国投证券研究?|?投言周精选?20261109

11月2日-11月6日

01

总量周观察

林荣雄

策略研究首席分析师

执业证号S1450520010001

上周A股上证指数涨1.39%、沪深300涨1.73%、创业板指涨2.14%，中小盘明显强于大盘,全A日均成交额18738亿元，较上周回升17.2%，呈现放量状态。上周海外波动明显增大，11月初美国中期选举落地后，民主党围绕AI建设的政见并不友好引发美股科技大跌，但我们并不认为中期选举结果眼下就会逆转AI发展大趋势，产业自有其内在的发展规律，美国国内AI建设受阻反而加快海外的建设布局。国内层面，自上周开始，监管层全力维护资本市场平稳运行，11月第一周权益类ETF再度净流入接近2000亿元，当前维稳力量展示出的意志和决心正在极力避免市场进一步陷入到流动性危机当中，风遇山止，船终会靠岸，“政策底”正在逐渐形成。

对于近期美股科技大跌，10月至今纳斯达克指数已从高点回撤10%以上，忧虑者再次持以2000年科网泡沫破灭的悲观论调，导火索就在于对民主党AI产业政策约束叠加流动性偏紧的局面，这与2000年美联储连续加息至6.5%，叠加司法部对微软发起反垄断诉讼，直接打破“互联网无限增长”的市场共识颇为相似。本质区别于2000年的互联网处于0到1的商业幻想期，在AI资金循环与商业闭环已经形成的当下，AI产业处于1到N的盈利验证期，这意味着2000年市场在赌“互联网行不行”，现在市场在纠偏“AI涨得快不快”，前者是生死问题，后者是快慢问题。我们倾向于认为美国AI科技产业的长期趋势难以逆转，现在深刻改变的是产业扩张的节奏与利益分配方式，从原先的“资本独享”转向“资本+劳工+政府共享”。站在宏观视角看，AI产业国家战略地位没有改变，全球科技竞争大格局没有改变，资本市场核心主线依然会围绕技术创新与产业升级展开。
1、需承认民主党中期选举大胜，形成1994年以来最悬殊的两院力量对比，是美国政治与经济政策的关键转折点。事实上，民主党此次胜选的核心选民授权是“解决生活成本危机”，而非全面的意识形态革新。基于维护美国经济的共同利益以及两党在维持美国AI全球领先的共识，民主党很难形成对AI产业的实质性打压，其政策推进我们认为将遵循民生优先》财政制衡》地缘缓和》产业规范的优先次序，同时每一层都与特朗普行政否决权形成动态博弈。值得注意的是：1、推动取消部分对华消费品关税，直接降低终端物价将成为重要线索，特朗普否决成本极高，对中低端制造业出口形成利好；2、民主党将利用拨款权限制特朗普的战争权力，推动美伊冲突降级、降低霍尔木兹海峡的能源供应风险，从根源上缓解输入型通胀压力。
2、复盘2008年和2022年两轮纳指大跌来看，与当前在风险本质、驱动逻辑、传导路径不能混为一谈。似是而非的观点认为目前美股产业情况像2000年，通胀情况像2022年，信用情况像2008年。相较于2008年，需承认本轮AI领域确实出现债务扩张、表外杠杆、资产证券化的特征，与次贷危机初期有表面相似性，但AI杠杆≠次贷杠杆，系统性风险存在本质差异：2008年次贷危机底层资产是“无收入、无工作、无资产”的次级住房贷款，借款人从一开始就没有还款能力，现金流天然为负，本质是劣质信用的批量证券化；当前AI债务的底层是算力基础设施与头部科技企业信用，拥有稳定的垄断现金流与盈利能力；数据中心作为重资产具备长期使用价值，即便需求不及预期，也可转为通用算力承载，不会像次贷房产一样沦为负资产。相较于2022年，需承认本轮下跌同样叠加了地缘冲突推升通胀、货币政策收紧预期的逻辑，与2022年俄乌冲突引发的熊市表面相似，2022年是美联储加息周期的起点，全年累计加息425bp，从0利率快速攀升至4.25%，贴现率急剧抬升是股市下跌的核心驱动，对成长股估值的杀伤是毁灭性的；当前市场此前甚至预期2026年底降息，即便油价反弹引发12月加息一次，边际加息空间也仅有25bp，利率进一步上行的空间极其有限，估值压缩的动能远弱于2022年。
对于A股科技，需要正视的是创业板指自6月26日4380.41点见顶以来累计回撤已超过44%，明显深于2021年“茅指数”与2022年“宁组合”的最大回撤，已经打破我们M顶策略认知范畴。在此前《见底信号》周报中，我们提出：基于过去两轮创业板指大周期复盘，发现一轮极限的调整幅度大约是此前区间上涨幅度的60%左右，调整周期为16-19周，触及阈值后立马反弹，此后反弹的幅度均超过20%。据此看，从时间和空间的角度看眼下创业板指已处于极限超跌状态。需重点说明的是：真正的大反弹往往需要宏观约束缓解和产业催化的加持，否则更有可能是持续反复磨底震荡，例如“茅指数”大反弹是因为21年5月美债利率下行+外资回流；“宁组合”大反弹是因为22年6月上海疫情解封+新能源补贴政策加码。需要强调的是：若后续大反弹兑现，那么重点是在AI硬件里头找盈利高位后置的品种（例如：国产算力与PCB上游）与非硬件领域里头找软件、应用和端侧有新进展的这些筹码较轻的新方向。（例如：物理AI和网剧等）。
风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期，历史测算不代表未来。

