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优于大市
宁德时代 A 股估值分析：估值底就在当前，极端悲观情景下的盈利推演
公司研究·公司快评
电力设备·电池
投资评级：优于大市（维持）
证券分析师： 王蔚祺
010-88005313
wangweiqi2@guosen.com.cn
执证编码：S0980520080003
联系人： 王喆萱
wangzhexuan@guosen.com.cn
事项：
2026年以来海外新能源车市场繁荣发展，特别是欧洲市场保持较高增速，渗透率不断提升。最新数据显示，今年 9 月九国新能源车市表现亮眼，单月销量 47.13万辆，同比+51%、环比+85%；渗透率进一步升至 43.2%，同比提高 11.4 个百分点、环比抬升 1.4 个百分点。今年前 9 个月欧洲九国累计销量 288万辆，同比增长39%。与此同时，国内出口高速增长，9 月份吉利、长城新能源车出口量分别为 10.7/6.0 万辆，同比+162%/+19%，1-9 月份累计出口 79.8/47.6 万辆、同比+162%/+42%。
国信电新观点：宁德时代作为全球动力电池和储能电芯的双龙头，在海外动力电池市场和全球集中式储能行业拥有长期稳定的市场占有率（2026H1市占率分别为 39.9%/27.1%）和品牌美誉度，同时在竞争策略上长期守住不盲目参与价格战的行业底线，专注于技术和品质领先，为客户打造最优性价比的解决方案。同时公司长期经营现金流稳健，信用账期和供应链管理话语权稳定，股息政策和回购安排充分关切投资者价值回报。最近一段时间公司 A 股估值持续回调，我们对公司在行业极端悲观的情景推演得出公司静态 PE（ttm)底线在 14 倍。当前港股已经较 A 股溢价超过 40%。我们判断当前宁德时代 A 股估值运行在底部区间，近期下跌主要受到双创流动性压力，未来公司价值回归的空间和动能较强，重点推荐。
我 们 维 持 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司 2026-2028 年 实 现 归 母 净 利 润 963.51/1200.89/1408.87 亿 元 ， 同 比+33%/+25%/+17%，EPS 为 21.11/26.31/30.87 元，动态 PE 为 14.3/11.5/9.8 倍，维持优于大市评级。
评论：
一、历史上的估值低有多少？极端情况估值还会跌多少？
复盘 2024年宁德时代同样面临市场宏观、去宁德化叙事和贸易摩擦三重压力，当时公司三个维度的相对估值均跌至历史最低。
宁德时代 2024年估值由三重压制共振形成：宏观流动性、产业叙事、海外政策。（1）宏观 Beta：A 股流动性冲击，2024年 1 月 A 股快速下跌，沪深 300 单月−6.3%，创业板指−16.8%；风险偏好收缩压制高权重成长股。（2）产业叙事：去宁化集中落地，2023 年末至 2024 年初多家车企公布自研电池计划。（3）海外政策风险：美国禁用采购条款，2024年 1 月美国通过法案，禁止国防部自 2027 年 10 月起采购宁德时代、比亚迪等六家中国公司电池；2024年 5 月对华锂电池关税上调至 25%。2024年 1月份，公司静态盈率（ttm）被压缩至 14x，市场定价隐含“份额下滑+盈利下修”的双重悲观预期。
2024年 1月 30日宁德时代动态、静态 PE+每股现金流倍数同时见底，其中 PE(ttm)跌至 14倍，PE-FY1 跌至 11倍，PCF(ttm)跌至 7.04倍。截至 2026 年 10月 8日收盘，这三个指标分别为 16 倍、18倍、10倍，距离历史最低水平还有 10%、18%、28%的下跌空间。
图1：宁德 2024年外部环境与业务成果复盘
二、本轮估值调整的底部支撑力是什么？答案在现金流中。
我们复盘上一轮 PCF最低值为 7倍，但当时对新能源制造业的定价逻辑以关注成长性为主，随后进入 2024年下半年整个 A 股市场的定价逻辑发生变化，同时宁德时代也提高了现金分红比例，凭借长期高水平的净现金流，公司估值迅速提升。最近几年公司经营性净现金流与归母净利润长期保持稳定的差距。2026年上半年的滚动 4个季度净现金流在碳酸锂快速涨价、下游销量暴涨公司需要大量备货的前提下，差额有所收窄，我们预期未来随着锂价的回落和发出商品的大量确收，公司资金将加速回笼，PCF 因为分母的增加而自然下降，从而形成对公司估值的底部支撑。
三、历史重现，判断当前是底部区间的依据共有四点：宏观压力、产业叙事、贸易摩擦与碳酸锂短期暴跌
宏观压力、产业叙事、贸易摩擦与碳酸锂短期暴跌这四点在上一轮估值底部均出现；碳酸锂急跌与宁德时代的估值回调历史上多次重叠。2026年 5 月以来碳酸锂价格发生新一轮急跌行情，截至 2026年 9 月 30 日，现货价格累计下跌 39%，9 月单月下跌超过 23%，均属于历史上跌幅较快的阶段。
四、极端情景假设下，推演宁德时代盈利底（推演值，非正式预测）
当前市场对宁德时代盈利最大的担忧来自新能源车国内销量同比负增长的行业现实，这一情况自 2026 年持续存在。根据中汽协数据，2026年 8 月新能源车国内销量 111.7 万辆，同比-5%、环比+11%，渗透率为65.6%，同比+13.5pct、环比+0.2pct。2026 年 1-8 月份新能源车国内累计销量为 721.4 万辆，同比-11%。我们预期 2026全年新能源车国内销量维持在 1300万辆以上。
