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资讯 OLED 产品持续拓展，新材料产能建设推进
◼ 走势比较
◼ 股票数据
| 总股本/流通(亿股) | 9.16/9.02 |
| 总市值/流通(亿元) | 108.63/107 |
| 12个月内最高/最低价(元) | 22.22/10.75 |
相关研究报告
证券分析师：张世杰
E-MAIL：zhangsj@tpyzq.com
分析师登记编号：S1190523020001
证券分析师：罗平
E-MAIL：luoping@tpyzq.com
分析师登记编号：S1190524030001
事件：万润股份发布《2026 年第三季度报告》，2026 年前三季度实现营收29.58 亿元，同比增长 4.64%；实现归母净利润 2.69 亿元，同比减少12.15%。其中，2026Q3 实现营收 9.74 亿元，同比增长 1.86%；实现归母净利润 0.91 亿元，同比增长 4.13%。
电子信息材料持续拓展，OLED 产品供应取得进展。公司控股子公司三月科技多个自主知识产权 OLED 成品材料通过多家下游客户验证并实现供应，收入规模呈增长态势；九目化学收入规模同比增长，OLED 升华前材料业务继续保持业内领先供应商地位。公司半导体制造材料业务呈现增长态势，在售产品涵盖光刻胶单体、树脂、光酸及半导体制程清洗剂添加材料，其中光刻胶单体、树脂、光酸主要用于 ArF、KrF 光刻胶。公司持续丰富电子信息材料产品线，在半导体制造材料领域已开发超 300 种化合物。2026 年前三季度，公司实现毛利率 38.29%，同比降低 0.91 个百分点。
销售及管理费率下降，持续投入研发。2026 年前三季度，公司发生销售费用 0.84 亿元，销售费率 2.83%，同比降低 0.30 个百分点；发生管理费用 2.45 亿元，管理费率 8.28%，同比降低 0.92 个百分点；发生研发费用3.37 亿元，研发费率 11.40%，同比增长 0.41 个百分点；发生财务费用0.38 亿元，同比增加 0.43亿元，主要系汇率变动影响，本期发生汇兑损失，上年同期为汇兑收益。
新材料产能建设推进，产品布局持续延伸。截至 2026H1，①半导体及显示材料：万润工业园二期 C05 项目积极推进，拟扩建光刻胶用相关材料及显示用聚酰亚胺材料产能约 1,451 吨/年，其中半导体光刻胶用相关材料约 751 吨/年、显示用聚酰亚胺成品材料约 700 吨/年，公司争取在 2026年底左右完成建设。②高性能聚合物：1,500 吨/年 PTP-01（PEI）产品量产线已投入试生产，产品主要应用于型材、光纤连接器及航空航天复合材料等领域；PEEK 材料已完成中试开发并实现销售，产能约 100 吨/年。③新能源材料：固态电池材料硫化锂中试线已完成建设并开展中试，该材料为固态电池电解质的上游关键材料；九目化学无氟燃料电池质子膜材料已有中试产品向下游销售，用于相应验证与开发。
盈利预测
我们预计公司 2026-2028 年实现营收 40.95、45.30、51.10 亿元，实现归母净利润 3.92、4.71、5.35 亿元，对应 PE 27.72、23.04、20.31x，维持公司“买入”评级。
风险提示：新客户导入不及预期风险；新产品研发不及预期风险；其他风<sub>风险</sub><sup>险。</sup>
◼ 盈利预测和财务指标
| 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 营业收入(百万元) | 3,717 | 4,095 | 4,530 | 5,110 |
| 营业收入增长率(%) | 0.63% | 10.18% | 10.62% | 12.80% |
| 归母净利(百万元) | 284 | 392 | 471 | 535 |
| 净利润增长率(%) | 15.51% | 37.73% | 20.33% | 13.47% |
| 摊薄每股收益(元) | 0.31 | 0.43 | 0.51 | 0.58 |
| 市盈率(PE) | 38.18 | 27.72 | 23.04 | 20.31 |
资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算
| 资产负债表(百万) | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 货币资金 | 1,005 | 1,158 | 1,535 | 2,212 | 2,954 |
| 应收和预付款项 | 584 | 593 | 648 | 719 | 811 |
| 存货 | 1,796 | 1,748 | 2,000 | 2,210 | 2,489 |
| 其他流动资产 | 405 | 225 | 245 | 248 | 253 |
| 流动资产合计 | 3,790 | 3,725 | 4,426 | 5,390 | 6,507 |
| 长期股权投资 | 175 | 171 | 171 | 171 | 171 |
| 投资性房地产 | 173 | 164 | 164 | 164 | 164 |
| 固定资产 | 2,859 | 3,375 | 4,026 | 4,126 | 3,928 |
| 在建工程 | 1,996 | 1,837 | 918 | 459 | 230 |
| 无形资产开发支出 | 455 | 441 | 427 | 414 | 401 |
| 长期待摊费用 | 26 | 25 | 25 | 25 | 25 |
| 其他非流动资产 | 4,908 | 4,734 | 5,383 | 6,346 | 7,463 |
| 资产总计 | 10,591 | 10,745 | 11,112 | 11,704 | 12,381 |
| 短期借款 | 240 | 203 | 203 | 203 | 203 |
| 应付和预收款项 | 477 | 578 | 608 | 677 | 771 |
| 长期借款 | 1,352 | 1,274 | 1,274 | 1,274 | 1,274 |