左大勇

所长助理，分管固定收益研究

执业证号S1450526080005

市场在快速修复，风险基本被限制在少数主体：本期走阔主体268家（上期232家，增速大幅放缓）、收窄主体693家（上期308家），两者之比从0.75降到0.39，中位收益率下行1.29bp至1.6613%。珠海是其中极少数仍在走阔的：本期珠海走阔主体12家（上期12家），走阔幅度翻倍——珠海某市属国资集团利差从228.2bp升到333.3bp（上周+105.1bp、20日累计+223.0bp），同体系地产平台走阔118.8bp、金控平台走阔71.5bp，体系外的金融与产业平台也被带动；全市场268家走阔主体里，上周真实涨幅前七名全部是珠海系。

城投端有零散担忧：城投早期走阔65家，山东11家、贵州10家、天津9家排在前三。归因结构是：信用事件6家、评级动作1家、治理与合规1家、股权与股东事项2家、司法与披露线索21家，其余34家均为估值波动、无相关归因。硬事件分为票据与债务逾期两类（成都某市级城投、西咸新区某平台、昆明轨交），以及青岛胶州系两家平台，市场对前期弱资质热点区域的担忧仍在。
产业端没有独立主线，非银主要是估值波动：产业端136家早期走阔主体里，非银金融占51家，主要因为几家券商资管、信托名下的资管计划次级份额的估值跳动；按全部在岸券余额加权算，中国国际金融41.6bp、5日?0.8bp，招商证券资管27.8bp、?2.2bp，中信信托29.1bp、?2.8bp，财通证券资管80.2bp、+8.5bp，上周基本没动。136家产业主体的归因结构是：信用事件3家、评级动作2家、治理与合规3家、股权1家、司法与披露线索26家，其余101家均为估值波动、无相关归因。
珠海系的评级调整落地：11月4日东方金诚将主体信用等级AAApi列入评级观察名单，联合资信维持AAA但把主体及债项列入负面观察名单；同期发行人拟出售万豪品牌酒店回笼资金，美元债单日涨8.475%至64美分。价格的反应是继续走阔：全量走阔12家与上期持平，核心主体利差由228.2bp升至333.3bp（上周+105.1bp、20日累计+223.0bp），并外溢到同体系金融与产业平台。
风险提示：估值滞后风险，信号衰减风险，评级整治持续风险，区域传导扩散风险，收窄行情反转风险，数据样本偏差风险。

02

行业周观察

汪磊

环保/公用行业首席分析师

执业证号S1450525050002

上周市场回顾：上周上证指数上涨1.39%，北证A股指数上涨2.04%,跑赢上证综指0.64pct;北证50指数上涨0.31%,跑输上证综指1.08pct;创业板指数上涨3.91%，科创板指数上涨5.52%。

