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资讯 26Q3 销量持续承压，静待后续需求复苏
投资要点
able\_Summary事件：公司发布] 2026年三季报，前三季度实现营收 123.9亿元，同比-5.1%；归母净利润 11.2 亿元，同比-9.8%；扣非归母净利润 11.0 亿元，同比-9.8%。其中 26Q3营收 38.1亿元，同比-9.6%；归母净利润 3.2亿元，同比-14.0%；扣非归母净利润3.2亿元，同比-13.2%。
销量端压力明显加大，高档酒 Q3增长表现弱于主流产品。1、量方面，前三季度啤酒销量253.3万千升，同比-5.1%；其中单Q3实现销量78.4万千升，同比-9.6%，降幅显著扩大；预计主要系现饮需求疲软叠加不利天气等因素所致。2、分档次看，前三季度高档、主流产品主营收入分别为 73.7/43.8 亿元，同比-4.5%/-6.5%，高档产品相对抗压；但 Q3 两者分别实现 21.8/14.1 亿元，同比-10.9%/-8.3%，高档产品反而降幅更大，预计系高端现饮需求短期也面临压力；整体 Q3 吨价同比基本持平。3、分区域看，Q3 西北区、中区及南区主营收入分别约 11.3/14.4/11.2 亿元，同比-2.7%/-16.9%/-7.8%，中区下滑较为明显。
吨成本上升与销售费用刚性叠加，Q3 毛利和净利同步承压。1、毛利率方面，前三季度毛利率同比-0.5pp至 49.7%，Q3同比-2.3pp至 48.6%，单季下行加快。Q3 吨成本同比提升约 4.6%，而吨收入基本持平，量减与单位成本上升共同压缩毛利空间，成本端的压力较此前更为突出。2、费用率方面，Q3 销售费用率同比+0.8pp 至 17.5%，管理费用率同比-0.2pp 至 3.6%；尽管费用绝对额有所压缩，但收入下降更快，使销售端费用摊薄不足，管理端优化难以完全弥补毛利损失。3、利润率方面，Q3归母净利率同比-1.0pp至16.9%。
非现饮渠道稳步拓展，产品结构持续提升。1、产品方面，公司依托嘉士伯、1664、乌苏、乐堡等品牌形成较完善的价格带覆盖，并通过1L精酿、特色风味啤酒等新品切入家庭聚饮和年轻消费场景。2、渠道方面，公司持续加强非现饮渠道渗透力度，罐化率提升为利润端贡献充足动能；同时亦积极开展与酒类即时零售等新渠道合作力度。3、展望未来，若消费需求边际改善、叠加后续场景营销和新品带动产品结构企稳，公司盈利能力有望稳步提升。
<sup></sup> 盈利预测与投资建议：预计 2026-2028 年 EPS 分别为 2.31 元、241 元、2.54元，对应动态PE分别为16倍、15倍、15倍；维持“买入”评级。
风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。
| 指标/年度 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(亿元) | 147.22 | 140.15 | 143.24 | 146.35 |
| 增长率 | 0.53% | -4.80% | 2.21% | 2.17% |
| 归属母公司净利润(亿元) | 12.31 | 11.19 | 11.64 | 12.29 |
| 增长率 | 10.43% | -9.08% | 4.03% | 5.59% |
| 每股收益EPS(元) | 2.54 | 2.31 | 2.41 | 2.54 |
| 净资产收益率ROE | 86.64% | 58.29% | 46.43% | 39.13% |
| PE | 15 | 16 | 15 | 15 |
| PB | 6.28 | 4.65 | 3.56 | 2.84 |
数据来源：Wind，西南证券
西南证券研究院
分析师：朱会振
执业证号：S1250513110001
电话：023-63786049
邮箱：zhz@swsc.com.cn
分析师：舒尚立
执业证号：S1250523070009
电话：023-63786049
邮箱：ssl@swsc.com.cn
相对指数表现
基础数据
| 总股本(亿股) | 4.84 |
| 流通A股(亿股) | 4.84 |
| 52周内股价区间(元) | 36.8-58.92 |
| 总市值(亿元) | 179.65 |
| 总资产(亿元) | 119.96 |
| 每股净资产(元) | 3.27 |
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4. 重庆啤酒（600132）：Q3结构持续改善，费用及税率拖累盈利 (2025-11-04)
附表：财务预测与估值
| 利润表(亿元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 147.22 | 140.15 | 143.24 | 146.35 |
| 营业成本 | 72.32 | 69.59 | 71.11 | 72.18 |
| 营业税金及附加 | 9.71 | 9.16 | 9.37 | 9.58 |
| 销售费用 | 26.55 | 25.23 | 26.36 | 26.64 |
| 管理费用 | 5.98 | 5.61 | 5.66 | 5.56 |
| 财务费用 | -0.15 | -0.31 | -0.60 | -1.08 |
| 资产减值损失 | -1.04 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 投资收益 | -0.24 | 0.30 | 0.30 | 0.30 |
| 公允价值变动损益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 其他经营损益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 营业利润 | 32.06 | 31.19 | 31.64 | 33.77 |
