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资讯 利润加速修复，全渠道战略初显成效
投资要点
<sup></sup>事件：2026年前三季度，公司实现营收 38.4亿元（+11.2%），归母净利润 3.7亿元（+76.1%），扣非归母净利润3.5亿元（+94.9%）。
全球化进程加速，线上+线下全渠道战略初显成效。公司业务已覆盖业务全球约187个国家和地区，拥有超2500万用户。公司已陆续在越南、菲律宾、印度尼西亚、印度和泰国等国家设立分子公司，建立本地化运营团队，开拓东南亚、非洲中东等市场。境外子公司PTS和 Trividia的产品覆盖超5.5万家零售药店，重点发力欧美市场，并通过投标等模式开拓墨西哥、非洲地区业务。同时，跨境电商业务通过自建网站和第三方线上平台（eBay、Amazon、AliExpress等）设立店铺的模式开展，已在欧洲、北美、东南亚等 18个国家拥有了合作海外仓，实现物流本地化。
深度布局 AI 战略，糖尿病管理数智化升级。2025年 10月，公司正式推出 AI健康管家“小诺智能体”，通过整合患者的居家监测、生活行为、健康档案等多维数据，为用户输出定制化控糖方案。2026年 8月，搭载小诺智能体的血糖仪 i6上市，开售首周周期GMV突破 2000万元，稳居全网CGM新品销售榜首，已有超28万用户体验过小诺智能体AI血糖管理，全网曝光量超8000万次。
<sup></sup> 盈利预测：预计 2026-2028 年营业收入分别 51/57/63 亿元，对应 PE 为 25/20/17倍。
风险提示：CGM放量不及预期、海外研发进展不及预期、子公司扭亏不及预期等风险。
| 指标/年度 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 4659.34 | 5149.37 | 5691.27 | 6293.17 |
| 增长率 | 4.87% | 10.52% | 10.52% | 10.58% |
| 归属母公司净利润(百万元) | 92.65 | 403.36 | 506.80 | 601.66 |
| 增长率 | -71.61% | 335.37% | 25.64% | 18.72% |
| 每股收益EPS(元) | 0.17 | 0.72 | 0.91 | 1.08 |
| 净资产收益率ROE | 0.64% | 12.59% | 14.10% | 14.82% |
| PE | 108 | 25 | 20 | 17 |
| PB | 3.22 | 3.15 | 2.82 | 2.50 |
数据来源：Wind，西南证券
西南证券研究院
分析师：杜向阳
执业证号：S1250520030002
电话：021-68416017
邮箱：duxy@swsc.com.cn
分析师：雷瑞
执业证号：S1250525110001
电话：021-68416017
邮箱：leir@swsc.com.cn
相对指数表现
基础数据
| 总股本(亿股) | 5.57 |
| 流通A股(亿股) | 4.48 |
| 52周内股价区间(元) | 13.65-19.68 |
| 总市值(亿元) | 100.29 |
| 总资产(亿元) | 62.08 |
| 每股净资产(元) | 5.53 |
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1. 三诺生物（300298）：内生增长强劲，海外市场机遇与挑战并存(2025-10-28)
关键假设：
假设 1：血糖测试仪：随着全球糖尿病患病率不断提升，患者知晓率逐步增长，指尖血糖仪市场稳步增长。假设 2026-2028年公司血糖测试仪复合增速为 11%。
假设 2：即时检测 POCT监测系统：2026年起，公司将 iPOCT 监测系统、血脂检测系统、糖化血红蛋白检测系统、血压计等业务统一归入为即时检测POCT产品，国内市场保持稳定增长。同时，公司加速全球化战略布局，海外分子公司和跨境电商多渠道协同开拓国际市场。假设 2026-2028年公司即时检测 POCT监测系统复合增速为 9%。
基于以上假设，我们预测公司 2026-2028年分业务收入如下表：
表 1：分业务收入
| 单位:亿元 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 血糖测试仪 | 收入 | 34.7 | 38.5 | 42.7 | 47.5 |
| 增速 | 4% | 11% | 11% | 11% | |
| 即时检测 POCT 产品 | 收入 | 7.4 | 8.1 | 8.8 | 9.5 |
| 增速 | - | 9% | 9% | 9% | |
| 糖尿病营养、护理等辅助产品 | 收入 | 4.5 | 4.9 | 5.4 | 5.9 |
| 增速 | 15% | 10% | 10% | 10% | |
| 合计 | 收入 | 46.6 | 51.5 | 56.9 | 62.9 |
| 增速 | 5% | 11% | 11% | 11% | |
| 毛利率 | 49% | 53% | 54% | 56% | |
数据来源：Wind，西南证券
附表：财务预测与估值
| 利润表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 4659.34 | 5149.37 | 5691.27 | 6293.17 |
| 营业成本 | 2388.47 | 2401.76 | 2605.07 | 2778.56 |
| 营业税金及附加 | 45.93 | 51.02 | 56.32 | 62.26 |
| 销售费用 | 1258.30 | 1441.82 | 1593.56 | 1793.55 |