流动性方面，上周北证A股总成交额为699.92亿元，北证50总成交额230.56亿元，占北证A股总成交额的32.94%。北证A股日均成交额139.98亿元，较10月26日到10月30日上涨2.39%。区间日均换手率为2.64%，较10月26日到10月30日上涨0.25pct。估值方面，截至2026年11月7日，北证A股市盈率中位数为42.51X；同期科创板、创业板PE中位数分别为38.09X、37.22X。
个股表现&新股上市情况：截至2026年11月7日，北交所上市公司总数为356家，涨涨幅靠前的分别为:艾能聚、酉立智能、秋乐种业、东方碳素、同享科技、中设咨询、奥迪威、海泰新能、连城数控、力王股份；跌幅靠前的分别为:蘅东光、鼎智科技、朗信电气、鸿仕达、海达尔、明阳科技、华洋赛车、锐翔智能、一诺威、华阳变速。2025年1月1日至2026年11月7日，北交所共有95家企业新发上市，市盈率中位数14.98X。
行业动态：
（1）央行加力实施股票回购增持再贷款政策，利率下调至1%。11月4日，中国人民银行发布消息，为维护资本市场平稳运行，自2026年11月4日起下调股票回购增持再贷款利率0.25个百分点至1%。支持对象由此前的21家全国性银行扩展为21家全国性银行和5家系统重要性城商行，支持比例100%、期限1年并可根据银行需要展期，银行可在再贷款利率基础上适当加点确定回购增持贷款利率。11月2日央行会同金融监管总局、证监会召开座谈会后，各银行已向央行报送额度申请超2,000亿元，央行表示将继续充分满足需求。政策属结构性、定向降成本，直接降低上市公司及主要股东回购增持的融资成本，对以“回购+增持”作为主要市值管理工具的北交所公司形成实质性利好，上周能之光、路斯股份等回购方案均配套使用股票回购专项贷款，政策传导已开始显现。
（2）北交所IPO上会端“空窗”后重启，两家江苏企业同日过会。11月6日，北交所上市委员会召开2026年第87次、第88次审议会议，苏州铁近机电科技股份有限公司、江苏星基智造科技股份有限公司均获“符合发行条件、上市条件和信息披露要求”的审议结果。此前北交所上会端已空窗约一个半月，本次“一日双审”被市场视为IPO节奏恢复常态的信号，但审核尺度并未放松：上市委分别就毛利率与同行业可比公司差异的合理性、主营业务技术先进性与经营业绩可持续性提出问询。铁近科技主营微型及特微型轴承（产品直径最小仅1毫米），拟募集资金3.95亿元投向高精轴承产能扩建与微型执行器研发项目。截至11月6日，北交所上市公司达355家，在审企业储备仍较充足，“平稳推进、质量优先”的发行节奏有望延续。
（3）北交所三季报披露收官，盈利面逾八成，37家净利润翻倍。北交所354家上市公司已全部完成2026年三季报披露，2026年前三季度，北交所上市公司平均实现营业收入6.32亿元，同比增长15.30%，平均实现归母净利润4768.32万元，同比增长2.27%。其中，288家公司实现盈利，盈利面为81.36%，246家公司营业收入同比增长，占比69.49%，162家公司归母净利润同比增长。从行业结构看，37家北交所公司前三季度归母净利润翻倍，硬质合金、食品消费、半导体零部件等细分赛道龙头构成翻倍增长的主力阵容。此外，2026年前三季度新上市企业合计营收511.37亿元，同比增长12.94%；归母净利润78.28亿元，同比增长17.46%，成为板块增长核心增量。
风险提示：市场需求不及预期，行业竞争加剧风险，地缘政治风险，政策推进不及预期，研发进度不及预期。

冯俊曦

医药行业首席分析师

执业证号S1450520010002

上周新药行情回顾：2026年11月2日-2026年11月6日，新药板块涨幅前5：迪哲医药（+20.35%）、贝达药业（+18.05%）、中生制药（+16.18%）、智翔金泰（+14.96%）、众生药业（+13.03%）；跌幅前5：派格生物医药（-16.40%）、乐普生物（-8.72%）、旺山旺水（-8.22%）、歌礼制药（-7.14%）、北海康成（-7.06%）。