表1：新能源车国内上险量同比变化
| 同比 | 2023A | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 常规情景 | +36.8% | +49.7% | +17.7% | -7.4% | +6.7% | +6.2% |
| 悲观情景 | +36.8% | +49.7% | +17.7% | -7.4% | -20.0% | +5.9% |
资料来源：高工锂电，国信证券经济研究所整理及测算
表2：新能源车国内上险量绝对值与差异（万辆）
| 2026E | 2027E | 2028E | |
| 常规情景 | 1,237 | 1,320 | 1,401 |
| 悲观情景 | 1,237 | 990 | 1,049 |
| 差异 | - | -330 | -353 |
| 差异% | - | -25.0% | -25.2% |
| 其中商用车·常规 | 101 | 121 | 139 |
| 其中商用车·悲观 | 101 | 81 | 93 |
资料来源：高工锂电，国信证券经济研究所整理及测算
假设极端悲观的情景 2027 年新能源车国内市场主要品牌同步下降 20%，市场总量下跌 25%跌至 990万辆，
2028年市场仅恢复 6%的增速，我们推演测算宁德时代 2026-2028 年的盈利下限分别为 947亿元、929 亿元、1067亿元（极端推演，非盈利预测）。
表3：悲观预期下宁德时代业绩测算（截止 2026年 10月 9日）（非盈利预测，请谨慎参考）
| 2026E | 2027E | 2028E | |
| 动力出货(GWh) | 688 | 628 | 702 |
| 储能出货(GWh) | 267 | 279 | 358 |
| 合计出货(GWh) | 955 | 907 | 1,060 |
| 营业收入(亿元) | 6,063 | 5,544 | 6,342 |
| 归母净利润(亿元) | 947 | 929 | 1,067 |
| PE(当前股价) | 14.6x | 14.8x | 12.9x |
资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及测算
同时考虑国内客户的份额调整政策，我们根据现实的供应链安排和车型定点情况，调整宁德时代部分车企客户的动力份额，得到 2027-2028 年最悲观情况下公司国内市场占有率分别在 43%和 40%附近。在我们的悲观假设情境下，公司动力电池出货量在 2027 和 2028 年分别为 900GWh 和 1060GWh 左右；储能出货量分别为 279GWh 和 358GWh。
极端悲观情景对业绩的下行风险已经做考虑，比较我们的基准预测可以看到，悲观假设下公司在 2028 年动力电池板块因为量的毛利额差异为 379 亿元，单位毛利形成的差异为 21 亿元。储能电池板块毛利额差异 60亿元，几乎全部来自量的差异，这一情景结果是源自公司的不盲目打价格战策略去推演。
表4：宁德时代动力电池板块盈利差异
| 指标 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 动力电池板块 | 保守与基准情景毛利差异(亿元) | 82 | 262 | 400 |
| 其中:出货量差异(亿元) | 82 | 244 | 379 | |
| 单位毛利差异(亿元) | 0 | 18 | 21 | |
| 储能电池板块 | 保守与基准情景毛利差异(亿元) | 12 | 36 | 60 |
| 其中:出货量差异(亿元) | 12 | 36 | 60 | |
| 单位毛利差异(亿元) | 0 | 0 | 0 |
资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及测算
核心结论：
公司 2026-2027 年的 PE-TTM随着业绩发布，自然下探值在 14倍的历史底部，因此我们判断当前 1.3万亿元就是公司总市值的底部区间，进一步下跌的空间和时间窗口均极为有限。当前宁德时代港股市值 1.9 万亿元（2026-10-09）。
风险提示
新能源车销量不及预期；储能需求不及预期；原材料价格大幅波动的风险；贸易保护主义和贸易摩擦风险；海外产能建设进展不及预期。
相关研究报告：
《宁德时代（300750.SZ）-业绩维持快速增长，回购彰显发展信心》 ——2026-07-31
《宁德时代（300750.SZ）-产品全面升级，技术创新夯实龙头领先优势》——2026-04-22 《宁德时代（300750.SZ）-盈利能力表现稳健，市场份额稳中有升》——2026-04-17 《宁德时代（300750.SZ）-电池龙头盈利强劲，产能扩张加速推进》——2026-03-13 《宁德时代（300750.SZ）-2025年三季报点评-动储电池盈利能力表现强劲，全球化布局加速推进》——2025-10-21
财务预测与估值
