新乳业（002946.SZ）

液奶增长稳健，内生盈利持续改善

核心观点

公司发布 2026 年三季报。2026Q1-3 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 88.58/7.05/7.22 亿元，同比+5.03%/+13.23%/+11.63%。单Q3 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 30.45/2.40/2.46 亿元，同比+4.72%/+6.19%/+4.35%，收入增速较 Q2 提升。2026Q1-3 经营活动现金流净额 10.90 亿元，同比+1.77%。

低温品类增长稳健，新品及新渠道持续贡献增量。2026 前三季度低温品类保持双位数增长，新品收入占比保持双位数。单 Q3 低温品类接近双位数增长，鲜奶表现好于酸奶，常温品类保持正增，其他业务降幅收窄。其中活润延续双位数增长；唯品受上年高基数等因素影响，2026Q3有所承压，2026Q4通过新品及渠道拓展寻求改善。渠道方面，零食量贩等新渠道保持较好增长，公司积极把握冷链配套完善带来的低温品类拓展机会。展望 Q4，公司持续推进活润、初心等重点品类新品研发及储备，新品贡献及渠道拓展有望支持收入稳健增长。

渠道结构变化影响毛利率，费率优化支持内生盈利改善。2026Q3毛利率为 26.77%，同比-1.67pcts，预计主要系低毛利、低费率的新渠道占比提升，原奶及包材成本亦有影响；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.35%/2.49%/0.34%/0.54%，同比-1.73/-0.42/-0.05/-0.20pcts。实际毛销差为 13.42%，同比+0.06pcts，管理、研发及财务费率持续优化。税收变化及投资收益等科目拖累表观利润。综合以上因素，2026Q1-3/Q3归母净利率分别为 7.96%/7.89%，同比+0.58/+0.11pcts，盈利能力延续提升。

投资建议：核心盈利持续提升，低温引领成长逻辑依然清晰，维持“优于大市”评级。考虑原奶价格温和上行，叠加税收等扰动，我们小幅调整盈利预测。预计 2026/2027/2028 年公司实现营收 117.8/124.2/131.1亿元，同比+4.8%/+5.5%/+5.5%；归母净利润为 8.45/9.64/10.73 亿元，（原预测为 8.55/10.08/11.09 亿元），同比+15.6%/+14.0%/+11.3%；实现 EPS0.98/1.12/1.25 元。公司是乳制品稀缺的成长性企业，后续关注 Q4 新品放量及盈利提升兑现，维持“优于大市”评级。

风险提示：行业竞争加剧、低温品类推广不及预期、原奶价格大幅上涨、产品质量与食品安全等。

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算

公司研究·财报点评

食品饮料·饮料乳品

证券分析师：张向伟

证券分析师：柴苏苏

021-61761064

zhangxiangwei@guosen.com.cn chaisusu@guosen.com.cn S0980523090001 S0980524080003

基础数据

市场走势

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公司发布 2026 年三季报。2026Q1-3 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 88.58/7.05/7.22 亿元，同比+5.03%/+13.23%/+11.63%。单 Q3 营业收入/归母净 利 润 / 扣 非 归 母 净 利 润 分 别 为 30.45/2.40/2.46 亿 元 ， 同 比+4.72%/+6.19%/+4.35%，收入增速较 Q2 提升。2026Q1-3 经营活动现金流净额 10.90亿元，同比+1.77%。

低温品类增长稳健，新品及新渠道持续贡献增量。2026 前三季度低温品类保持双位数增长，新品收入占比保持双位数。单 Q3 低温品类接近双位数增长，鲜奶表现好于酸奶，常温品类保持正增，其他业务降幅收窄。其中活润延续双位数增长；唯品受上年高基数等因素影响，2026Q3有所承压，2026Q4通过新品及渠道拓展寻求改善。渠道方面，零食量贩等新渠道保持较好增长，公司积极把握冷链配套完善带来的低温品类拓展机会。展望 Q4，公司持续推进活润、初心等重点品类新品研发及储备，新品贡献及渠道拓展有望支持收入稳健增长。

渠道结构变化影响毛利率，费率优化支持内生盈利改善。2026Q3毛利率为 26.77%，同比-1.67pcts，预计主要系低毛利、低费率的新渠道占比提升，原奶及包材成本亦有影响；销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.35%/2.49%/0.34%/0.54%，同比-1.73/-0.42/-0.05/-0.20pcts。实际毛销差为 13.42%，同比+0.06pcts，管理、研发及财务费率持续优化。税收变化及投资收益等科目拖累表观利润。综合以上因素，2026Q1-3/Q3 归母净利率分别为 7.96%/7.89%，同比+0.58/+0.11pcts，盈利能力延续提升。

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

投资建议：核心盈利持续提升，低温引领成长逻辑依然清晰，维持“优于大市”评级。考虑原奶价格温和上行，叠加税收等扰动，我们小幅调整盈利预测。预计2026/2027/2028 年 公 司 实 现 营 收 117.8/124.2/131.1 亿 元 ， 同 比+4.8%/+5.5%/+5.5% ； 归 母 净 利 润 为 8.45/9.64/10.73 亿 元 ， （ 原 预 测 为8.55/10.08/11.09 亿元），同比+15.6%/+14.0%/+11.3%；实现 EPS0.98/1.12/1.25元。公司是乳制品稀缺的成长性企业，后续关注 Q4新品放量及盈利提升兑现，维持“优于大市”评级。

表1：盈利预测调整表

资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理

表2：可比公司估值表（2026年 10月30日）

资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理，伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多为Wind一致预测

财务预测与估值

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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