上周建议关注标的：创新药板块百花齐放，建议关注眼科、代谢、肿瘤、CNS等多个领域的关键进展：1）代谢领域：MASH口服小分子、减脂增肌、周制剂胰岛素进展值得期待；2）肿瘤领域：panRAS抑制剂、二代IO、IO+ADC联用、双载荷ADC进展值得期待；3）眼科领域：口服疗法、基因疗法进展值得期待；4）中枢神经领域：大单品管线进展值得期待。
上周新药行业重点分析：近日百济神州披露2026年第三季度财务业绩及业务进展，2026年第三季度BTK抑制剂泽布替尼全球销售额达13.91亿美元，环比增长11%，同比增长34%。其中，美国销售额10.05亿美元，环比增长13%，同比增长36%；欧洲销售额2.18亿美元，环比增长11%，同比增长34%。泽布替尼2026年前三季度全球销售额达37.33亿美元，同比增长34%。
市场份额方面，延续此前统计口径，26Q3泽布替尼全球市场份额达36.9%，较26Q2的34.7%提升2.2个百分点，连续两个季度位居第一，领先强生/艾伯维伊布替尼（份额28.8%）约8.1个百分点；美国市场份额达42.8%，较26Q2的40.2%提升2.6个百分点，连续五个季度位居第一。泽布替尼全球及美国市场份额进一步提升，海外商业化放量持续推进。
上周新药上市申请获批准&受理情况：上周国内有6个新药或新适应症的上市申请获批准，有10个新药或新适应症的上市申请获得受理。
上周新药临床申请获批准&受理情况：上周国内有44个新药的临床申请获批准，有81个新药的临床申请获受理。
上周国内市场重点关注事件TOP3：
【海创药业】11月5日，海创药业宣布与Evommune就口服VAV1分子胶降解剂HP570达成独家授权许可协议。Evommune将获得大中华区以外的全球开发、生产及商业化权益；海创药业将获得3000万美元首付款、最高约10.7亿美元开发、注册及商业化里程碑付款，以及阶梯式销售提成。
【益方生物】11月2日，益方生物宣布TYK2 JH2抑制剂D-2570治疗中重度斑块状银屑病的注册性3期研究达到主要及关键次要终点。第16周两个治疗组达到PASI 90的患者比例均超过70%，达到PGA 0/1的比例均超过80%，均显著优于安慰剂；未发现新的安全性信号。
【诺诚健华】11月5日，诺诚健华公布BTK抑制剂奥布替尼治疗经治慢性原发免疫性血小板减少症的3期研究摘要，入选ASH年会口头报告。研究达到主要终点，奥布替尼组持久血小板应答率为32.8%，较安慰剂组提高25.5个百分点；安全性特征与安慰剂组相当，多数治疗期间不良事件为1至2级。
上周海外市场重点关注事件TOP3：
【勃林格殷格翰/中国生物制药】11月4日，双方宣布就六个临床前ADC及T细胞衔接器项目达成选择权及授权许可协议。中国生物制药将获得合计3.58亿美元首付款及近期付款，以及最高70亿美元潜在里程碑付款。
【艾伯维/Nxera】11月4日，艾伯维与Nxera宣布就包括NXE0033744在内的口服EP4受体激动剂项目达成全球独家许可协议，艾伯维获得炎症性肠病领域的全球独家开发及商业化权益。Nxera将获得1亿美元首付款、最高13.7亿美元开发及商业化里程碑付款，以及阶梯式销售提成。
【uniQure】11月2日，uniQure宣布美国FDA受理用于治疗亨廷顿病的在研基因疗法ifezuntirgene inilparvovec（AMT-130）的生物制品许可申请，并授予优先审评资格。该申请通过加速批准途径提交，审评目标日期为2027年5月1日；该疗法尚未获批上市。
风险提示：临床试验进度不及预期的风险，临床试验结果不及预期的风险，医药政策变动的风险，创新药专利纠纷的风险。

贾宏坤

有色行业首席分析师

执业证号S1450525060005

中期选举民主党获取两院控制权，市场已开始计价民主党政策预期。市场担忧未来北美AI数据中心建设放缓，让利民用电力，核心还是长期北美缺电的逻辑。我们认为无论AI是否放缓，美国电力产业链仍是发展核心。未来可关注光伏、储能、核电产业链，金属方面可重视铀的机会。加息是短期扰动，经济衰退压力将制约持续紧缩的空间，2028年后美联储有望重启降息周期，中长期黄金仍具备配置价值。其次，重点关注物理AI方向的机器人产业链，稀土磁材可能迎来新的催化。加息的持续性和对需求的影响可能还在深化，我们建议短期规避高利润的工业金属品种。

