【银河公用陶贻功】公司点评丨绿发电力 (000537)：装机结构持续优化，资本开支放缓助力现金流改善

【报告导读】

1. 量增价减营收同比扩张，但成本费用刚性增长拖累业绩表现。

2. 新增装机放缓且结构持续优化，补贴回收叠加资本开支收缩助力现金流改善。

核心观点

事件：公司发布2026年三季报。26Q1-3实现营收40.56亿元，同比+9.41%；实现归母净利润3.67亿元（扣非3.71亿元），同比-54.49%（扣非同比-54.52%）。26Q3单季度实现营收13.91亿元，同比+1.25%；实现归母净利润0.73亿元（扣非0.77亿元），同比-60.97%（扣非同比-60.86%）。

量增价减营收同比扩张，但成本费用刚性增长拖累业绩表现。2026Q1-3，公司累计完成发电量 178.49亿千瓦时，同比+17.78%；其中，风电完成发电量61.65亿千瓦时，同比+1.57%；光伏完成发电量110.14 亿千瓦时，同比+23.54%。公司电量增长主要得益于装机增长，25年、26Q1-3分别新增装机297.4、100万千瓦；但利用小时受资源条件和限电拖累，26H1公司风电发电平均利用小时为908小时，同比-139小时；光伏发电平均利用小时为457小时，同比-194小时。我们以营业收入/上网电量模拟公司的电价情况，26Q1-3为0.233元/kwh，同比-7.10%或-0.018元/kwh。成本端，受新增机组折旧增加影响，26Q1-3公司营业成本同比+40%，导致毛利率同比-13.41pct至38.74%，对应毛利同比-3.6亿元或-19%。此外，公司财务费用亦随装机增长而扩张，26Q1-3同比+2.0亿元或+42%。

新增装机放缓且结构持续优化，补贴回收叠加资本开支收缩助力现金流改善。截至26Q3末，公司累计装机2242.55万千瓦，对应前三季度新增装机100万千瓦。根据公司投资者调研纪要披露，26年计划投产242.25万千瓦，前三季度目标完成率仅41%。从结构上看，截至25年末，公司风电、光伏、储能&光热累计装机分别为408.6、1683.95、50万千瓦，光伏占比较高；但26Q1-3公司新增100万千瓦装机包括风电35万千瓦，储能65万千瓦；在此基础上，26Q1-3公司合计获取新能源项目建设指标116万千瓦，其中风电46万千瓦、储能50万千瓦、海光20万千瓦，装机结构有望向风电和储能倾斜。随新增装机放缓，26Q1-3公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比-62%至22.76亿元；经营性净现金流37.8亿元，同比-7%，或主要系补贴回款减少，26Q1-3公司累计收回电价补贴款14.36亿元，同比-24%。

风险提示

资源条件波动的风险，上网电价超预期变动的风险，新增项目投产节奏不及预期的风险等。

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本文摘自：中国银河证券2026年10月29日发布的研究报告《【银河公用环保】绿发电力_装机结构持续优化，资本开支放缓助力现金流改善》

分析师：陶贻功、梁悠南、马敏

评级体系：

评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。

行业评级

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

公司评级

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

法律申明：

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