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资讯 盛科通信-U（688702）
2026 年三季报点评：Q3 营收与毛利率环比提升，看好高端交换芯片及超节点互联机遇
增持（维持）
| 盈利预测与估值 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入(百万元) | 1,082 | 1,151 | 1,875 | 3,203 | 5,353 |
| 同比(%) | 4.28 | 6.35 | 63.00 | 70.81 | 67.12 |
| 归母净利润(百万元) | (68.26) | (149.94) | 84.66 | 501.50 | 1,275.24 |
| 同比(%) | (249.52) | (119.65) | 156.46 | 492.40 | 154.29 |
| EPS-最新摊薄(元/股) | (0.17) | (0.37) | 0.21 | 1.22 | 3.11 |
| P/E(现价&最新摊薄) | (983.07) | (447.56) | 792.73 | 133.82 | 52.62 |
投资要点
◼ 高端芯片商业化加速， 营收与毛利率环比提升。 年前三季度，公司实现营收11.38亿元，同比增长 36.79%，归母净利润-0.2亿元；其中 Q3营收 4.67 亿元，同比增长 44.24%、环比增长10.55%，归母净利润-0.03亿元。公司持续推进高端芯片客户导入与商业化，新产品陆续进入市场，带动收入较快增长。我们根据财报测算，Q3综合毛利率42.14%，环比提升约1.39个百分点。随着高端产品应用拓展，公司收入增长及盈利改善值得关注。
◼ 保持高强度研发，形成自主交换架构与高端产品布局。 年前三季度，公司研发投入4.42亿元，同比增长 25.86%，占营收比重 38.87%；其中 Q3 研发投入 1.81 亿元，同比增长 61.24%。公司自主研发全系列交换架构源代码，具备单核心、多核心架构及榫卯可编程技术，并针对智算互联形成低时延转发、点到点重传和拥塞避免方案。产品方面，12.8T、25.6T 高端旗舰芯片支持最高 800G 端口速率，已在客户处进入应用阶段；TsingMa.MX 系列交换容量达 2.4T，支持 400G 端口及 FlexE、G-SRv6等技术，覆盖数据中心与运营商网络需求。
◼ 看好独立第三方定位，短中长期增长逻辑清晰。公司是国内稀缺的独立第三方交换芯片厂商。短期看 市场国产替代及 、产品放量，随着客户应用推进，高端芯片有望持续贡献收入增量；中期关注51.2T 产品研发验证，以及 Scale-up超节点互联带来的增量空间。9 月 2 日，公司拟募资不超过 48.05 亿元，布局面向 Scale-up、Scale-out的下一代高性能交换芯片，以及互联软件、光电融合技术和开放互联协议研究。长期看，公司不绑定单一计算芯片和技术路线，有望凭借独立定位融入多家算力生态，并由交换芯片向协议、软件和完整互联体系延伸。公司当前收入基数较低，一旦在头部客户及主流算力网络方案中实现突破，收入与利润弹性值得重视。
◼ 盈利预测与投资评级：考虑公司持续加大研发力度旨在巩固并维持核心竞争优势，并伴随中高端交换芯片产品持续放量，我们预计公司有望在算力国产化进程中持续、深度受益。同时结合公司最新业绩公告情况，我们调整此前盈利预测：预计公司 2026—2028 年营业收入分别为18.75/32.03/53.53亿元（前值17.83/22.94/34.42亿元).归母净利润分别为 0.85/5.02/12.75 亿元（前值 0.81/2.35/6.86 亿元），维持“增持”评级。
◼ 风险提示：算力需求不及预期；高速交换机渗透不及预期；国产化替代进程不及预期等。
2026 年 11 月 02 日
证券分析师 张良卫
执业证书：S0600516070001
021-60199793
zhanglw@dwzq.com.cn
证券分析师 陈海进
执业证书：S0600525020001
chenhj@dwzq.com.cn
证券分析师 欧子兴
执业证书：S0600525110002
ouzx@dwzq.com.cn
市场数据
| 收盘价(元) | 163.68 |
| 一年最低/最高价 | 108.90/458.88 |
| 市净率(倍) | 29.61 |
| 流通A股市值(百万元) | 34,215.45 |
| 总市值(百万元) | 67,108.80 |
基础数据
| 每股净资产(元,LF) | 5.53 |
| 资产负债率(%,LF) | 17.01 |
| 总股本(百万股) | 410.00 |
| 流通A股(百万股) | 209.04 |
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盛科通信-U三大财务预测表
| 资产负债表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 流动资产 | 2,214 | 2,474 | 3,233 | 5,019 |
| 货币资金及交易性金融资产 | 1,396 | 1,126 | 1,080 | 1,611 |
| 经营性应收款项 | 415 | 474 | 804 | 1,339 |
| 存货 | 375 | 847 | 1,321 | 2,040 |
| 合同资产 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他流动资产 | 29 | 28 | 27 | 29 |
| 非流动资产 | 320 | 360 | 418 | 423 |
| 长期股权投资 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 固定资产及使用权资产 | 187 | 207 | 267 | 273 |
| 在建工程 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 19 | 23 | 22 | 21 |
| 商誉 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 长期待摊费用 | 4 | 3 | 1 | 1 |
| 其他非流动资产 | 110 | 128 | 128 | 128 |
| 资产总计 | 2,534 | 2,834 | 3,651 | 5,442 |
| 流动负债 | 238 | 465 | 780 | 1,296 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 1 | 1 | 1 | 1 |
