险。

食品饮料组

分析师：刘宸倩（执业 S1130519110005）

liuchenqian@gjzq.com.cn

分析师：陈宇君（执业S1130524070005)

chenyujun@gjzq.com.cn

市价（人民币)：48.73元

相关报告：

1. 《盐津铺子点评：渠道调整持续，经营质量优化》，2026.4.28

2. 《盐津铺子公司点评：魔芋单品势能延续，渠道优化费率改善》，2026.4.8

3. 《盐津铺子公司点评：聚焦高质量发展，Q3业绩超预期》，2025.10.27

项目	2024	2025	2026E	2027E	2028E
营业收入(百万元)	5,304	5,762	6,316	7,138	8,002
营业收入增长率	28.89%	8.64%	9.61%	13.02%	12.10%
归母净利润(百万元)	640	748	865	1,061	1,219
归母净利润增长率	26.53%	16.95%	15.62%	22.60%	14.92%
摊薄每股收益(元)	2.346	2.744	3.203	3.926	4.512
每股经营性现金流净额	4.16	3.33	3.85	4.19	4.77
ROE(归属母公司)(摊薄)	36.89%	35.09%	34.91%	36.54%	35.95%
P/E	26.69	24.89	15.22	12.41	10.80
P/B	9.84	8.73	5.31	4.54	3.88

来源：公司年报、国金证券研究所

附录：三张报表预测摘要

损益表(人民币百万元)
	2023	2024	2025	2026E	2027E	2028E
主营业务收入	4,115	5,304	5,762	6,316	7,138	8,002
增长率		28.9%	8.6%	9.6%	13.0%	12.1%
主营业务成本	-2,735	-3,676	-3,988	-4,284	-4,815	-5,361
%销售收入	66.5%	69.3%	69.2%	67.8%	67.5%	67.0%
毛利	1,380	1,628	1,775	2,032	2,323	2,640
%销售收入	33.5%	30.7%	30.8%	32.2%	32.5%	33.0%
营业税金及附加	-33	-40	-49	-57	-64	-72
%销售收入	0.8%	0.8%	0.9%	0.9%	0.9%	0.9%
销售费用	-516	-663	-605	-695	-750	-840
%销售收入	12.5%	12.5%	10.5%	11.0%	10.5%	10.5%
管理费用	-183	-219	-191	-208	-228	-256
%销售收入	4.4%	4.1%	3.3%	3.3%	3.2%	3.2%
研发费用	-80	-80	-76	-88	-100	-112
%销售收入	1.9%	1.5%	1.3%	1.4%	1.4%	1.4%
息税前利润(EBIT)	569	626	854	983	1,181	1,360
%销售收入	13.8%	11.8%	14.8%	15.6%	16.5%	17.0%
财务费用	-16	-13	-24	-17	-11	-1
%销售收入	0.4%	0.2%	0.4%	0.3%	0.2%	0.0%
资产减值损失	-16	-4	-4	-16	-1	0
公允价值变动收益	0	-2	2	0	0	0
投资收益	2	-2	-2	2	2	2
%税前利润	0.3%	n.a	n.a	0.2%	0.2%	0.1%
营业利润	584	719	927	1,056	1,290	1,479
营业利润率	14.2%	13.6%	16.1%	16.7%	18.1%	18.5%
营业外收支	-10	-7	-52	-30	-30	-30
税前利润	574	712	875	1,026	1,260	1,449
利润率	13.9%	13.4%	15.2%	16.3%	17.6%	18.1%
所得税	-61	-72	-132	-154	-189	-217
所得税率	10.6%	10.0%	15.1%	15.0%	15.0%	15.0%
净利润	513	640	743	873	1,071	1,232
少数股东损益	8	1	-6	7	10	13
归属于母公司的净利润	506	640	748	865	1,061	1,219
净利率	12.3%	12.1%	13.0%	13.7%	14.9%	15.2%

现金流量表(人民币百万元)
	2023	2024	2025	2026E	2027E	2028E
净利润	513	640	743	873	1,071	1,232
少数股东损益	8	1	-6	7	10	13
非现金支出	186	202	222	264	277	300
非经营收益	35	19	126	27	55	51
营运资金变动	-70	273	-182	189	67	91
经营活动现金净流	664	1,134	909	1,352	1,470	1,674
资本开支	-345	-769	-888	-489	-321	-331
投资	0	13	3	0	0	0
其他	48	2	1	2	2	2
投资活动现金净流	-296	-755	-884	-487	-319	-329
股权募资	186	36	11	0	0	0
债权募资	-93	89	330	-11	-431	-136
其他	-348	-577	-433	-543	-658	-749
筹资活动现金净流	-255	-452	-92	-553	-1,089	-884
现金净流量	113	-73	-69	311	62	461

