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资讯 26Q3 销量承压，高端化升级持续
投资要点
able\_Summary事件：公司发布] 2026年三季报，前三季度实现营收 280.4亿元，同比-4.5%；归母净利润 亿元，同比 ；扣非归母净利润 亿元，同比 。其中26Q3实现营收 83.8亿元，同比-5.6%；归母净利润 11.4亿元，同比-17.1%；扣非归母净利润9.6亿元，同比-25.3%。
销量承压，中高端增长对冲部分需求压力。 、量方面，前三季度公司累计销售啤酒646.5万千升，同比-6.2%，收入降幅小于销量降幅，反映产品结构优化对收入形成一定支撑。其中主品牌销量 395万千升，中高端以上产品销量299.4 万千升，同比+2.0%；其他产品实现销量 252 万千升，同比-13.4%；大众啤酒需求承压明显。单Q3来看，公司销量为196.5万千升，同比-9.1%；吨价同比+3.9%至 4265元/千升。吨价提升难以抵消销量下滑压力。2、产品方面，白啤保持双位数增长，经典系列持续升级，轻干切入零糖低卡细分市场，生鲜啤酒亦延续增长，反映公司新品类培育取得进展。3、渠道方面，前三季度线上、即时零售及现代零售渠道销量均创新高，即时零售行业领先地位持续巩固。
Q3 毛利率转降叠加费率抬升，整体利润端承压。1、毛利率方面，前三季度毛利率同比小幅改善至 44.0%，但 26Q3毛利率同比-1.4pp至 42.1%，主要系当季销量下降、产能利用及产品成本等压力并未被结构升级完全消化。2、费用率方面，Q3销售费用率同比+1.4pp至 15.1%，管理费用率同比+1.1pp至 4.3%，收入下降下费用刚性和费用投放对利润形成双重压力。3、利润率方面，26Q3归母净利率同比-1.9pp至 13.5%，扣非归母净利率同比-3.0pp至 11.5%。
高端化方向不变，未来利润修复更依赖销量企稳与费用效率。公司持续深化“青岛啤酒+崂山啤酒”双品牌战略，经典、白啤、轻干及生鲜啤酒覆盖更丰富的消费场景，中高端产品保持增长验证了产品竞争力。然而，在行业现饮需求疲弱、总体销量下滑的背景下，单靠提升产品结构难以持续支撑利润增长。展望未来，一方面需要通过核心市场精耕、即时零售与新消费场景拓展稳定大众产品销量，另一方面仍需提高新品销售规模与渠道投放效率。产品结构升级与费用投放效率仍是盈利的重要支撑，而需求恢复和销量表现仍是后续基本面观察重点。
<sup></sup> 盈利预测与投资建议：预计 2026-2028 年 EPS 分别为 3.27元、3.43元、3.61元，对应动态PE分别为15倍、15倍、14倍，维持“买入”评级。
风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。
| 指标/年度 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(亿元) | 324.73 | 313.15 | 322.92 | 335.28 |
| 增长率 | 1.04% | -3.57% | 3.12% | 3.83% |
| 归属母公司净利润(亿元) | 45.88 | 44.60 | 46.76 | 49.21 |
| 增长率 | 5.60% | -2.79% | 4.84% | 5.24% |
| 每股收益EPS(元) | 3.36 | 3.27 | 3.43 | 3.61 |
| 净资产收益率ROE | 14.97% | 13.89% | 13.75% | 13.66% |
| PE | 15 | 15 | 15 | 14 |
| PB | 2.16 | 2.07 | 1.95 | 1.84 |
数据来源：Wind.西南证券
西南证券研究院
分析师：朱会振
执业证号：S1250513110001
电话：023-63786049
邮箱：zhz@swsc.com.cn
分析师：舒尚立
执业证号：S1250523070009
电话：023-63786049
邮箱：ssl@swsc.com.cn
相对指数表现
基础数据
| 总股本(亿股) | 13.64 |
| 流通A股(亿股) | 7.09 |
| 52周内股价区间(元) | 49.52-66.67 |
| 总市值(亿元) | 682.10 |
| 总资产(亿元) | 529.29 |
| 每股净资产(元) | 23.81 |
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附表：财务预测与估值
| 利润表(亿元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 324.73 | 313.15 | 322.92 | 335.28 |
| 营业成本 | 188.85 | 181.96 | 187.72 | 193.67 |
| 营业税金及附加 | 23.58 | 22.72 | 23.43 | 24.33 |
| 销售费用 | 44.84 | 41.65 | 42.62 | 44.93 |
| 管理费用 | 14.64 | 12.84 | 12.92 | 13.75 |
| 财务费用 | -4.02 | -4.34 | -5.30 | -6.34 |
| 资产减值损失 | -0.16 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 投资收益 | 0.73 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 公允价值变动损益 | 1.06 | 1.79 | 1.62 | 1.49 |
