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资讯 Q3 业绩符合预期，非制冷贡献成长弹性
投资要点
able\_Summary事件：公司发布] 2026年三季报，2026Q1-Q3实现收入 12.7亿元，同比+77.8%，实现归母净利润 2.1亿元，同比+63.5%，实现扣非后归母净利润 2.0亿元，同比+63.1%；其中单 Q3实现收入 6.1亿元，同比+95.9%，实现归母净利润 1.1亿元，同比+79.7%，实现扣非后归母净利润1.0亿元，同比+75.8%。
业绩弹性进一步释放。 ） Q 公司业绩弹性加速释放，主要系红外下游市场需求旺盛，公司非制冷红外及精密光学产品产能释放，制冷红外产品保持较强市场竞争力；2）盈利能力方面，2026Q3实现毛利率37.0%，同比-2.9pp，产品结构变化拖累毛利率表现，销售/管理/研发/财务费用率0.6%/4.0%/4.1%/1.8%，同比-0.2/-1.7/-0.6/-0.3pp，规模效应释放带来费用率下行，实现净利率 17.9%，同比-0.1pp。
制冷红外技术加速迭代，非制冷打开民用空间。1）红外热像仪是军事被动感知核心，并不断向民用领域渗透， 年全球军用 民用市场市场规模分别115.6/85.3 亿美元，2021-2025 年 CAGR 分别 3.8%/8.8%；2）我国制冷型红外技术以MCT路线为主，近年InSb路线凭借低成本、高稳定性优势不断渗透，同时 T2SL作为下一代制冷红外技术，兼具波长覆盖全、高稳定性等优势，近年民企纷纷加速布局；非制冷型红外具备体积小、低成本优势，在低成本军用及民用场景渗透空间大，如无人机、单兵装备、瞄具及安防、辅助驾驶、工业检测等。
公司非制冷产能爬坡有望贡献成长弹性。1）InSb：制冷红外多数厂商聚焦MCT路线，公司以 InSb路线差异化竞争，锁定上游探测器产能、性价比优势突出；） S ：公司 年起布局 S 路线，工艺领先、产业链高度垂直整合，预计 2026 年底前成都产线投产；3）非制冷：公司 2021 年开发出非制冷红外产品，聚焦上游探测器、机芯等高壁垒环节，产品性价比突出、瞄具场景具备算法优势，自研的非制冷探测器已具备批量交付能力，上海非制冷探测器产线已进入投产阶段。
盈利预测与投资建议。考虑到公司非制冷产线弹性释放，我们上调此前盈利预测，预计 2026-2028年 EPS 分别为 1.90元、2.79元、3.67元（前值 1.81元、2.53元、3.40元），对应动态PE分别为34倍、23倍、17倍。公司以InSb路线差异化竞争，同时布局新一代T2SL制冷和非制冷产品，成长弹性可期，维持“买入”评级。
风险提示：InSb 产品渗透不及预期的风险；非制冷产品放量不及预期的风险；军品审价风险。
| 指标/年度 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 1103.39 | 1950.09 | 2738.06 | 3549.07 |
| 增长率 | 14.86% | 76.74% | 40.41% | 29.62% |
| 归属母公司净利润(百万元) | 204.12 | 340.44 | 501.16 | 658.41 |
| 增长率 | 18.21% | 66.78% | 47.21% | 31.38% |
| 每股收益EPS(元) | 1.14 | 1.90 | 2.79 | 3.67 |
| 净资产收益率ROE | 9.98% | 14.62% | 18.15% | 19.83% |
| PE | 56 | 34 | 23 | 17 |
| PB | 5.63 | 4.94 | 4.16 | 3.46 |
数据来源：Wind，西南证券
西南证券研究院
分析师：刘倩倩
执业证号：S1250522070003
电话：010-57758538
邮箱：lqqyf@swsc.com.cn
分析师：陈昕晖
执业证号：S1250525080001
电话：021-58351893
邮箱：chxh@swsc.com.cn
相对指数表现
基础数据
| 总股本(亿股) | 1.79 |
| 流通A股(亿股) | 1.19 |
| 52周内股价区间(元) | 44.11-77.14 |
| 总市值(亿元) | 114.76 |
| 总资产(亿元) | 40.75 |
| 每股净资产(元) | 11.81 |
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1. 国科天成（301571）：InSb 制冷红外领跑者，品类扩张贡献成长弹性(2026-06-04)
附表：财务预测与估值
| 利润表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 1103.39 | 1950.09 | 2738.06 | 3549.07 |
| 营业成本 | 668.46 | 1213.36 | 1673.37 | 2168.38 |
| 营业税金及附加 | 2.62 | 4.64 | 6.51 | 8.44 |
| 销售费用 | 9.35 | 15.60 | 21.90 | 28.39 |
| 管理费用 | 123.63 | 214.51 | 287.50 | 354.91 |
| 财务费用 | 20.97 | 36.68 | 64.70 | 89.22 |
| 资产减值损失 | -48.27 | -78.00 | -109.52 | -141.96 |