| 其他非经营损益 | 0.36 | -1.14 | -0.39 | -0.77 |
| 利润总额 | 32.42 | 30.04 | 31.26 | 33.00 |
| 所得税 | 7.64 | 7.51 | 7.81 | 8.25 |
| 净利润 | 24.78 | 22.53 | 23.44 | 24.75 |
| 少数股东损益 | 12.47 | 11.34 | 11.80 | 12.46 |
| 归属母公司股东净利润 | 12.31 | 11.19 | 11.64 | 12.29 |
| 资产负债表(亿元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 货币资金 | 7.53 | 35.04 | 35.81 | 41.64 |
| 应收和预付款项 | 1.44 | 1.28 | 1.32 | 1.36 |
| 存货 | 20.45 | 19.38 | 19.96 | 20.33 |
| 其他流动资产 | 6.06 | 5.30 | 5.34 | 5.37 |
| 长期股权投资 | 1.41 | 1.41 | 1.41 | 1.41 |
| 投资性房地产 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 固定资产和在建工程 | 46.29 | 45.98 | 42.56 | 39.18 |
| 无形资产和开发支出 | 13.94 | 13.59 | 13.24 | 12.88 |
| 其他非流动资产 | 9.78 | 10.08 | 10.38 | 10.68 |
| 资产总计 | 106.91 | 132.06 | 130.01 | 132.85 |
| 短期借款 | 0.00 | 21.06 | 12.06 | 0.00 |
| 应付和预收款项 | 29.36 | 27.95 | 28.53 | 29.03 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 其他负债 | 48.94 | 44.39 | 38.94 | 40.56 |
| 负债合计 | 78.30 | 93.40 | 79.52 | 69.59 |
| 股本 | 4.84 | 4.84 | 4.84 | 4.84 |
| 资本公积 | 0.37 | 0.37 | 0.37 | 0.37 |
| 留存收益 | 8.56 | 7.28 | 7.31 | 7.62 |
| 归属母公司股东权益 | 13.77 | 12.48 | 12.52 | 12.82 |
| 少数股东权益 | 14.83 | 26.18 | 37.97 | 50.43 |
| 股东权益合计 | 28.60 | 38.66 | 50.49 | 63.26 |
| 负债和股东权益合计 | 106.91 | 132.06 | 130.01 | 132.85 |
| 业绩和估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| EBITDA | 37.60 | 35.54 | 35.82 | 37.52 |
| PE | 14.60 | 16.05 | 15.43 | 14.61 |
| PB | 6.28 | 4.65 | 3.56 | 2.84 |
| PS | 1.22 | 1.28 | 1.25 | 1.23 |
| EV/EBITDA | 4.23 | 4.27 | 3.96 | 3.29 |
| 股息率 | 6.73% | 6.94% | 6.46% | 6.67% |
数据来源：Wind.西南证券
| 现金流量表(亿元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 24.78 | 22.53 | 23.44 | 24.75 |
| 折旧与摊销 | 5.69 | 4.67 | 4.77 | 4.83 |
| 财务费用 | -0.15 | -0.31 | -0.60 | -1.08 |
| 资产减值损失 | -1.04 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 经营营运资本变动 | -2.82 | -4.02 | -5.68 | 1.48 |
| 其他 | -0.23 | -0.16 | -0.35 | -0.30 |
| 经营活动现金流净额 | 26.24 | 22.71 | 21.59 | 29.69 |
| 资本支出 | 2.47 | -4.00 | -1.00 | -1.10 |
| 其他 | -10.35 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 投资活动现金流净额 | -7.87 | -4.00 | -1.00 | -1.10 |
| 短期借款 | 0.00 | 21.06 | -9.00 | -12.06 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 股权融资 | 0.12 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 支付股利 | -12.10 | -12.47 | -11.61 | -11.99 |
| 其他 | -9.74 | 0.22 | 0.80 | 1.28 |
| 筹资活动现金流净额 | -21.72 | 8.80 | -19.81 | -22.76 |
| 现金流量净额 | -3.35 | 27.51 | 0.77 | 5.83 |