| 其他经营损益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 营业利润 | 62.18 | 60.11 | 63.14 | 66.44 |
| 其他非经营损益 | 0.73 | 0.67 | 0.72 | 0.71 |
| 利润总额 | 62.91 | 60.78 | 63.85 | 67.15 |
| 所得税 | 15.74 | 14.92 | 15.78 | 16.56 |
| 净利润 | 47.17 | 45.86 | 48.08 | 50.60 |
| 少数股东损益 | 1.29 | 1.26 | 1.32 | 1.39 |
| 归属母公司股东净利润 | 45.88 | 44.60 | 46.76 | 49.21 |
| 资产负债表(亿元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 货币资金 | 128.60 | 156.08 | 187.95 | 221.04 |
| 应收和预付款项 | 3.31 | 3.24 | 3.30 | 3.48 |
| 存货 | 32.37 | 31.18 | 32.17 | 33.19 |
| 其他流动资产 | 77.76 | 76.74 | 77.20 | 77.77 |
| 长期股权投资 | 3.72 | 3.72 | 3.72 | 3.72 |
| 投资性房地产 | 0.53 | 0.53 | 0.53 | 0.53 |
| 固定资产和在建工程 | 134.75 | 129.28 | 123.43 | 117.23 |
| 无形资产和开发支出 | 39.03 | 36.67 | 34.31 | 31.95 |
| 其他非流动资产 | 101.24 | 101.16 | 101.09 | 101.02 |
| 资产总计 | 521.32 | 538.61 | 563.70 | 589.93 |
| 短期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 应付和预收款项 | 52.14 | 49.98 | 51.76 | 53.42 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 其他负债 | 154.06 | 158.46 | 162.21 | 166.07 |
| 负债合计 | 206.19 | 208.44 | 213.97 | 219.50 |
| 股本 | 13.64 | 13.64 | 13.64 | 13.64 |
| 资本公积 | 41.98 | 41.98 | 41.98 | 41.98 |
| 留存收益 | 249.38 | 264.65 | 282.90 | 302.21 |
| 归属母公司股东权益 | 306.49 | 320.28 | 338.52 | 357.84 |
| 少数股东权益 | 8.63 | 9.89 | 11.21 | 12.59 |
| 股东权益合计 | 315.12 | 330.17 | 349.73 | 370.44 |
| 负债和股东权益合计 | 521.32 | 538.61 | 563.70 | 589.93 |
| 业绩和估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| EBITDA | 70.65 | 69.67 | 72.12 | 74.73 |
| PE | 14.87 | 15.29 | 14.59 | 13.86 |
| PB | 2.16 | 2.07 | 1.95 | 1.84 |
| PS | 2.10 | 2.18 | 2.11 | 2.03 |
| EV/EBITDA | 5.51 | 5.19 | 4.57 | 3.97 |
| 股息率 | 4.70% | 4.30% | 4.18% | 4.38% |
数据来源：Wind.西南证券
| 现金流量表(亿元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 47.17 | 45.86 | 48.08 | 50.60 |
| 折旧与摊销 | 12.49 | 13.90 | 14.29 | 14.63 |
| 财务费用 | -4.02 | -4.34 | -5.30 | -6.34 |
| 资产减值损失 | -0.16 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 经营营运资本变动 | -7.46 | 4.06 | 4.12 | 3.73 |
| 其他 | -2.10 | -1.43 | -1.71 | -1.46 |
| 经营活动现金流净额 | 45.93 | 58.05 | 59.47 | 61.15 |
| 资本支出 | -13.86 | -6.00 | -6.00 | -6.00 |
| 其他 | -18.61 | 2.27 | 1.62 | 1.49 |
| 投资活动现金流净额 | -32.47 | -3.73 | -4.38 | -4.51 |
| 短期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 股权融资 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 支付股利 | -32.06 | -29.33 | -28.51 | -29.89 |
| 其他 | 1.01 | 2.50 | 5.30 | 6.34 |
