中国金矿采选行业在时代变局中迎成长逻辑重构

——中国金矿采选行业深度报告

增持（维持）

[_行Ta_业ble_: ustry] _有色金属

日期: shzqdatemark2026年08月25日

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业[最近一年行业指数] 与沪深 300 比较

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《黄金长期逻辑未变 短期筑底机会渐近》——2026 年 07 月 20 日

_Tabl主要观点

投资和央行购金推动黄金供需紧平衡。俄乌冲突爆发后，美欧冻结了俄罗斯约3000亿美元的外汇储备，这一事件暴露了美元资产的政治风险。作为风险缓冲，黄金资产配置上升为保障本国金融安全的长期国家战略。从“去美元”角度看，假设美国以外的美债持有者减少1%的持有量置换黄金储备，对应需求量为716吨黄金。2025年全球金矿产金3300吨，相较于2015年产量仅增长6.45%。根据弗若斯特沙利文预测，2030年，黄金回收须达到约5460万盎司（约1698.3吨）才能填补需求缺口。

价格短期波动不改长期上涨趋势。今年以来，能源大宗品价格波动及美联储加息预期等因素压制了黄金价格。但复盘2022年至2023年的美联储加息周期，金价在同期依旧处于上行通道，尤其在2022年12月加息力度从75bp调整为50bp之后。我们认为，黄金价格自今年2月份以来已经逐步反映美联储加息预期，后续影响有望逐步弱化。从金矿板块净买入额数据看，今年7月以来资金流向改善，反映了市场对金价筑底预期。

中国金矿行业正处在加速发展期。中国增加“保障国家矿产资源安全”为矿产资源法立法目的，同时要求黄金产业高质量发展。从可持续发展来看，中国金矿采选企业积极通过勘探、深采和国际并购等操作实现资源接续。同时，板块在建工程和未来产量指引等数据显示中国金矿行业正在加速发展。

中国金矿企业估值处在历史中低位水平。通过对8家企业5年历史PE中值做市值加权平均值，对应板块PE估值中位数24.2X。假设板块2026年归母净利润同比增长20%，以2026年8月24日收盘价测算，板块PE为17.4X。我们认为，目前板块具备配置价值。

 投资建议

黄金价格直接影响金矿企业盈利弹性，产业相关公司包括：紫金矿业、紫金黄金国际、中金黄金、湖南黄金、山东黄金、山金国际、招金矿业、招金黄金、西部黄金、赤峰黄金、四川黄金。