来源：公司年报、国金证券研究所

资产负债表(人民币百万元)
	2023	2024	2025	2026E	2027E	2028E
货币资金	310	235	167	472	529	986
应收款项	227	277	238	265	280	313
存货	594	744	734	782	840	864
其他流动资产	172	146	277	216	230	245
流动资产	1,304	1,402	1,416	1,734	1,879	2,408
%总资产	45.4%	38.8%	34.7%	37.4%	39.2%	45.3%
长期投资	1	0	0	0	0	0
固定资产	1,169	1,713	2,204	2,324	2,317	2,286
%总资产	40.7%	47.4%	54.0%	50.1%	48.3%	43.0%
无形资产	213	268	310	359	366	384
非流动资产	1,566	2,209	2,666	2,908	2,917	2,912
%总资产	54.6%	61.2%	65.3%	62.6%	60.8%	54.7%
资产总计	2,870	3,612	4,082	4,642	4,796	5,320
短期借款	528	361	729	747	316	180
应付款项	606	849	651	828	942	1,064
其他流动负债	243	302	265	306	347	389
流动负债	1,376	1,512	1,645	1,881	1,605	1,633
长期贷款	0	261	223	223	223	223
其他长期负债	32	65	54	24	19	16
负债	1,408	1,838	1,921	2,128	1,848	1,872
普通股股东权益	1,447	1,735	2,133	2,479	2,903	3,391
其中:股本	196	273	273	351	351	351
未分配利润	919	1,063	1,433	1,780	2,204	2,692
少数股东权益	15	39	28	35	45	58
负债股东权益合计	2,870	3,612	4,082	4,642	4,796	5,320

比率分析
	2023	2024	2025	2026E	2027E	2028E
每股指标
每股收益	2.580	2.346	2.744	3.203	3.926	4.512
每股净资产	7.380	6.359	7.820	9.175	10.745	12.550
每股经营现金净流	3.387	4.156	3.333	3.855	4.191	4.774
每股股利	0.500	1.000	1.000	1.480	1.815	2.086
回报率
净资产收益率	34.95%	36.89%	35.09%	34.91%	36.54%	35.95%
总资产收益率	17.62%	17.72%	18.33%	18.64%	22.12%	22.92%
投入资本收益率	25.59%	23.52%	23.28%	23.95%	28.73%	29.97%
增长率
主营业务收入增长率	42.22%	28.89%	8.64%	9.61%	13.02%	12.10%
EBIT 增长率	81.19%	9.99%	36.31%	15.19%	20.06%	15.21%
净利润增长率	67.76%	26.53%	16.95%	15.62%	22.60%	14.92%
总资产增长率	16.92%	25.84%	13.02%	13.72%	3.31%	10.93%
资产管理能力
应收账款周转天数	16.5	16.3	15.5	14.0	13.0	13.0
存货周转天数	69.9	66.5	67.7	68.0	65.0	60.0
应付账款周转天数	37.2	45.0	49.3	50.0	51.0	52.0
固定资产周转天数	100.8	101.2	113.5	104.7	89.7	76.3
偿债能力
净负债/股东权益	14.85%	21.78%	36.32%	19.82%	0.34%	-16.90%
EBIT 利息保障倍数	34.8	49.3	35.2	58.1	108.6	940.4
资产负债率	49.07%	50.90%	47.07%	45.84%	38.53%	35.18%

市场中相关报告评级比率分析

日期	一周内	一月内	二月内	三月内	六月内
买入	4	10	19	32	97
增持	0	0	0	1	0
中性	0	0	0	0	0
减持	0	0	0	0	0
评分	1.00	1.00	1.00	1.03	1.00

来源：聚源数据

投资评级的说明：

买入：预期未来 6－12个月内上涨幅度在 15%以上；

增持：预期未来 6－12个月内上涨幅度在 5%－15%；

中性：预期未来 6－12个月内变动幅度在 -5%－5%；

减持：预期未来 6－12个月内下跌幅度在 5%以上。

市场中相关报告评级比率分析说明：

市场中相关报告投资建议为“买入”得 1分，为“增持”得2分，为“中性”得 3分，为“减持”得 4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。

最终评分与平均投资建议对照：

1.00 =买入； 1.01\~2.0=增持； 2.01\~3.0=中性

3.01\~4.0=减持

特别声明：

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收入环比提速，费投短期有所扰动