| 筹资活动现金流净额 | -31.04 | -26.84 | -23.21 | -23.55 |
| 现金流量净额 | -17.59 | 27.48 | 31.87 | 33.09 |
| 财务分析指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 成长能力 | ||||
| 销售收入增长率 | 1.04% | -3.57% | 3.12% | 3.83% |
| 营业利润增长率 | 6.42% | -3.33% | 5.03% | 5.24% |
| 净利润增长率 | 5.02% | -2.79% | 4.84% | 5.24% |
| EBITDA 增长率 | 9.41% | -1.39% | 3.51% | 3.62% |
| 获利能力 | ||||
| 毛利率 | 41.84% | 41.89% | 41.87% | 42.24% |
| 三费率 | 17.08% | 16.01% | 15.56% | 15.61% |
| 净利率 | 14.53% | 14.64% | 14.89% | 15.09% |
| ROE | 14.97% | 13.89% | 13.75% | 13.66% |
| ROA | 9.05% | 8.51% | 8.53% | 8.58% |
| ROIC | 58.20% | 54.62% | 67.40% | 83.02% |
| EBITDA/销售收入 | 21.76% | 22.25% | 22.33% | 22.29% |
| 营运能力 | ||||
| 总资产周转率 | 0.63 | 0.59 | 0.59 | 0.58 |
| 固定资产周转率 | 2.63 | 2.48 | 2.63 | 2.84 |
| 应收账款周转率 | 147.88 | 163.95 | 152.73 | 157.73 |
| 存货周转率 | 5.54 | 5.72 | 5.92 | 5.92 |
| 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 | 113.54% | — | — | — |
| 资本结构 | ||||
| 资产负债率 | 39.55% | 38.70% | 37.96% | 37.21% |
| 带息债务/总负债 | 0.00% | 0.00% | 0.00% | 0.00% |
| 流动比率 | 1.46 | 1.59 | 1.73 | 1.87 |
| 速动比率 | 1.26 | 1.40 | 1.54 | 1.69 |
| 股利支付率 | 69.87% | 65.76% | 60.98% | 60.75% |
| 每股指标 | ||||
| 每股收益 | 3.36 | 3.27 | 3.43 | 3.61 |
| 每股净资产 | 23.10 | 24.20 | 25.64 | 27.15 |
| 每股经营现金 | 3.37 | 4.26 | 4.36 | 4.48 |
| 每股股利 | 2.35 | 2.15 | 2.09 | 2.19 |
分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。
投资评级说明
报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中： 股市场以沪深 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。
| 公司评级 | 买入:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 |
| 持有:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 | |
| 中性:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 | |
| 回避:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间 | |
| 卖出:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下 | |
| 行业评级 | 强于大市:未来6个月内,行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上 |
| 跟随大市:未来6个月内,行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间 | |
| 弱于大市:未来6个月内,行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 |
重要声明
西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。
本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。
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| 叶佳缘 | 销售岗 | 15800609605 | yejy@swsc.com.cn | |
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| 张怀文 | 销售岗 | 18800275611 | zhanghuaiwen@swsc.com.cn | |
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