| 资产负债表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 现金及现金等价物 | 303512 | 333513 | 312447 | 357884 | 420172 |
| 应收款项 | 64266 | 77783 | 96455 | 114973 | 132982 |
| 存货净额 | 59836 | 94526 | 143836 | 177686 | 205517 |
| 其他流动资产 | 61876 | 57874 | 47276 | 58494 | 67593 |
| 流动资产合计 | 510142 | 638482 | 684763 | 800074 | 922621 |
| 固定资产 | 142344 | 176134 | 256900 | 293832 | 305160 |
| 无形资产及其他 | 14420 | 15264 | 13083 | 10903 | 8722 |
| 其他长期资产 | 64961 | 80064 | 98824 | 114451 | 123552 |
| 长期股权投资 | 54792 | 64884 | 64884 | 64884 | 64884 |
| 资产总计 | 786658 | 974828 | 1118454 | 1284144 | 1424940 |
| 短期借款及交易性金融负债 | 42578 | 35173 | 30000 | 30000 | 30000 |
| 应付款项 | 198334 | 263606 | 241349 | 291803 | 294627 |
| 其他流动负债 | 48426 | 51614 | 82618 | 102229 | 118154 |
| 流动负债合计 | 317172 | 399626 | 415732 | 500332 | 531032 |
| 长期借款及应付债券 | 93161 | 81678 | 81678 | 81678 | 81678 |
| 其他长期负债 | 102869 | 122497 | 185408 | 189773 | 213676 |
| 长期负债合计 | 196030 | 204175 | 267087 | 271452 | 295354 |
| 负债合计 | 513202 | 603801 | 682819 | 771784 | 826387 |
| 少数股东权益 | 26526 | 33919 | 38278 | 43089 | 48440 |
| 股东权益 | 246930 | 337108 | 397358 | 469271 | 550113 |
| 负债和股东权益总计 | 786658 | 974828 | 1118454 | 1284144 | 1424940 |
| 关键财务与估值指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股收益 | 11.52 | 15.82 | 20.83 | 25.96 | 30.45 |
| 每股红利 | 5.76 | 7.91 | 10.41 | 12.98 | 15.23 |
| 每股净资产 | 62.10 | 81.30 | 94.16 | 110.74 | 129.37 |
| ROIC | 13% | 14% | 17% | 19% | 22% |
| ROE | 22% | 24% | 26% | 27% | 27% |
| 毛利率 | 24% | 26% | 23% | 23% | 23% |
| EBIT Margin | 15% | 17% | 16% | 16% | 17% |
| EBITDA Margin | 21% | 23% | 21% | 21% | 22% |
| 收入增长 | -10% | 17% | 46% | 24% | 16% |
| 净利润增长率 | 15% | 42% | 33% | 25% | 17% |
| 资产负债率 | 65% | 62% | 61% | 60% | 58% |
| 息率 | 1.4% | 2.0% | 2.6% | 3.2% | 3.8% |
| P/E | 34.9 | 25.4 | 19.3 | 15.5 | 13.2 |
| P/B | 6.5 | 4.9 | 4.3 | 3.6 | 3.1 |
| EV/EBITDA | 29.5 | 25.5 | 19.5 | 16.1 | 14.0 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
| 利润表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 362013 | 423702 | 617649 | 763004 | 882516 |
| 营业成本 | 273519 | 312383 | 472756 | 584943 | 675934 |
| 营业税金及附加 | 2057 | 2832 | 3088 | 3434 | 3795 |
| 销售费用 | 3563 | 3735 | 4941 | 5723 | 6178 |
| 管理费用 | 9690 | 11667 | 13588 | 16023 | 17650 |