贵金属：
金银：截至11月6日，贵金属短期受宏观政策预期扰动，但中长期支撑逻辑仍在。黄金方面，9月全球黄金ETF净流入约100亿美元，三季度累计净流入约310亿美元，创季度历史新高；8月全球央行净购金39吨，中国央行连续增持，反映黄金储备配置需求持续释放。同时，全球财政风险及地缘不确定性仍有望支撑黄金避险需求。白银方面，全球供需缺口预计延续，叠加实物投资需求回升，为银价提供支撑。根据世界白银协会2026年9月最新表态，全年白银市场供需缺口预计达4,630万盎司，连续第六年供不应求；实物投资需求预计同比增长18%至2.58亿盎司。同时，AI数据中心、电动汽车及半导体等领域为白银需求提供新增支撑，但光伏节银及材料替代趋势仍需关注。整体看，白银供需缺口与投资需求回升构成主要支撑，工业需求变化则是后续需要跟踪的关键变量。
工业金属：
铜：上周LME铜收报13775.5美元/吨,环比上周-3.98%,沪铜收报106830元/吨,环比上周-2.00%。宏观层面，上周美国中期选举结果引发市场重新评估关税政策及AI投资前景，市场对AI基础设施投资回报及建设节奏的担忧升温，部分削弱了铜的增长预期。供需层面，供给端，国内现货保持紧张，近月潜在交割压力突出。据ICSG，今年上半年全球铜矿产量下降1.1%，主要因Codelco和Freeport减量较多。废铜仍然由于含税票点高和合规货源稀缺，原料供应持续紧张。需求端，上周铜杆、铜线缆企业开工率分别为73.98%、72.51%，分别环比-3.67pct、-0.85pct，开工率略有回落。库存端，截至11月7日，铜社会库存6.25万吨，上周去库0.44万吨。LME铜库存31.7万吨，环比+15.69%，COMEX库存73.29万吨，环比+0.65%。后续铜价变化仍需关注美国关税政策预期以及加息进度。
铝：上周五LME收报3072.5美元/吨，较上周-0.79%，沪铝收报23335元/吨，较上周-1.42%。基本面，国内电解铝运行产能维持高位；海外方面，中东减产产能复产叠加印尼新增产能陆续投放，电解铝供应延续修复趋势。需求端，开工率维持高位，国内铝下游加工龙头企业开工率环比持续回升录得61.9%，但下游开工以按需补库为主，追高意愿不足。国内库存方面，截至11月5日，国内主流消费地电解铝锭库存报52.1万吨，环比下降2.8万吨，去库节奏延续。短期来看，铝加工回暖或带动电解铝价格维持高位，中长期铝价格变化需关注海外项目投产进度。
锡：截至11月6日，沪锡主力合约报346800元/吨，较上周-4%。需求端，下游焊料厂开工率升至79.1%，其中大型企业开工率超过80%，原料库存周期进一步降至8.87天，反映终端生产维持高位、企业原料储备偏低。库存端，锡锭三地社会库存降至5171吨，较上周减少1171吨，但绝对水平仍处低位；SHFE仓单1440吨，较上周-134吨，可交割货源仍处紧张状态。供给端，四地冶炼厂加工费虽较月初上调500元/吨，但开工率仅为59.5%，精炼锡产出恢复仍然有限。当前下游开工维持高位，而原料及社会库存持续处于低位，供给恢复相对偏慢，供需偏紧格局延续，后续若需求保持韧性，库存有望继续去化，对锡价中枢形成支撑。
能源金属：
镍：上周镍价周度+4.39%至122390元/吨。基本面看，据SMM，印尼国家经济委员会（DEN）及支持能源与矿产资源部（ESDM）支持通过RKAB来削减镍产量，进一步强化市场对2027年供应增速放缓的预期。库存方面，国内库存仍处高位，据SMM，六地纯镍库存累计约12.44万吨，较上周累库约2500吨。预计短期镍价受政策预期摇摆等因素影响维持震荡。
锂：上周碳酸锂期货主力合约93500元/吨，环比上周+0.39%。供应端，上周锂辉石端随着锂矿持续到港叠加新产线投产爬坡维持增产。需求端，下游散单采买则仍以刚需及保供为主，成交量偏少。考虑到碳酸锂短期供需仍然偏紧，或存在阶段性反弹空间。
战略金属：
稀土：截至11月6日，氧化镨钕现货报价为70.75万元/吨，环比-0.49%。重稀土价格表现更强，氧化镝现货报价为1455元/公斤，较6月初1240元/公斤上涨17.33%；氧化铽现货报价为6235元/公斤，较6月初6030元/公斤上涨3.39%，重稀土涨价进一步强化稀土价格上行预期。人形机器人关节伺服电机刚需高性能稀土永磁，伴随后续人形机器人规模化出货落地，将为稀土板块打开全新需求增量空间，持续拉动上游稀土原料需求。供给端来看，自5月起废料回收链条税务及票据合规监管趋严，部分灰色再生料供给出清，废料端有效供应收缩，进一步削弱稀土供给弹性，强化价格上行支撑，看好26年稀土中枢价格上涨。此外，美欧加紧布局本土稀土及永磁产业链，美国重点看重镝、铽等重稀土并推进相关项目投产，但部分海外稀土项目或因当地政局面临延期。长期来看，海外掌握较多的稀土矿山，中国掌握全球先进的稀土回收技术，未来或许稀土回收将会成为新的王牌。
风险提示：宏观政策扰动，原材料价格扰动，需求不及预期，资金情绪不稳定等。

董文静

建筑建材行业首席分析师

执业证号S1450522030004

上周核心更新：建筑行业自2024年起整体经营持续承压，主要受基建、地产需求下行，原材料成本和减值计提影响。2026年前三季度行业整体营收、归母净利润同比-10%、-30%，业绩降幅远高于营收降幅。若观察各细分板块，各细分板块营收均同比下滑，在业绩端，除装修装饰板块外，其他各细分板块业绩大幅下滑，且下滑幅度大于营收降幅。

