文 | 一德菁英汇

先说一句绕口令：“期限”比的是期货和期货，“期现”比的是现货和期货。这两个词天天被混着说，其实看的根本不是一回事。

很多新手一听“期限结构”“期现结构”，以为是一个东西的两个叫法。实则不然！

期限结构：看的是同一品种、不同月份期货合约之间的价格排列。

期现结构：看的是同一个时刻、现货价格和期货价格之间的关系。

一个比的是“期货vs期货（不同月份）”，一个比的是“现货vs期货”。光从字面上也能分：期限=时间/月份，期现=期货+现货。记住这一句，后面就好懂了。

我们在期货里天天挂嘴边的“Back”和“Contango”，到底是个啥？讲过，期货同一品种有很多月份的合约。把1月、2月、3月……一直到明年同月的合约价格从近到远串起来，就是期限结构（也叫远期曲线）。

它长什么样，就是Back还是Contango：

Back（贴水）：近月贵、远月便宜，价格往下掉；

Contango（升水）：近月便宜、远月贵，价格往上爬。

它的含义我们复习一下：近月那头代表当下现实，远月那头代表未来预期。当下缺货→Back；当下过剩、远月还背着仓储利息成本→Contango。而且记住那条规律：Back→Contango 见顶概率较高，Contango→Back见底概率较高。

一句话：期限结构管的是“时间维度”——不同月份谁贵谁便宜。

期现结构，本质就是基差。

基差=现货价格?期货价格，就这么简单一个减法：

正基差（现货升水）：现货比期货贵，说明当下现货紧、大家急着要货；

负基差（现货贴水）：现货比期货便宜，说明当下货多、卖不动。

这里要补充一个反常识的点。很多人以为“现货升水=后市要涨、现货贴水=后市要跌”，但真实市场里，往往是期货价格的波动在主导基差，而不是现货供求。看期现结构，别光盯着现货，也得看期货那头的预期。对于非连续合约品种，主力经常跳去远月，远月合约离交割远，还有季节性因素，主要反映远期预期。基差可以长期维持很大，以此判断当下现货强弱就会失真。

还有一条：临近交割基差趋于零，这是无摩擦的理想市场假设，现实交易中基差并不必然归零。真实市场存在运输、仓储、质检、交割手续费、资金占用、交割升贴水等一系列开销，临近交割时，基差只会收敛到正负交割成本的带宽区间之内。只要价差落在这个区间，做期现套利就没有无风险利润，套利资金不会进场抹平价差，基差就可以持续不等于0。

一句话：期现结构管的是“现期两个市场”——同一时刻谁贵谁便宜。

既然都叫“结构”，当然有联系，而且联系很紧：

1. 期限结构的最近端，是锚在现货身上的。近月合约因为有交割机制，价格天然盯着现货走。所以“期现结构”其实就是期限结构这条曲线最左端那一个点。

2. 到了交割月，期现结构会“融”进期限结构里。随着合约临近交割，基差收窄到零，期现价差和近月?远月价差在逻辑上就接上了——这也是为什么套保、套利都要盯着基差看。

3. 两者都讲“供需”，只是时间尺度不同。期限结构讲”现在紧不紧、将来松不松“，期现结构讲”此刻现货和期货谁更贵“，底层都是库存和持仓成本在说话。

期限结构看“时间”——不同月份谁贵谁便宜，管大势和顶底；

期现结构看“市场”——现货和期货谁贵谁便宜，管套利和套保。

一个是纵向的时间楼梯，一个是横向的现期裂缝，合起来才是一张完整的期货“体检表”。

只有临近交割、标准交割地、标准品、套利通道通畅的前提下，基差才会向交割成本区间收敛，不是收敛到零。

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