| 研发费用 | 18607 | 22147 | 25015 | 28231 | 30888 |
| 财务费用 | (4132) | (7940) | (3488) | (4450) | (5269) |
| 投资收益 | 3988 | 7971 | 14000 | 15000 | 15500 |
| 资产信用减值及公允价值变动 | (9250) | (9079) | (6000) | (1400) | (2500) |
| 其他收入 | 10605 | 11749 | 13100 | 9900 | 12000 |
| 营业利润 | 64052 | 89519 | 122848 | 152601 | 178339 |
| 营业外净收支 | (870) | 8 | 40 | 0 | 0 |
| 利润总额 | 63182 | 89527 | 122888 | 152601 | 178339 |
| 所得税费用 | 9175 | 12740 | 17819 | 22890 | 26751 |
| 少数股东损益 | 3262 | 4585 | 8719 | 9622 | 10702 |
| 归属于母公司净利润 | 50745 | 72201 | 96351 | 120089 | 140887 |
| 现金流量表(百万元) | 2020 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 50745 | 72201 | 96351 | 120089 | 140887 |
| 资产减值准备 | (8423) | (8660) | (5000) | (3000) | (2500) |
| 折旧摊销 | 22908 | 24835 | 32295 | 38748 | 43353 |
| 公允价值变动损失 | 0 | 0 | (2600) | (1000) | (1000) |
| 财务费用 | (4132) | (7940) | (3488) | (4450) | (5269) |
| 营运资本变动 | 2909 | 37365 | (43469) | 15727 | (28559) |
| 其它 | 28852 | 7479 | 61742 | (1463) | 17336 |
| 经营活动现金流 | 96990 | 133220 | 139319 | 169101 | 169517 |
| 资本开支 | (31180) | (42345) | (110880) | (73500) | (52500) |
| 其它投资现金流 | (17695) | (52131) | (7360) | (1627) | 5398 |
| 投资活动现金流 | (48875) | (94476) | (118240) | (75127) | (47102) |
| 权益性融资 | 25863 | 42070 | 0 | 0 | 0 |
| 负债净变化 | 1217787 | 1587227 | (5173) | 0 | 0 |
| 支付股利、利息 | (1262306) | (1643547) | (40460) | (52986) | (65395) |
| 其它融资现金流 | 1227312 | 1598710 | (5173) | 0 | 0 |
| 融资活动现金流 | (14524) | (6310) | (42145) | (48536) | (60127) |
| 现金净变动 | 33591 | 32435 | (21066) | 45437 | 62288 |
| 货币资金的期初余额 | 264307 | 303512 | 333513 | 312447 | 357884 |
| 货币资金的期末余额 | 303512 | 333513 | 312447 | 357884 | 420172 |
| 企业自由现金流 | 41288 | 80698 | (38042) | 86928 | 88154 |
| 权益自由现金流 | 1269921 | 1683215 | (40233) | 90711 | 92633 |
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国信证券投资评级
| 投资评级标准 | 类别 | 级别 | 说明 |
| 报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。 | 股票投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数10%以上 |
| 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 | ||
| 无评级 | 股价与市场代表性指数相比无明确观点 | ||
| 行业投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 | |
| 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 |
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