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资讯 首旅酒店 26H 中报点评：收入短期承压 门店储备结构优化
走势比较
股票数据
| 总股本/流通(亿股) | 11.17/11.17 |
| 总市值/流通(亿元) | 131.2/131.2 |
| 12个月内最高/最低价(元) | 18.22/10.56 |
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证券分析师：王湛
电话：
E-MAIL：wangzhan@tpyzq.com
分析师登记编号：S1190517100003
事件：公司发布 2025 年年报，报告期内公司实现营业收入 35.80 亿元，同比-2.22%；归母净利润 4.41 亿元，同比+10.98%；扣非归母净利润3.68 亿元，同比+9.64%。
其中，Q2 单季度公司实现营业收入 18.03 亿元，同比-4.89%；归母净利润 2.72 亿元，同比+6.75%，扣非归母净利润 2.24 亿元，同比-1.05%。
点评：
营收短期承压，盈利逆势增长，利润率持续修复。26H1 公司营收同比小幅下滑 2.22%，主要系二季度行业淡季叠加终端供给增量较大，存量门店经营数据小幅承压所致，但公司盈利端实现逆势稳健增长，盈利质量显著优化。26H1 综合毛利率 40.27%，同比提升 1.94pct，盈利能力改善明确；单 Q2 毛利率 42.30%，同比+1.20pct，高毛利结构持续兑现。分季度看，26Q2 行业竞争加剧，整体 RevPAR 142 元、同比-1.0%，其中 ADR224 元、同比-0.2%，OCC 63.4%、同比-0.5pct，存量经营数据小幅走弱拖累营收表现，但公司依托结构优化实现利润正增长，经营韧性突出。
管理加盟业务保持增长，业务结构持续优化升级。公司轻重资产迭代逻辑持续落地，高毛利轻资产业务成为核心增长支柱，有效对冲重资产运营业务压力。26H1 酒店管理收入 12.42 亿元，同比+9.82%，显著跑赢整体营收，主要得益于特许加盟门店扩容及 CRS直销渠道效能提升；相对低毛利的酒店运营收入阶段性承压，26H1 收入 20.49 亿，同比-8.29%。截至 26 年6 月末，公司在营酒店 8013 家、客房 56.21 万间，上半年累计新开 606 家，其中 Q2 单季新开 388 家，环比提速显著，轻资产管理门店占比持续提升，进一步抬升整体盈利中枢。
费用管控成效凸显，费率持续优化。公司精细化运营与降本增效持续落地，期间费用结构持续改善，对冲行业短期经营压力。26H1 销售/管理/ 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 7.79%/11.60%/0.81%/3.15% ， 同 比 -0.25pct/+0.39pct/+0.01pct/-0.83pct，财务费用率显著下行主要系融资结构优化、利息支出减少，销售费用率随规模化运营持续压降。整体费用管控加强，叠加高毛利轻资产收入占比提升，公司净利率稳步上行，26H1归母净利率 13.38%，同比提升 1.88pct，规模效应与结构红利共振，驱动利润逆势增长。
门店扩张储备结构优质，中长期成长确定性充足。上半年公司新开店中标准管理店 300 家、占比 49.5%，截至二季度末储备门店 1641 家，其中标准店 1211 家、占比 73.8%，储备结构持续优化，为后续稳健开店提供充足支撑。短期看，下半年国庆、秋冬商旅旺季有望带动入住率、房价修复，存量 RevPAR 具备改善弹性；中长期依托完善品牌矩阵、下沉市场拓展及加盟体系优势，开店增长与结构升级双逻辑持续兑现。
投资建议：预计 2026-2028 年首旅酒店将实现归母净利润9.14/10.27/11.64 亿元，同比增速 12.63%/12.42%/13.32%。预计 2026-
2028 年 EPS 分别为 0.82/0.92/1.04 元/股，对应 2026-2028 年 PE 分别为14X、13X 和 11X，给予“买入”评级。
风险提示：存在宏观市场环境变化，酒店需求减少风险；存在大客户流失或订单大幅减少的风险；存在技术研发进展缓慢，数字化建设不达预期风险；存在酒店供给持续大幅增加，市场竞争加剧的风险。
盈利预测和财务指标
| 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 营业收入(百万元) | 7,607 | 7,520 | 7,529 | 7,626 |
| 营业收入增长率(%) | -1.86% | -1.14% | 0.12% | 1.29% |
| 归母净利(百万元) | 811 | 914 | 1,027 | 1,164 |
| 净利润增长率(%) | 0.60% | 12.63% | 12.42% | 13.32% |
| 摊薄每股收益(元) | 0.73 | 0.82 | 0.92 | 1.04 |
| 市盈率(PE) | 16.17 | 14.36 | 12.77 | 11.27 |
资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算
资产负债表（百万）
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 货币资金 | 1,303 | 1,440 | 3,410 | 5,470 | 7,610 |
| 应收和预付款项 | 302 | 241 | 301 | 301 | 304 |
| 存货 | 41 | 31 | 33 | 32 | 31 |
| 其他流动资产 | 1,453 | 1,784 | 1,773 | 1,773 | 1,776 |
| 流动资产合计 | 3,099 | 3,495 | 5,517 | 7,575 | 9,721 |
| 长期股权投资 | 398 | 339 | 339 | 339 | 339 |
| 投资性房地产 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 固定资产 | 1,972 | 1,874 | 1,619 | 1,364 | 1,109 |
| 在建工程 | 107 | 70 | 100 | 130 | 160 |
| 无形资产开发支出 | 3,386 | 3,348 | 3,303 | 3,258 | 3,213 |
| 长期待摊费用 | 1,680 | 1,450 | 1,250 | 1,050 | 850 |
| 其他非流动资产 | 17,343 | 17,308 | 17,861 | 18,481 | 19,185 |
| 资产总计 | 24,885 | 24,389 | 24,472 | 24,622 | 24,855 |