 风险提示

美联储持续加息，美元指数走势强劲；地缘局势持续紧张导致能源大宗品价格大幅反弹；部分国家央行的黄金抛售影响市场供给。

目 录

1 投资和央行购金推动黄金供需紧平衡....4

1.1 地缘政治因素持续推动黄金需求....4

1.2 中国央行积极储备黄金，并启动香港黄金期货交易....6

1.3 全球黄金供需维持紧平衡....7

2 价格短期波动不改长期上涨趋势....9

2.1 加息与原油价格波动对金价短期扰动渐缓解....9

2.2 金矿开采的全维持成本呈现上升趋势....10

2.3 金矿采选板块资金流向反应市场对金价筑底预期....10

3 中国金矿行业正处在加速发展期....11

3.1 中国强调矿产安全，并要求黄金产业高质量发展....11

3.2 黄金价格提升带动板块企业盈利能力....12

3.3 强化勘探与国际并购酝酿新一轮产能爆发....13

4 中国金矿企业估值处在历史中低位水平....15

5 投资建议....15

6 风险提示....15

图

图1黄金需求概况....4

图2全球央行季度净购金（吨）....4

图3全球已分配外汇(美元)份额（%）....5

图4新兴市场黄金储备占比仍远低于发达经济体....5

图5外国投资者持有美国国债金额（十亿美元）....6

图6各国美债持有量（2026年5月，十亿美金）....6

图7中国央行月度净购金（吨）....6

图8香港黄金期货交易及交收安排....7

图9各国金矿开采量（吨）....7

图10历年金回收量（吨）....7

图11地缘冲突事件、美联储利率变化时点与金价（元/g）..9

图12土耳其央行当月黄金储备量（吨）....9

图13ICE布油价格（美元/桶）....9

图14黄金生产全部现金成本（TCC）和全维持成本（AISC）统计范畴....10

图15生产总维持成本（AISC，美元/盎司）....10

图162026年初至2026年7月27日每5日资金净买入额（亿元）....11

图17中国金矿勘探支出（亿元）....13

表

表1：头部金矿企业黄金产量....8

表2：黄金矿产产量及黄金总需求量预测....8

表3：金矿行业相关政策法规....11

表4：A股与港股金矿企业年度业绩与大股东情况....12

表5：A股与港股金矿企业盈利能力分析....12

表6：资源接续战略梳理....13

表7：各企业在建工程（亿元）....14

表8：中国金矿企业的产量与产能规划....14

表9：中国金矿采选板块估值分析....15

1 投资和央行购金推动黄金供需紧平衡

1.1 地缘政治因素持续推动黄金需求

黄金需求中，投资和央行购金合计需求持续提升。黄金是具有商品、金融、货币和避险等多种属性的重要战略性矿产，用途涉及投资、工业应用、首饰制作和文化象征等多个领域。黄金需求中，投资和央行购金需求持续提升。2023-2025 年黄金需求端看，同期总需求（珠宝制造+科技+投资+央行）分别为 4525.9吨、4643.3吨、5028.1 吨。需求端中，投资和央行合计购金的需求占比逐年提升，分别为 44.5%、49.4%、60.8%。

地缘政治因素持续推动黄金需求。2008年金融危机、2010年希腊主权债务危机以及 2022年俄乌冲突成为了全球央行购金的重要转折点。尤其俄乌冲突爆发后，美欧冻结了俄罗斯约 3000亿美元的外汇储备，这一事件暴露了美元资产的政治风险。作为风险缓冲，黄金资产配置上升为保障本国金融安全的长期国家战略。增持黄金、调整金融资产仓储布局，已经和“去美元化”、储备资产多元化深度绑定，成为各国长期金融顶层战略。

美元在全球外汇储备中占比下降。全球经济的不确定性，包括预期的利率政策变化及财政动态，特别是围绕美国预算程序的不确定性，进一步增强黄金作为避险资产的吸引力。在去美元化的背景下，新兴市场央行可能会进一步增加黄金储备，且投资者在全球动荡中对黄金作为避险资产的作用持看涨态度。

全球黄金占外汇储备比例持续提升。根据国际货币基金组织截至 2025 年 9 月 30 日的汇总数据，全球黄金占外汇储备比例为24.17%，其中发达经济体和新兴市场及发展中经济体的占比分别为 31.60%和 14.56%。数据显示新兴市场及发展中经济体的黄金持有量仍有较大提升空间。

外国投资者持有美债的 1%对应约 716 吨黄金。根据美国财政部披露，截至 2026 年 5 月 31 日，外国投资者持有的美国国债金额达到 93710.73亿美金。若以每克 888元作金价参数（上海期货交易所 2026 年 7 月 31 日收盘价），外国投资者每降低 1%美国国债持有量换做黄金储备，对应黄金需求量为 716 吨（汇率取 1美元兑 6.7894 人民币，中国外汇交易中心 2026年 7月 31日价）。

从各国/地区美债持有量来看，截至 2026 年 5 月，除美国外前五名分别为日本、英国、中国大陆、比利时、开曼群岛和卢森堡。其中中国大陆持有美债约 6590亿美金。我们认为，在全球央行增配黄金的趋势中，美债置换对黄金需求的影响显著。

1.2 中国央行积极储备黄金，并启动香港黄金期货交易

中国央行对黄金储备态度积极。根据 wind 数据，截至 2026年 7 月 3 日，中国央行已经持续 21 个月净购金。其中，2026 年一季度和二季度分别净购入黄金 7.15 吨和 32.97吨。根据世界黄金协会披露，2026 年 4 月，中国央行持有黄金 2321.5 吨，总储备量占全球第六位。

另外，2026年 7 月 7 日，香港特区政府财经事务及库务局宣布香港黄金中央清算及结算系统正式开展试营运。与此同时，港交所正在探索开发全新的人民币黄金期货合约，上海黄金交易所将为该合约提供实物交割支援。我们认为，港交所黄金期货交易在提升中国黄金定价权的同时，也可以丰富了离岸人民币应用场景，对人民币国际化具有重要意义。

1.3 全球黄金供需维持紧平衡

全球金矿产金量增长稳健。根据美国地质调查局披露数据，2015 年全球金矿产金首次突破 3000 吨，达到 3100 吨。2025 年全球金矿产金 3300吨。以上数据显示，2015-2025期间，全球金矿产金仅增长 6.45%。全球主要的产金国包括中国、澳大利亚、俄罗斯、美国、加拿大等。另据世界黄金协会披露，2023-2025年黄金回收量分别为 1233.6 吨-1403.4 吨。