| 财务分析指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 成长能力 | ||||
| 销售收入增长率 | 0.53% | -4.80% | 2.21% | 2.17% |
| 营业利润增长率 | 0.66% | -2.72% | 1.47% | 6.71% |
| 净利润增长率 | 10.17% | -9.08% | 4.03% | 5.59% |
| EBITDA 增长率 | 2.16% | -5.48% | 0.80% | 4.74% |
| 获利能力 | ||||
| 毛利率 | 50.88% | 50.35% | 50.36% | 50.68% |
| 三费率 | 22.00% | 21.78% | 21.93% | 21.26% |
| 净利率 | 16.83% | 16.08% | 16.36% | 16.91% |
| ROE | 86.64% | 58.29% | 46.43% | 39.13% |
| ROA | 23.18% | 17.06% | 18.03% | 18.63% |
| ROIC | 58.17% | 52.80% | 50.96% | 54.92% |
| EBITDA/销售收入 | 25.54% | 25.36% | 25.01% | 25.64% |
| 营运能力 | ||||
| 总资产周转率 | 1.36 | 1.17 | 1.09 | 1.11 |
| 固定资产周转率 | 3.20 | 3.20 | 3.42 | 3.78 |
| 应收账款周转率 | 183.80 | 166.10 | 182.96 | 179.66 |
| 存货周转率 | 2.77 | 2.80 | 2.88 | 2.87 |
| 销售商品提供劳务收到现金/营 | 106.37% | — | — | — |
| 资本结构 | ||||
| 资产负债率 | 73.24% | 70.73% | 61.16% | 52.38% |
| 带息债务/总负债 | 0.00% | 22.54% | 15.16% | 0.00% |
| 流动比率 | 0.49 | 0.70 | 0.85 | 1.09 |
| 速动比率 | 0.21 | 0.48 | 0.58 | 0.77 |
| 股利支付率 | 98.30% | 111.45% | 99.72% | 97.49% |
| 每股指标 | ||||
| 每股收益 | 2.54 | 2.31 | 2.41 | 2.54 |
| 每股净资产 | 5.91 | 7.99 | 10.43 | 13.07 |
| 每股经营现金 | 5.42 | 4.69 | 4.46 | 6.13 |
| 每股股利 | 2.50 | 2.58 | 2.40 | 2.48 |
分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。
投资评级说明
报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中： 股市场以沪深 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。
| 公司评级 | 买入:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 |
| 持有:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 | |
| 中性:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 | |
| 回避:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间 | |
| 卖出:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下 | |
| 行业评级 | 强于大市:未来6个月内,行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上 |
| 跟随大市:未来6个月内,行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间 | |
| 弱于大市:未来6个月内,行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 |
重要声明
西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。
本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。
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| 叶佳缘 | 销售岗 | 15800609605 | yejy@swsc.com.cn | |
| 贾文婷 | 销售岗 | 13621609568 | jiawent@swsc.com.cn | |
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| 张大炜 | 销售岗 | 13163027178 | zhangdaw@swsc.com.cn | |
| 张怀文 | 销售岗 | 18800275611 | zhanghuaiwen@swsc.com.cn | |
| 苏湖 | 销售岗 | 18913127448 | suhu1997@swsc.com.cn | |
| 北京 | 李杨 | 北京公募销售主管 | 18601139362 | yfly@swsc.com.cn |
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