| 经营性应付款项 | 69 | 106 | 176 | 291 |
| 合同负债 | 83 | 281 | 480 | 803 |
| 其他流动负债 | 86 | 77 | 123 | 201 |
| 非流动负债 | 65 | 56 | 56 | 56 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 租赁负债 | 1 | 1 | 1 | 1 |
| 其他非流动负债 | 63 | 55 | 55 | 55 |
| 负债合计 | 303 | 521 | 836 | 1,352 |
| 归属母公司股东权益 | 2,231 | 2,313 | 2,815 | 4,090 |
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 所有者权益合计 | 2,231 | 2,313 | 2,815 | 4,090 |
| 负债和股东权益 | 2,534 | 2,834 | 3,651 | 5,442 |
| 利润表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入 | 1,151 | 1,875 | 3,203 | 5,353 |
| 营业成本(含金融类) | 584 | 952 | 1,586 | 2,623 |
| 税金及附加 | 8 | 9 | 13 | 16 |
| 销售费用 | 51 | 56 | 83 | 112 |
| 管理费用 | 63 | 84 | 128 | 187 |
| 研发费用 | 679 | 806 | 1,057 | 1,338 |
| 财务费用 | (5) | (6) | (5) | (7) |
| 加:其他收益 | 91 | 113 | 160 | 193 |
| 投资净收益 | 3 | 0 | 0 | 0 |
| 公允价值变动 | 2 | 0 | 0 | 0 |
| 减值损失 | (18) | 0 | 0 | 0 |
| 资产处置收益 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 营业利润 | (151) | 85 | 501 | 1,275 |
| 营业外净收支 | 1 | 0 | 0 | 0 |
| 利润总额 | (150) | 85 | 501 | 1,275 |
| 减:所得税 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 净利润 | (150) | 85 | 501 | 1,275 |
| 减:少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 归属母公司净利润 | (150) | 85 | 501 | 1,275 |
| 每股收益-最新股本摊薄(元) | (0.37) | 0.21 | 1.22 | 3.11 |
| EBIT | (162) | 79 | 496 | 1,269 |
| EBITDA | (125) | 122 | 553 | 1,329 |
| 毛利率(%) | 49.21 | 49.21 | 50.50 | 51.00 |
| 归母净利率(%) | (13.03) | 4.51 | 15.66 | 23.82 |
| 收入增长率(%) | 6.35 | 63.00 | 70.81 | 67.12 |
| 归母净利润增长率(%) | (119.65) | 156.46 | 492.40 | 154.29 |
| 现金流量表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 经营活动现金流 | 187 | (176) | 70 | 596 |
| 投资活动现金流 | (288) | 117 | 85 | (65) |
| 筹资活动现金流 | 0 | (8) | 0 | 0 |
| 现金净增加额 | (101) | (70) | 155 | 531 |
| 折旧和摊销 | 37 | 43 | 57 | 60 |
| 资本开支 | (113) | (65) | (115) | (65) |
| 营运资本变动 | 287 | (303) | (489) | (740) |
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。
| 重要财务与估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股净资产(元) | 5.44 | 5.64 | 6.87 | 9.98 |
| 最新发行在外股份(百万股) | 410 | 410 | 410 | 410 |
| ROIC(%) | (7.08) | 3.47 | 19.35 | 36.73 |
| ROE-摊薄(%) | (6.72) | 3.66 | 17.82 | 31.18 |
| 资产负债率(%) | 11.95 | 18.38 | 22.91 | 24.85 |
| P/E (现价&最新股本摊薄) | (447.56) | 792.73 | 133.82 | 52.62 |
| P/B (现价) | 30.07 | 29.01 | 23.84 | 16.41 |
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东吴证券投资评级标准
投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证 50指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；
增持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与 15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来 6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；
中性： 预期未来 6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；
减持： 预期未来 6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。
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