2026 年头部金矿企业供给呈现收缩态势。全球主要的金矿企业包括纽蒙特、阿格尼科·伊格尔、巴里克矿业，以上企业 2025年的黄金产量分别为 589 万盎司、345 万盎司、326 万盎司。根据纽蒙特调研纪要披露，2026 年公司黄金产量指引为 530 万盎司，相较于 2025 年同比下降 10.01%。公司产量波动系对部分开采项目的按计划顺序调整。阿格尼科·伊格尔在 2026 年 7 月披露全年黄金产量预期接近 330-350 万盎司的下限值。巴里克矿业指引 2026年黄金产量 290-325 万盎司。以上数据显示全球前三金矿企业在2026年的供给预期均呈现收缩态势。

表 1：头部金矿企业黄金产量

资料来源：MING.COM.上海证券研究所

根据弗若斯特沙利文预测，2030 年，黄金总需求 1.787 亿盎司，金矿产量 1.241亿盎司。数据显示，黄金回收须达到约 5460万盎司（约 1698.3吨）才能填补需求缺口。

表 2：黄金矿产产量及黄金总需求量预测

资料来源：弗若斯特沙利文，紫金黄金国际港股招股书，世界黄金协会，上海证券研究所

2 价格短期波动不改长期上涨趋势

2.1 加息与原油价格波动对金价短期扰动渐缓解

美联储加息会影响金价短期波动，但不一定改变趋势。今年以来，能源大宗品价格波动及美联储加息预期等因素压制了黄金价格。但复盘 2022 年至 2023 年的美联储加息周期，金价在同期依旧处于上行通道，尤其在 2022 年 12 月加息力度从 75bp 调整为 50bp之后。我们认为，黄金价格自今年 2月份以来已经逐步反映美联储加息预期，后续影响有望逐步弱化。

原油价格震荡下行缓解土耳其黄金抛售压力。中东地区冲突引发高油价使国家央行不得不抛售黄金储备，以筹资应对本国货币贬值压力与采购高价格能源。根据现有公开数据，一季度最大的官方黄金卖家是土耳其央行。土耳其央行公布的周度数据显示，自 3月 13日当周起，土耳其央行连续三周减持黄金储备，总计减持 126.4 吨黄金。其中，超过一半通过“黄金换外汇”的掉期交易完成。我们认为，随着原油等大宗能源价格的回落，土耳其的黄金抛售压力逐步消减。

2.2 金矿开采的全维持成本呈现上升趋势

黄金生产全部现金成本（TCC）和全维持成本（AISC）是判断未来金价走势的另一维度。世界黄金协会披露了 TCC 和 AISC的统计范畴，其中 TCC包含采矿（Mining cost）、矿石加工处理（Ore processing cost）、矿山现场通用及行政成本（Mine sitegeneral & administrative cost ） 、 特 许 权 使 用 费 和 生 产 税（Royalties+Production taxes）。AISC 相较于 TCC 增加了公司总 部 管 理 费 用 （ Corporate overheads ） 、 复 垦 与 修 复 费 用（Reclamation&remediation expense）、勘探费用（explorationcosts）、维持性资本开支（Sustaining capital expenditure）。

数据显示，金矿开采的 ASIC 呈现上升趋势。我们认为，ASIC的提升一方面与金矿开发力度的加大，浅层资源逐步减少，开采和勘探成本提升有关，同时也与金价提升增加金矿特许权使用费等因素有关。

2.3 金矿采选板块资金流向反应市场对金价筑底预期

黄金矿企上市企业在 7 月资金流向改善。我们以山东黄金、中金黄金、紫金矿业、湖南黄金、西部黄金、招金黄金、赤峰黄金、四川黄金、山金国际 9 家上市企业的每日净买入额作为基础数据，统计 2026 年首个交易日至 2026 年 7 月 27 日每 5 个交易日累计净买入额数据，结果显示 6月 30日至 7月 6日期间累计资金净买入额为 22.98 亿元。我们认为，今年 7 月以来金矿板块资金流向的改善，反映了市场对金价筑底预期。

3 中国金矿行业正处在加速发展期

3.1 中国强调矿产安全，并要求黄金产业高质量发展

中国增加“保障国家矿产资源安全”为矿产资源法立法目的，同时要求黄金产业高质量发展。新修订的《中华人民共和国矿产资源法》于 2025年 7月施行，内容增写“保障国家矿产资源安全”作为矿产资源法的立法目的之一，并要求建立战略性矿产资源特殊保护制度。新矿产资源法强调“开发与保护并重”，新增“矿区生态修复”一章，对矿区生态修复作出明确规定。《黄金产业高质量发展实施方案（2025-2027年）》于 2025年 6月 23日印发，其内容不仅对产业链上游要求“开展深井超深井勘探开采、绿色高效冶炼”，同时也对黄金应用端要求“围绕新一代电子信息等特定场景应用，攻关一批高端新材料”。

