营收端彰显韧性，利润端受税费影响短期承压

食品饮料 | 证券研究报告 — 调整盈利预测

2026 年 11 月 14 日

603919.SH

增持

原评级：增持

市场价格:人民币 16.30

板块评级:强于大市

本报告要点

金徽酒 2026 年三季报点评：1-3Q26 公司收入端表现稳健，省内延续修复，利润端受费用端影响阶段性承压，维持增持评级。

股价表现

资料来源：公司公告，Wind，中银证券 2026 年11 月 11 日收市价为标准

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食品饮料：白酒Ⅱ

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金徽酒

营收端彰显韧性，利润端受税费影响短期承压

金徽酒公告 2026年三季报。1-3Q26公司实现营收 23.4亿元，同比+1.5%，归母净利 1.8亿元，同比-44.9%，其中 3Q26 公司营收、归母净利分别为 5.2 亿元、-0.4 亿元，同比分别-4.2%、-239.8%。截至三季度末，公司合同负债 8.2亿元，较二季度末增加 0.9亿元。目前白酒行业仍处深度调整期，公司严格管理渠道库存的同时，强化终端动销与消费者培养，收入端展现一定韧性；利润端则受促销及市场推广投入增加、员工持股计划股份支付以及补缴税款影响，阶段性承压。维持增持评级。

支撑评级的要点

◼ 季度，公司 元价格带产品调整效果显现，收入端实现明显修复。合同负债表现亮眼。 公司营收 亿元，同比 ；其中 营收约 亿元，同比 。（ ）分产品来看，前三季度 300 元以上/100-300 元/100 元以下产品营收同比分别为+4.6%/-1.9%/+9.4%，营收占比分别为 24.8%/53.1%/22.1%；其中，3Q26 公司 300 元以上/100-300 元/100 元以下产品营收同比分别为-5.7%/+8.7%/-20.0%。从不同价格带产品表现来看，相较上半年，三季度 100–300 元价格带产品实现明显修复，我们判断主要与公司对柔和系列的主动控量及内部结构调整告一段落有关。（ ）分渠道来看，传统经销渠道表现稳健，截至季度末，公司合同负债 亿元，环比增加 亿元，去年同期增加 亿元。公司延续渠道精细化管理，对发货节奏把控得当，渠道库存保持良性。前三季度公司互联网及直销渠道合计占营收比重为 ，整体体量较小。

◼ 省内市场份额稳健，龙头地位稳固。省外受渠道回款节奏及经销商调整影响，单季度收入同比下滑。1-3Q26 公司省内实现营收 16.8亿元，同比-0.8%，其中3Q26 省内营收 3.7 亿元，同比+4.5%，我们认为受益核心单品柔和系列调整效果显现，提振整体省内销售。1-3Q26 公司省外实现营收 5.9 亿元，同比+10.7%, 营收占比26.0%。其中，3Q26 公司省外营收1.3亿元，同比-13.6%。3Q26 公司省外销售出现波动，我们判断与渠道回款节奏短期调整及经销商数量变化有关。从经销商数量来看，截至三季度末公司经销商合计 家，其中省内家、省外 家，分别较 季度末 家 家。在酒类行业整体消费疲弱的背景下，公司在营收端的表现已好于大部分其他品牌酒企。

◼ 毛利率下降、费用率提升， 3 季度净利表现阶段性承压。（1）3Q26 毛利率为 58.7%，同比-2.7pct，我们判断主要受产品结构调整及促销投入加大影响。（2）费用端， 3Q26 公司期间费用率为49.6%，同比+11.0pct，其中销售费率、管理费用率分别为 33.7%、15.2%，同比+11.1pct、+1.6pct，主要与三季度市场推广费用增加、员工持股计划新增股份支付有关。税金及附加率为 ，同比 ，我们认为与消费税征管趋严、品鉴及业务招待用酒视同销售增加有关。（3）综上，3Q26 归母净利率为-6.8%，同比-11.5pct。

估值

◼ 公司为甘肃省内白酒龙头，深耕西北区域，近两年扎实推进用户工程体系建设，落地效果突出，品牌影响力持续抬升。结合2026 年三季报业绩表现，我们调整此前盈利预测，预计 26-28 年公司收入分别为 29.7 亿元、31.6 亿元、35.0 亿元，同比分别+1.7%、+6.5%、+10.8%，归属母公司净利分别为 2.1 亿元、3.6 亿元、4.0 亿元，同比分别-40.6%、+71.0%、+11.3%，分别为 、 、 元 股，当前市值对应 年 分别为 、 、 。考虑到促销及市场推广投入增加、员工持股计划股份支付以及补缴税款的影响，利润端阶段性承压，维持增持评级。

评级面临的主要风险

◼ 经济恢复不及预期，省外市场拓展受阻，省内竞争加剧，渠道库存超预期。

投资摘要

资料来源：公司公告，中银证券预测

图表 1. 2026 年三季报业绩概览

资料来源：同花顺，中银证券 注：表内毛利率、营业利润率、所得税率、归母净利率指标的同比单位为pc

利润表(人民币百万)

现金流量表(人民币 百万)

资料来源_： 公司公告 中银证券预测 资料来源：公司公告，中银证券预测

资产负债表(人民币 百万) 财务指标

资料来源：公司公告，中银证券预测

资料来源：公司公告，中银证券预测

披露声明

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评级体系说明

以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：

公司投资评级：

买 入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；

增 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%；

中 性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；

减 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；

未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

行业投资评级：

强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；

中 性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；

弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数；

未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。

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