| 其他负债 | 750 | 741 | 866 | 921 | 980 |
| 负债合计 | 2,819 | 2,797 | 2,951 | 3,075 | 3,228 |
| 股本 | 930 | 923 | 916 | 916 | 916 |
| 资本公积 | 2,585 | 2,528 | 2,528 | 2,528 | 2,528 |
| 留存收益 | 3,463 | 3,655 | 3,850 | 4,132 | 4,451 |
| 归母公司股东权益 | 7,009 | 7,135 | 7,201 | 7,483 | 7,802 |
| 少数股东权益 | 763 | 813 | 960 | 1,147 | 1,351 |
| 股东权益合计 | 7,772 | 7,948 | 8,161 | 8,629 | 9,153 |
| 负债和股东权益 | 10,591 | 10,745 | 11,112 | 11,704 | 12,381 |
| 现金流量表 (百万) | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 经营性现金流 | 1,096 | 1,090 | 1,092 | 1,365 | 1,457 |
| 投资性现金流 | -819 | -582 | -449 | -498 | -500 |
| 融资性现金流 | -15 | -378 | -228 | -190 | -215 |
| 现金增加额 | 270 | 136 | 377 | 677 | 742 |
资料来源：携宁，太平洋证券
| 利润表(百万) | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 营业收入 | 3,693 | 3,717 | 4,095 | 4,530 | 5,110 |
| 营业成本 | 2,223 | 2,246 | 2,531 | 2,801 | 3,160 |
| 营业税金及附加 | 50 | 52 | 55 | 62 | 70 |
| 销售费用 | 124 | 120 | 123 | 136 | 153 |
| 管理费用 | 365 | 368 | 410 | 408 | 460 |
| 财务费用 | -6 | 8 | 0 | 0 | 0 |
| 资产减值损失 | -145 | -116 | 0 | 0 | 0 |
| 投资收益 | -1 | -5 | -3 | -3 | -4 |
| 公允价值变动 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 营业利润 | 399 | 395 | 545 | 667 | 751 |
| 其他非经营损益 | 16 | 0 | 6 | 6 | 5 |
| 利润总额 | 416 | 395 | 551 | 673 | 756 |
| 所得税 | 32 | 9 | 12 | 15 | 17 |
| 净利润 | 383 | 386 | 539 | 658 | 739 |
| 少数股东损益 | 137 | 101 | 147 | 186 | 204 |
| 归母股东净利润 | 246 | 284 | 392 | 471 | 535 |
| 预测指标 | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 毛利率 | 39.81% | 39.56% | 38.21% | 38.18% | 38.16% |
| 销售净利率 | 6.67% | 7.65% | 9.57% | 10.41% | 10.47% |
| 销售收入增长率 | -14.22% | 0.63% | 10.18% | 10.62% | 12.80% |
| EBIT 增长率 | -53.53% | 2.87% | 23.63% | 22.12% | 12.36% |
| 净利润增长率 | -67.72% | 15.51% | 37.73% | 20.33% | 13.47% |
| ROE | 3.51% | 3.99% | 5.44% | 6.30% | 6.86% |
| ROA | 3.70% | 3.62% | 4.93% | 5.77% | 6.14% |
| ROIC | 4.20% | 4.51% | 5.42% | 6.32% | 6.77% |
| EPS (X) | 0.27 | 0.31 | 0.43 | 0.51 | 0.58 |
| PE (X) | 44.11 | 38.18 | 27.72 | 23.04 | 20.31 |
| PB (X) | 1.55 | 1.52 | 1.51 | 1.45 | 1.39 |
| PS (X) | 2.94 | 2.92 | 2.65 | 2.40 | 2.13 |
| EV/EBITDA (X) | 13.37 | 15.85 | 8.34 | 6.75 | 5.71 |
投资评级说明
1、行业评级
看好：预计未来 6个月内，行业整体回报高于沪深 300指数5%以上；
中性：预计未来 6个月内，行业整体回报介于沪深 300指数-5%与5%之间；
看淡：预计未来 6个月内，行业整体回报低于沪深 300指数5%以下。
2、公司评级
买入：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅在 15%以上；
增持：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于 5%与15%之间；
持有：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于-5%与5%之间；
减持：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于-5%与-15%之间；
卖出：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅低于-15%以下。
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