表3：金矿行业相关政策法规

资料来源：中华人民共和国中央人民政府官网，中华人民共和国工业和信息化部官网，佛山市高明区政府网自然资源部北海局.上海证券研究所

国资主导中国金矿采选企业。我们以紫金矿业、山东黄金、中金黄金、湖南黄金、西部黄金、招金黄金、赤峰黄金、四川黄金、山金国际、招金矿业、紫金黄金国际 11家上市企业作为国内金矿采选板块的代表性企业作分析。从业绩规模看，国内核心金矿企业包括紫金矿业、山东黄金集团、中国黄金集团、招金集团、湖南黄金集团等。从大股东情况看，国资主导中国金矿采选行业。

表 4：A股与港股金矿企业年度业绩与大股东情况

资料来源：wind，上海证券研究所 \* 2026.6.17 \*\* 2026.6.18 \*\*\* 2025.12.31 ^

3.2 黄金价格提升带动板块企业盈利能力

随着近几年黄金价格的上涨，金矿企业的盈利能力获得提升。从 2025年年报情况看，毛利率排名靠前的企业包括四川黄金、赤峰黄金、紫金黄金国际。

表 5：A股与港股金矿企业盈利能力分析

资料来源：wind，上海证券研究所

3.3 强化勘探与国际并购酝酿新一轮产能爆发

作为金矿采选行业，资源接续是企业可持续发展的重点之一。根据中国自然资源部披露数据，中国金矿勘探支出在 2023年以来呈现显著提升。2023-2025 年金矿勘探支出分别为 14.04 亿元、21.46 亿元、28.79 亿元。

国内深部采掘工程技术不断获得突破。山东黄金依托三超深竖井透明凿井智能协同施工关键理论与技术，公司成功建成三山岛金矿 2,000 米深副井，为亚洲第一深大直径竖井。瑞海矿业海域金矿海岳一号、二号两台 TBM的研发、引进和同步发车，是全球黄金矿山千米深井首创应用。

全球化并购战略同样为可持续发展战略的重要内容。紫金黄金国际于 2026 年 1 月 26 日宣布约 40 亿美金收购 Allied GoldCorporation 全部已发行普通股。截至 2024 年 12 月 31 日，标的资产合计拥有黄金资源量 533 吨。山金国际位于纳米比亚的Osino 矿山黄金储量 67.2 吨。招金黄金瓦图科拉金矿为公司的核心资产，是斐济最大的在产金矿。

表 6：资源接续战略梳理

资料来源：招金矿业官网，各公司公告，上海证券研究所

中国金矿采选企业在建工程体量在近三年快速抬升。我们以紫金矿业、中金黄金、山金国际、招金黄金、山东黄金、西部黄金、赤峰黄金、湖南黄金、四川黄金、招金矿业为样本企业，以在建工程之和作分析，数据显示 2023-2025 年，合计在建工程分别为 521.6 亿元、594.6 亿元、596.7 亿元。

表 7：各企业在建工程（亿元）

资料来源：wind.上海证券研究所

中国金矿采选企业未来产量指引积极。紫金矿业 2025年矿产金产量 90 吨，公司指引 2028年产量 130-140吨。紫金黄金国际2025 年矿产金产量 46.9 吨，公司指引 2028 年产量 70-75 吨。

表 8：中国金矿企业的产量与产能规划

资料来源：各公司年报数据，上海证券研究所

4 中国金矿企业估值处在历史中低位水平

通过对紫金矿业、中金黄金、山金国际、山东黄金、赤峰黄金、湖南黄金、四川黄金、招金矿业 8家企业为样本，对各公司 5年历史 PE 中值做市值加权平均值，对应板块 PE 估值中位数24.2X。假设板块 2026 年归母净利润同比增长 20%，以 2026 年8 月 24 日总市值测算，板块 PE 为 17.4X。我们认为，以目前估值看，板块具备配置价值。

表 9：中国金矿采选板块估值分析

wind \* 2026 PE 2026 8 24算。

5 投资建议

黄金价格直接影响金矿企业盈利弹性，产业相关公司包括：紫金矿业、紫金黄金国际、中金黄金、湖南黄金、山东黄金、山金国际、招金矿业、招金黄金、西部黄金、赤峰黄金、四川黄金。

6 风险提示

美联储持续加息，美元指数走势强劲；地缘局势持续紧张导致能源大宗品价格大幅反弹；部分国家央行的黄金抛售影响市场供给。

分析师声明

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