或由于建筑工程企业在订单承接上由过去追求规模转向盈利和现金流导向，同时积极进行业务结构调整，在毛利率端，行业整体有所提升，前三季度行业整体毛利率为10.13%，同比+0.23pct，在各细分领域中，除工程咨询服务毛利率同比明显下滑，其他各板块毛利率均总体稳定或同比提升，其中建筑央企板块期内毛利率同比提升0.25pct至9.72%。2026年前三季度建筑行业经营性现金流净流出4377.76亿元，同比多流出115.43亿元，主要有基建板块净流出增加443.43亿元，我们判断主要或由于基建项目回款受地方财政资金影响较大。
当前至明年初通常为基建政策密集期，在资金端，1-10月已累计发行专项债约3.89万亿元，完成全年额度的88.4%。财政部同时安排使用5500亿元地方政府债务结存限额，用于提高县区一般公共预算保障能力和支持扩大有效投资；四季度北京、陕西、安徽等地加快推进重大项目建设及项目储备，专项债、超长期特别国债和中央预算内投资将进一步支持新质生产力、新型城镇化及“十五五”重大工程。若资金和项目有效落地，对投资数据和建筑企业回款或形成一定支撑。
当前A股市场表现呈现一定波动，传统建筑板块估值估值仍处于低位，当前多家建筑央企在业务结构上进行优化，呈现多元布局态势，除传统基建和房建业务外，深入布局地产、矿产开发、化工品等，具备估值重估基础和前述驱动因素，同时在板块配置上，部分央企兼备低估值与高股息属性，具备安全边际，防御配置价值凸显。
建筑行业中部分专业工程企业下游不完全和基建以及地产投资需求相关，业绩表现和盈利水平优于行业整体以及传统建筑板块，基本面持续上行。其中钢结构领域龙头鸿路钢构下游主要为国内外制造业资本开支，2026年Q1-Q3营收增速逐季提升，从Q2起盈利能力明显改善，前三季度营收同比+13.40%，业绩同比+40.28%。公司经营表现反映出下游制造业需求的稳健，也体现出公司竞争力带来的订单量提升，同时逐步消化前期费用投入压力，驱动盈利改善。公司下游为国内外制造业资本开支和海外大型公用设施基建，看好其后续随加息预期落地后的投资修复。
洁净室板块仍维持高景气区间，两大代表性企业亚翔集成和圣晖集成订单饱满，业绩维持高增，前三季度两家公司归母净利润分别同比+78.76%、+58.61%。前期受科技行情影响，洁净室板块迎来一定调整，但板块整体基本面持续向好，远高于传统行业业绩表现，预期全年业绩维持高增。
风险提示：政策实施不及预期、经济下行风险、固定资产投资下滑、地产回暖不及预期、地方财政增长缓慢风险等。

陈立

房地产行业首席分析师

执业证号S1450525040001

周观点：10月50城住宅租金环比跌幅扩大，较前两年同期收窄；同比跌幅收窄，市场保持回稳趋势。

四季度作为住房租赁市场传统淡季，市场需求居于低位。中指研究院统计，10月50城住宅平均租金为33.87元/㎡/月，环比下跌0.28%，较9月扩大0.13个百分点，较2024、2025年10月均收窄超0.2个百分点；同比下跌2.02%，跌幅较9月收窄0.21个百分点，为近27个月最低水平，市场企稳信号明确。
2026年1-10月，一线城市平均租金累计上涨1.00%，受上海、深圳等核心城市租金环比持续上涨拉动明显。我们认为，四季度虽为传统淡季，但住房租赁市场深度调整后价格下探空间趋窄，沪深等核心城市租金环比连续上涨形成价格支撑，推动租金企稳，带动住宅投资属性修复。
销售回顾（10.31-11.6）：重点监测32城合计成交总套数为1.2万套，环比上周下降13.1%；2026年累计成交总套数为61.3万套，累计同比下降9%。其中，一线城市成交3864套，环比上周下降13.1%，2026年累计成交19.7万套，累计同比增长1.6%；二线城市成交6801套，环比上周下降16.9%，2026年累计成交34.9万套，累计同比下降12.6%；三线城市成交1763套，环比上周增长5.3%，2026年累计成交6.7万套，累计同比下降16.5%。重点监测16城合计成交二手房总套数为2.5万套，环比上周下降3.5%；2026年累计成交总套数为107.1万套，累计同比增长7.7%。
土地供应（10.26-11.1）：百城土地宅地供应规划建筑面积411万㎡，2026年累计供应规划建面24608万㎡，累计同比增长0.2%，供求比1.29。土地挂牌价格方面，百城供应土地挂牌楼面均价6658元/㎡，近四周平均挂牌均价4113元/㎡，环比下降3.1%,同比下降7.1%。
土地成交（10.26-11.1）：百城土地住宅用地成交规划建筑面积2182万㎡，2026年累计成交19130万㎡，累计同比增长0.2%。土地成交楼面价及溢价率方面，百城住宅用地平均成交楼面价为4457元/㎡，环比增长7.8%，同比下降18.3%，整体溢价率为2.4%，2026年平均楼面价6245元/㎡，溢价率6.8%，较去年同期降低1.7个百分点。
风险提示：政策宽松不及预期、融资环境超预期收紧。