| 管理费用 | 456.82 | 463.44 | 483.76 | 547.51 |
| 研发费用 | 235.56 | 257.47 | 284.56 | 314.66 |
| 财务费用 | 35.17 | 30.90 | 28.46 | 31.47 |
| 资产减值损失 | -184.32 | -30.00 | -30.00 | -30.00 |
| 投资收益 | 1.40 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 公允价值变动损益 | 1.35 | 0.67 | 1.01 | 0.84 |
| 其他经营损益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 营业利润 | 64.01 | 533.63 | 670.56 | 796.01 |
| 其他非经营损益 | 10.05 | -0.08 | -0.20 | -0.16 |
| 利润总额 | 74.05 | 533.55 | 670.36 | 795.85 |
| 所得税 | 51.98 | 85.37 | 107.26 | 127.34 |
| 净利润 | 22.08 | 448.18 | 563.11 | 668.51 |
| 少数股东损益 | -70.57 | 44.82 | 56.31 | 66.85 |
| 归属母公司股东净利润 | 92.65 | 403.36 | 506.80 | 601.66 |
| 资产负债表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 货币资金 | 779.06 | 674.86 | 1357.80 | 2168.61 |
| 应收和预付款项 | 570.64 | 689.81 | 756.15 | 824.35 |
| 存货 | 760.18 | 771.14 | 883.13 | 919.55 |
| 其他流动资产 | 354.87 | 327.69 | 336.46 | 346.20 |
| 长期股权投资 | 9.48 | 9.48 | 9.48 | 9.48 |
| 投资性房地产 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 固定资产和在建工程 | 1839.57 | 1713.80 | 1581.05 | 1446.90 |
| 无形资产和开发支出 | 1216.05 | 1046.03 | 926.02 | 806.01 |
| 其他非流动资产 | 432.36 | 431.07 | 429.78 | 428.49 |
| 资产总计 | 5962.22 | 5663.88 | 6279.87 | 6949.59 |
| 短期借款 | 112.33 | 100.00 | 100.00 | 80.00 |
| 应付和预收款项 | 627.46 | 676.03 | 728.65 | 774.83 |
| 长期借款 | 201.70 | 301.70 | 401.70 | 501.70 |
| 其他负债 | 1576.55 | 1025.69 | 1056.63 | 1083.02 |
| 负债合计 | 2518.04 | 2103.43 | 2286.98 | 2439.55 |
| 股本 | 560.27 | 556.85 | 556.85 | 556.85 |
| 资本公积 | 1025.35 | 925.35 | 875.35 | 825.35 |
| 留存收益 | 1603.90 | 1988.73 | 2414.85 | 2915.16 |
| 归属母公司股东权益 | 3112.86 | 3184.31 | 3560.44 | 4010.74 |
| 少数股东权益 | 331.32 | 376.14 | 432.45 | 499.30 |
| 股东权益合计 | 3444.18 | 3560.45 | 3992.89 | 4510.04 |
| 负债和股东权益合计 | 5962.22 | 5663.88 | 6279.87 | 6949.59 |
| 业绩和估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| EBITDA | 286.37 | 761.60 | 903.07 | 1032.92 |
| PE | 108.25 | 24.86 | 19.79 | 16.67 |
| PB | 3.22 | 3.15 | 2.82 | 2.50 |
| PS | 2.15 | 1.95 | 1.76 | 1.59 |
| EV/EBITDA | 33.08 | 12.59 | 9.98 | 8.01 |
| 股息率 | 0.00% | 0.18% | 0.80% | 1.01% |
数据来源：Wind，西南证券
| 现金流量表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 22.08 | 448.18 | 563.11 | 668.51 |
| 折旧与摊销 | 187.20 | 197.08 | 204.05 | 205.45 |
| 财务费用 | 35.17 | 30.90 | 28.46 | 31.47 |
| 资产减值损失 | -184.32 | -30.00 | -30.00 | -30.00 |
| 经营营运资本变动 | 166.76 | -610.72 | -86.48 | -94.51 |
| 其他 | 378.26 | 47.32 | 11.92 | 81.88 |
| 经营活动现金流净额 | 605.14 | 82.75 | 691.06 | 862.80 |
| 资本支出 | 124.63 | 100.00 | 50.00 | 50.00 |