| 短期借款 | 40 | 229 | 229 | 229 | 229 |
| 应付和预收款项 | 148 | 134 | 138 | 134 | 132 |
| 长期借款 | 8 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他负债 | 12,868 | 11,876 | 11,589 | 11,335 | 11,107 |
| 负债合计 | 13,065 | 12,239 | 11,957 | 11,698 | 11,468 |
| 股本 | 1,117 | 1,117 | 1,117 | 1,117 | 1,117 |
| 资本公积 | 7,445 | 7,442 | 7,442 | 7,442 | 7,442 |
| 留存收益 | 3,119 | 3,528 | 3,875 | 4,266 | 4,709 |
| 归母公司股东权益 | 11,698 | 12,073 | 12,423 | 12,813 | 13,256 |
| 少数股东权益 | 122 | 77 | 93 | 110 | 131 |
| 股东权益合计 | 11,821 | 12,150 | 12,515 | 12,924 | 13,387 |
| 负债和股东权益 | 24,885 | 24,389 | 24,472 | 24,622 | 24,855 |
| 现金流量表 (百万) | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 经营性现金流 | 3,371 | 3,313 | 3,175 | 3,340 | 3,513 |
| 投资性现金流 | -989 | -863 | -186 | -188 | -195 |
| 融资性现金流 | -2,268 | -2,326 | -1,018 | -1,093 | -1,178 |
| 现金增加额 | 114 | 123 | 1,971 | 2,059 | 2,140 |
资料来源：携宁，太平洋证券
| 利润表(百万) | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 营业收入 | 7,751 | 7,607 | 7,520 | 7,529 | 7,626 |
| 营业成本 | 4,778 | 4,573 | 4,388 | 4,239 | 4,145 |
| 营业税金及附加 | 59 | 56 | 56 | 56 | 57 |
| 销售费用 | 577 | 665 | 662 | 655 | 656 |
| 管理费用 | 837 | 853 | 842 | 843 | 854 |
| 财务费用 | 355 | 279 | 240 | 211 | 175 |
| 资产减值损失 | -95 | -94 | -71 | -80 | -85 |
| 投资收益 | 29 | 22 | 23 | 15 | 8 |
| 公允价值变动 | 24 | 30 | 0 | 0 | 0 |
| 营业利润 | 1,111 | 1,133 | 1,288 | 1,449 | 1,644 |
| 其他非经营损益 | 9 | 6 | 12 | 12 | 12 |
| 利润总额 | 1,120 | 1,139 | 1,300 | 1,461 | 1,656 |
| 所得税 | 300 | 325 | 370 | 416 | 472 |
| 净利润 | 820 | 814 | 929 | 1,045 | 1,184 |
| 少数股东损益 | 14 | 3 | 16 | 18 | 20 |
| 归母股东净利润 | 806 | 811 | 914 | 1,027 | 1,164 |
| 预测指标 | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 毛利率 | 38.36% | 39.88% | 41.65% | 43.69% | 45.65% |
| 销售净利率 | 10.40% | 10.66% | 12.15% | 13.64% | 15.26% |
| 销售收入增长率 | -0.54% | -1.86% | -1.14% | 0.12% | 1.29% |
| EBIT 增长率 | -0.47% | -3.43% | 7.09% | 8.56% | 9.50% |
| 净利润增长率 | 1.41% | 0.60% | 12.63% | 12.42% | 13.32% |
| ROE | 6.89% | 6.72% | 7.35% | 8.02% | 8.78% |
| ROA | 3.27% | 3.31% | 3.80% | 4.26% | 4.79% |
| ROIC | 5.29% | 5.02% | 5.34% | 5.74% | 6.21% |
| EPS (X) | 0.72 | 0.73 | 0.82 | 0.92 | 1.04 |
| PE (X) | 16.27 | 16.17 | 14.36 | 12.77 | 11.27 |
| PB (X) | 1.12 | 1.09 | 1.06 | 1.02 | 0.99 |
| PS (X) | 1.69 | 1.72 | 1.74 | 1.74 | 1.72 |
| EV/EBITDA (X) | 6.83 | 7.72 | 4.95 | 4.17 | 3.40 |
投资评级说明
1、行业评级
看好：预计未来 6个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数5%以上；
中性：预计未来 6个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与5%之间；
看淡：预计未来 6个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数5%以下。
2、公司评级
买入：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 15%以上；
增持：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 5%与15%之间；
持有：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-5%与5%之间；
减持：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-5%与-15%之间；
卖出：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅低于-15%以下。
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