| 投资收益 | -1.36 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 公允价值变动损益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 其他经营损益 | 9.38 | 9.38 | 9.38 | 9.38 |
| 营业利润 | 238.09 | 396.67 | 583.93 | 767.15 |
| 其他非经营损益 | -0.26 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 利润总额 | 237.84 | 396.67 | 583.93 | 767.15 |
| 所得税 | 33.61 | 56.05 | 82.51 | 108.40 |
| 净利润 | 204.23 | 340.62 | 501.43 | 658.76 |
| 少数股东损益 | 0.11 | 0.18 | 0.27 | 0.35 |
| 归属母公司股东净利润 | 204.12 | 340.44 | 501.16 | 658.41 |
| 资产负债表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 货币资金 | 215.07 | 195.01 | 273.81 | 354.91 |
| 应收和预付款项 | 1372.56 | 2247.52 | 3229.23 | 4143.74 |
| 存货 | 744.77 | 1356.71 | 1876.39 | 2430.34 |
| 其他流动资产 | 21.23 | 27.77 | 38.99 | 50.55 |
| 长期股权投资 | 36.99 | 36.99 | 36.99 | 36.99 |
| 投资性房地产 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 固定资产和在建工程 | 534.70 | 860.48 | 1136.27 | 1362.06 |
| 无形资产和开发支出 | 8.90 | 4.68 | 0.46 | -3.75 |
| 其他非流动资产 | 434.53 | 433.53 | 432.53 | 431.53 |
| 资产总计 | 3368.75 | 5162.69 | 7024.68 | 8806.36 |
| 短期借款 | 1096.28 | 2551.47 | 3890.28 | 5012.04 |
| 应付和预收款项 | 136.39 | 225.94 | 313.04 | 411.50 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 其他负债 | 90.26 | 55.44 | 58.18 | 61.12 |
| 负债合计 | 1322.93 | 2832.85 | 4261.50 | 5484.66 |
| 股本 | 179.43 | 179.43 | 179.43 | 179.43 |
| 资本公积 | 1183.40 | 1183.40 | 1183.40 | 1183.40 |
| 留存收益 | 661.04 | 960.65 | 1393.72 | 1951.90 |
| 归属母公司股东权益 | 2039.63 | 2323.47 | 2756.54 | 3314.72 |
| 少数股东权益 | 6.19 | 6.37 | 6.63 | 6.98 |
| 股东权益合计 | 2045.81 | 2329.84 | 2763.18 | 3321.70 |
| 负债和股东权益合计 | 3368.75 | 5162.69 | 7024.68 | 8806.36 |
| 业绩和估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| EBITDA | 299.94 | 462.78 | 678.07 | 885.80 |
| PE | 56.22 | 33.71 | 22.90 | 17.43 |
| PB | 5.63 | 4.94 | 4.16 | 3.46 |
| PS | 10.40 | 5.88 | 4.19 | 3.23 |
| EV/EBITDA | 39.81 | 28.97 | 21.63 | 17.73 |
| 股息率 | 0.15% | 0.36% | 0.59% | 0.87% |
数据来源：Wind.西南证券
| 现金流量表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 204.23 | 340.62 | 501.43 | 658.76 |
| 折旧与摊销 | 40.88 | 29.43 | 29.43 | 29.43 |
| 财务费用 | 20.97 | 36.68 | 64.70 | 89.22 |
| 资产减值损失 | -48.27 | -78.00 | -109.52 | -141.96 |
| 经营营运资本变动 | -685.05 | -1486.96 | -1498.88 | -1458.65 |
| 其他 | 337.55 | 133.54 | 185.62 | 222.01 |
| 经营活动现金流净额 | -129.70 | -1024.69 | -827.22 | -601.20 |
| 资本支出 | -343.42 | -350.00 | -300.00 | -250.00 |
| 其他 | -28.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 投资活动现金流净额 | -371.42 | -350.00 | -300.00 | -250.00 |