| 其他 | -418.52 | 1.05 | 1.01 | 0.84 |
| 投资活动现金流净额 | -293.89 | 101.05 | 51.01 | 50.84 |
| 短期借款 | -17.75 | -12.33 | 0.00 | -20.00 |
| 长期借款 | 201.58 | 100.00 | 100.00 | 100.00 |
| 股权融资 | -83.56 | -103.42 | -50.00 | -50.00 |
| 支付股利 | 0.00 | -18.53 | -80.67 | -101.36 |
| 其他 | -475.98 | -253.73 | -28.46 | -31.47 |
| 筹资活动现金流净额 | -375.71 | -288.01 | -59.13 | -102.82 |
| 现金流量净额 | -71.58 | -104.20 | 682.94 | 810.81 |
| 财务分析指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 成长能力 | ||||
| 销售收入增长率 | 4.87% | 10.52% | 10.52% | 10.58% |
| 营业利润增长率 | -83.96% | 733.70% | 25.66% | 18.71% |
| 净利润增长率 | -93.62% | 1930.11% | 25.64% | 18.72% |
| EBITDA 增长率 | -54.18% | 165.95% | 18.58% | 14.38% |
| 获利能力 | ||||
| 毛利率 | 48.74% | 53.36% | 54.23% | 55.85% |
| 三费率 | 37.57% | 37.60% | 37.00% | 37.70% |
| 净利率 | 0.47% | 8.70% | 9.89% | 10.62% |
| ROE | 0.64% | 12.59% | 14.10% | 14.82% |
| ROA | 0.37% | 7.91% | 8.97% | 9.62% |
| ROIC | 0.86% | 13.72% | 16.39% | 20.09% |
| EBITDA/销售收入 | 6.15% | 14.79% | 15.87% | 16.41% |
| 营运能力 | ||||
| 总资产周转率 | 0.77 | 0.89 | 0.95 | 0.95 |
| 固定资产周转率 | 2.95 | 3.23 | 3.53 | 4.18 |
| 应收账款周转率 | 5.99 | 6.51 | 6.27 | 6.33 |
| 存货周转率 | 3.15 | 2.95 | 3.06 | 3.04 |
| 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 | 106.72% | — | — | — |
| 资本结构 | ||||
| 资产负债率 | 42.23% | 37.14% | 36.42% | 35.10% |
| 带息债务/总负债 | 12.47% | 19.10% | 21.94% | 23.84% |
| 流动比率 | 1.14 | 1.50 | 1.93 | 2.40 |
| 速动比率 | 0.79 | 1.03 | 1.42 | 1.88 |
| 股利支付率 | 0.00% | 4.59% | 15.92% | 16.85% |
| 每股指标 | ||||
| 每股收益 | 0.17 | 0.72 | 0.91 | 1.08 |
| 每股净资产 | 5.59 | 5.72 | 6.39 | 7.20 |
| 每股经营现金 | 1.09 | 0.15 | 1.24 | 1.55 |
| 每股股利 | 0.00 | 0.03 | 0.14 | 0.18 |
分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。
投资评级说明
报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中： 股市场以沪深 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。
| 公司评级 | 买入:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 |
| 持有:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 | |
| 中性:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 | |
| 回避:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间 | |
| 卖出:未来6个月内,个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下 | |
| 行业评级 | 强于大市:未来6个月内,行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上 |
| 跟随大市:未来6个月内,行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间 | |
| 弱于大市:未来6个月内,行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 |
重要声明
西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。
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