王华炳

化工行业首席分析师

执业证号S1450525110002

事件：①据百川盈孚，截至11月6日，45%硫基、45%氯基复合肥价差分别为297、553元/吨，较月初+2元/吨（+0.7%）、-5元/吨（-0.9%）。②截至11月6日，上周R32、R134a、R125库存分别为2938、2580、2409吨，2021年以来分位分别为8.8%、8.5%、22.2%。

复合肥：成本修复在途、需求复苏共振，急跌收尾后有望补库。复合肥吨盈利区间稳定，弹性源于原料节奏。复合肥是三大单质肥下游，成本加成定价，龙头企业吨盈利长期稳定在300-600元/吨，在《成本修复与需求释放，复合肥有望率先补库》报告中，我们指出肥企盈利情况主要取决于上游不同涨跌情况下的需求节奏：①温和上行时渠道提前打款锁价，肥企量利齐升；②急涨时集中抢购，累库后采购骤减，肥企间因采购结构不同、利润方差拉大；③缓跌时售价随成本同步下调，渠道转为观望、肥企利稳量弱；④急跌后需求释放延后，待氮磷钾价格企稳，往往伴随集中补库、盈利温和修复。站26Q4时点上，我们看好复合肥率先补库。成本端，尿素保供稳价，钾肥窄幅波动，磷肥是唯一主要下跌变量。磷肥成本中硫酸占比已过半；当前，年初中东冲突推升的“硫磺-硫酸-磷铵”链条正在反向演绎，硫磺已由万元回落至4750元/吨的冲突初期水平，成本端风险逐步释放。需求端，26Q4可参考历史上22Q4急跌收尾与20Q4由跌转涨时期，若磷铵报价止跌、渠道确认底部，冬储打款与发货有望启动；叠加强厄尔尼诺预计持续至2027年夏，作物涨价与减产预期带动施肥意愿修复，与补库共振。节奏上重点关注11月磷复肥会议与2027年钾肥大合同谈判。
制冷剂：配额约束支撑价格中枢高位，盈利弹性取决于外需节奏。配额约束叠加厂商控产，制冷剂价格持续稳定高位。制冷剂供给端对价格的支撑明确。政策端，据生态环境部《关于印发2027年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定与分配方案的通知》，2027年HFCs生产配额总量延续基线值18.53亿tCO?，与2026年持平；厂商端，截至11月6日，上周R32、R134a、R125库存分别为2938，2580，2409吨，2021年以来分位分别为8.8%、8.5%、22.2%，开工率分别为44.5%、40.4%、26.5%，开工水平均处于约50%及以下低分位，控产挺价。价格方面，据氟务在线，四季度空调企业长协价格继续上调500元/吨，受配额约束，企业稳价意愿较强。基线期最后一年，外需补库弹性尚未充分兑现。本年1-9月R22、R32出口量分别为5.09、2.16万吨，同比+12.7%、-53.1%，9月单月出口同比+37.1%、-34.3%，环比+14.8%、+70.1%；出口下降主要受中东航线受阻影响，9月起R22已率先体现需求修复、R32环比改善明显。本年为印度等A5第二组国家基线期末年，年内剩余时间是其提升基数的最后阶段，存在集中采购的可能；此外，据财联社，随着11月初美国中期选举结果落地，美伊冲突升级的可能性或将下降、地缘风险有望缓和，若运费随之下行，出口节奏或可进一步改善。
风险提示：宏观经济下行风险，原料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能大幅扩张风险，安全生产与环保风险，企业经营风险等。