| 短期借款 | 548.40 | 1455.19 | 1338.81 | 1121.75 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 股权融资 | 5.70 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 支付股利 | -17.40 | -40.82 | -68.09 | -100.23 |
| 其他 | -269.05 | -59.73 | -64.70 | -89.22 |
| 筹资活动现金流净额 | 267.64 | 1354.63 | 1206.02 | 932.30 |
| 现金流量净额 | -233.47 | -20.06 | 78.80 | 81.10 |
| 财务分析指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 成长能力 | ||||
| 销售收入增长率 | 14.86% | 76.74% | 40.41% | 29.62% |
| 营业利润增长率 | 21.82% | 66.60% | 47.21% | 31.38% |
| 净利润增长率 | 16.42% | 66.78% | 47.21% | 31.38% |
| EBITDA 增长率 | 23.85% | 54.29% | 46.52% | 30.64% |
| 获利能力 | ||||
| 毛利率 | 39.42% | 37.78% | 38.88% | 38.90% |
| 三费率 | 13.95% | 13.68% | 13.66% | 13.31% |
| 净利率 | 18.51% | 17.47% | 18.31% | 18.56% |
| ROE | 9.98% | 14.62% | 18.15% | 19.83% |
| ROA | 6.06% | 6.60% | 7.14% | 7.48% |
| ROIC | 10.56% | 10.63% | 10.49% | 10.45% |
| EBITDA/销售收入 | 27.18% | 23.73% | 24.76% | 24.96% |
| 营运能力 | ||||
| 总资产周转率 | 0.38 | 0.46 | 0.45 | 0.45 |
| 固定资产周转率 | 3.40 | 4.41 | 6.55 | 9.02 |
| 应收账款周转率 | 1.31 | 1.55 | 1.43 | 1.38 |
| 存货周转率 | 1.05 | 1.15 | 1.03 | 1.01 |
| 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 | 103.18% | — | — | — |
| 资本结构 | ||||
| 资产负债率 | 39.27% | 54.87% | 60.66% | 62.28% |
| 带息债务/总负债 | 82.87% | 90.07% | 91.29% | 91.38% |
| 流动比率 | 1.85 | 1.37 | 1.29 | 1.28 |
| 速动比率 | 1.26 | 0.89 | 0.84 | 0.84 |
| 股利支付率 | 8.53% | 11.99% | 13.59% | 15.22% |
| 每股指标 | ||||
| 每股收益 | 1.14 | 1.90 | 2.79 | 3.67 |
| 每股净资产 | 11.37 | 12.95 | 15.36 | 18.47 |
| 每股经营现金 | -0.72 | -5.71 | -4.61 | -3.35 |
| 每股股利 | 0.10 | 0.23 | 0.38 | 0.56 |
分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。
投资评级说明
报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中： 股市场以沪深 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。
| 公司评级 | 买入:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 |
| 持有:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 | |
| 中性:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 | |
| 回避:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间 | |
| 卖出:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下 | |
| 行业评级 | 强于大市:未来6个月内,行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上 |
| 跟随大市:未来6个月内,行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间 | |
| 弱于大市:未来6个月内,行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 |
重要声明
西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。
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