张经纬

非银行业首席分析师

执业证号S1450518060002

行情回顾：核心指数普遍上涨，非银跑赢大盘，券商板块领涨。2026年11月2日至11月6日，A股主要指数普遍上涨，其中沪深300、上证指数、深证成指、创业板指分别上涨1.73%、1.39%、3.16%、2.14%；全A周成交额约9.37万亿元，日均成交额约1.87万亿元，环比+17.16%，市场交投活跃度明显回升。同期非银金融指数上涨4.38%，跑赢沪深300指数2.66pct。1）分子板块看，证券、保险、多元金融指数分别上涨5.04%、3.17%、3.92%，相对沪深300分别跑赢3.31pct、1.44pct、2.20pct。2）个股方面，按前复权收盘价计算，证券板块中，涨跌幅居前的三只个股为锦龙股份（+9.06%）、国金证券（+8.46%）、华林证券（+8.03%），居后的三只个股为东吴证券（-0.39%）、华安证券（-0.29%）、天风证券（+2.52%）；保险板块中，涨跌幅由高到低依次为新华保险（+4.22%）、中国太保（+3.91%）、中国平安（+3.22%）、中国人寿（+2.63%）、中国人保（-0.68%）；多元金融板块中，涨跌幅居前的三只个股为瑞达期货（+7.33%）、永安期货（+7.07%）、拉卡拉（+6.09%），居后的三只个股为四川双马（-2.26%）、ST九鼎（-0.63%）、仁东控股（+0.71%）。

券商板块：政策支持力度加大，市场交投回暖，行业整合持续推进。1）市场交投明显回暖，券商板块估值有所修复。上周证券Ⅱ指数上涨5.04%，跑赢沪深300指数3.31pct；全A日均成交额约1.87万亿元，环比增长17.2%，市场交易活跃度明显提升。截至11月6日，证券Ⅱ指数PB-MRQ约1.16x，处于2020年以来5.6%分位，较上周有所修复，但仍处历史较低水平。2）稳市场稳预期政策持续加码，资本市场内在稳定机制进一步完善。11月2日，证监会就近期稳市场稳预期工作答记者问，明确将开展第三批证券、基金、保险公司互换便利操作，已有31家证券公司和基金管理公司获同意参与，申请额度超过1000亿元；股票回购增持再贷款由阶段性安排转为长期制度性安排，再贷款利率降至1%。同时，证监会拟优化上市公司护盘式回购规则，引导首批主动ETF加快投资建仓，并研究优化融资融券相关风险控制指标。我们认为，相关举措有助于改善市场流动性及投资者预期，为券商业务发展创造相对有利的市场环境。3）券商并购整合向业务层面延伸，资源整合持续推进。11月5日，国联民生公告，全资子公司民生证券拟参与国联期货换股吸收合并民生期货，交易完成后，民生证券将持有国联期货52.57%股权，国联期货将纳入上市公司合并报表范围。本次交易有助于解决期货业务同业竞争问题，整合双方业务资源。我们预计，随着行业并购重组逐步向后续业务整合延伸，券商资源配置效率及综合经营能力有望进一步提升。
保险板块：长端利率创新低，董监高准入再收紧。1)市场利率方面，据今日保报道，11月6日，10年期国债活跃券“26附息国债16”收益率下行2个基点至1.5685%，再创历史新低。30年期国债“26超长特别国债04”收益率下行1.8个基点至2.032%，创2025年8月26日以来新低；2）行业自律方面，保险行业协会公布2026Q3预定利率研究值为1.90%，环比下降4bp，结束2季研究值回暖趋势，但暂未触发调降阀值（和现行预定利率差值大于等于25bp）；3）监管政策方面，11月6日，金融监管总局就《保险公司董事、监事和高级管理人员任职资格管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，对现行制度进行全面升级，重点细化董监高任职条件，新增独立董事任职及廉洁从业审查要求，完善任职资格核准与报告程序，扩大任职资格负面清单范围，进一步强化保险公司治理及履职监管。
多元金融板块：港股成交显著回暖，港交所前三季度盈利创同期新高。1）市场方面，上周港股日均成交额为2,565亿港元，环比增长36.5%；恒生指数、恒生科技指数分别上涨5.10%、8.61%，港股非银金融、资本市场、保险板块分别上涨4.10%、3.65%、5.34%。2）公司方面，11月6日，港交所披露2026年三季度业绩，前三季度收入及其他收益245.69亿港元，同比+12%；股东应占溢利154.27亿港元，同比+15%，均为历年同期最高。三季度单季收入及其他收益78.67亿港元，同比+1%；股东应占溢利48.59亿港元，同比-1%。单季港股ADT同比下降11%，沪深股通及LME交易增长对收入形成对冲。3）期货方面，9月全国期货市场成交额84.52万亿元，同比增长18.2%；期货公司单月净利润6.38亿元，同比下降46.7%；1—9月累计实现营业收入330.47亿元、净利润91.27亿元，同比分别增长7.0%、3.1%。
风险提示：权益市场大幅波动、长端利率超预期下行、行业监管政策变化等。

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主讲人：王华炳（国投证券化工&新材料首席分析师）
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