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个股表现
公司基本情况
| 最新收盘价(元) | 48.46 |
| 总股本/流通股本(亿股) | 66.37 / 63.79 |
| 总市值/流通市值(亿元) | 3,216 / 3,091 |
| 52周内最高/最低价 | 64.52 / 42.67 |
| 资产负债率(%) | 11.6% |
| 市盈率 | 40.72 |
| 第一大股东 | 江苏恒瑞医药集团有限公司 |
研究所
分析师:盛丽华
SAC 登记编号:S1340525060001
Email:shenglihua@cnpsec.com
分析师:陈灿
SAC 登记编号:S1340525070001
Email:chencan@cnpsec.com
肿瘤创新药回暖，BD 收入稳定
⚫ 事件
公司公布 26 年三季报，26Q1-Q3 收入为 244.1 亿元（+5.3%，如无特殊说明均为同比），归母净利润为 69.2 亿元（+20.4%），扣非归母净利润为 62.4 亿元（+11.7%）。26Q3 收入为 89.5 亿元（+20.6%），归母净利润为 24.6 亿元（+88.9%），扣非归母净利润为 25.1 亿元（+90.9%）。
⚫ 核心观点
Q3 肿瘤药增速回暖，BD收入稳定
拆分来看，26Q1-Q3 创新药收入138.7亿元（+17.1%），其中肿瘤98.7 亿元（+3.1%）、非肿瘤 40.1 亿元（+75.4%），对应 26Q3 创新药收入 50.6 亿元（+18.2%），其中肿瘤 36 亿元（+4.1%）、非肿瘤 14.6亿元（+77.8%），肿瘤创新药相较于 26Q2的同比下滑，Q3呈现回暖趋势。BD 方面，前三季度 BD收入27.8亿元（实际已收到 43.43亿元，主要为与BMS合作协议的6亿美元首付款）、26Q3 收入13.6亿元，整体维持稳定现金流贡献。前三季度仿制药收入 76.1亿元（-16.4%）、26Q3 为 24.7 亿元（-17.1%），集采风险持续出清，收入占比稳步下降。
毛利率同环比回升，研发投入持续保持高强度
盈利能力方面，26Q3毛利率回升至87.6%（+2.1pct），期间费用率得益于BD收入的同比增厚，较25Q3减少12.1pct至53.3%，其中销售、管理和研发费用率均有不同程度下降，环比 Q2 改善幅度也较大；对应 26Q3 净利率为 27.5%（+9.9pct）。
临床稳步推进，降糖减重线取得多项进展
26Q3 公司实现 7项新药/适应症获批，其中舒地胰岛素和CFB抑制剂立康可泮 2 款 1 类新药获批上市；公司的 7 项上市申请获得受理，其中GLP-1 类产品管线取得多项进展，口服 GLP-1 药物 HRS-7535片用于 T2D 和减重、GLP-1/GIP 双靶激动剂瑞普泊肽注射液用于 T2D的上市申请获受理。
⚫ 盈利预测与投资建议
预计公司 26/27/28 年收入分别为 340.0/379.2/419.5 亿元，同比增长 7.5%/11.5%/10.6%；归母净利润为 84.7/97.7/114.8 亿元，同比增长 9.9%/15.4%/17.5%，对应 PE 为 38/33/28 倍。公司为根植中国、全球领先的创新型制药企业，已形成行业领先且高度差异化的创新产品矩阵，维持“买入”评级。
⚫ 风险提示：
产品销售不及预期；新药临床进度不及预期；新药临床数据不及预期。
◼ 盈利预测和财务指标
| 项目\年度 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 31629 | 34002 | 37921 | 41952 |
| 增长率(%) | 13.02 | 7.50 | 11.53 | 10.63 |
| EBITDA(百万元) | 9497.06 | 9942.75 | 11375.92 | 13295.62 |
| 归属母公司净利润(百万元) | 7711.05 | 8471.94 | 9774.93 | 11482.99 |
| 增长率(%) | 21.69 | 9.87 | 15.38 | 17.47 |
| EPS(元/股) | 1.16 | 1.28 | 1.47 | 1.73 |
| 市盈率(P/E) | 41.71 | 37.97 | 32.90 | 28.01 |
| 市净率(P/B) | 5.25 | 4.81 | 4.29 | 3.80 |
| EV/EBITDA | 37.33 | 27.73 | 23.64 | 19.60 |
资料来源：公司公告，中邮证券研究所
[<sub>财务报表和主要财务比率</sub>table\_FinchinaDeta
| 财务报表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 利润表 | ||||
| 营业收入 | 31629 | 34002 | 37921 | 41952 |
| 营业成本 | 4363 | 4755 | 5297 | 5891 |
| 税金及附加 | 264 | 283 | 316 | 350 |
| 销售费用 | 9106 | 9691 | 10807 | 11537 |
| 管理费用 | 2806 | 2890 | 3147 | 3356 |
| 研发费用 | 6961 | 7480 | 8153 | 8810 |
| 财务费用 | -407 | -524 | -650 | -720 |
| 资产减值损失 | -87 | -60 | -70 | -75 |
| 营业利润 | 8990 | 9857 | 11328 | 13257 |
| 营业外收入 | 7 | 10 | 10 | 10 |
| 营业外支出 | 289 | 300 | 300 | 300 |
| 利润总额 | 8708 | 9567 | 11038 | 12967 |
| 所得税 | 991 | 1088 | 1256 | 1475 |
| 净利润 | 7717 | 8478 | 9782 | 11492 |
| 归母净利润 | 7711 | 8472 | 9775 | 11483 |
| 每股收益(元) | 1.16 | 1.28 | 1.47 | 1.73 |
| 资产负债表 | ||||
| 货币资金 | 40955 | 45999 | 52810 | 61097 |
| 交易性金融资产 | 114 | 184 | 239 | 284 |
| 应收票据及应收账款 | 5279 | 5829 | 6528 | 7252 |
| 预付款项 | 1057 | 1189 | 1324 | 1473 |
| 存货 | 2878 | 3170 | 3532 | 3927 |
| 流动资产合计 | 51490 | 57727 | 65971 | 75755 |
| 固定资产 | 5830 | 5796 | 5720 | 5593 |
| 在建工程 | 2006 | 2214 | 2405 | 2488 |
| 无形资产 | 1956 | 2223 | 2470 | 2792 |
| 非流动资产合计 | 18377 | 19146 | 19858 | 20505 |
| 资产总计 | 69867 | 76873 | 85830 | 96260 |
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 应付票据及应付账款 | 2270 | 2443 | 2722 | 3027 |
| 其他流动负债 | 4099 | 4530 | 5046 | 5589 |
| 流动负债合计 | 6369 | 6973 | 7769 | 8616 |
| 其他 | 1701 | 2489 | 2479 | 2469 |
| 非流动负债合计 | 1701 | 2489 | 2479 | 2469 |
| 负债合计 | 8070 | 9463 | 10248 | 11086 |
| 股本 | 6637 | 6637 | 6637 | 6637 |
| 资本公积金 | 12935 | 12935 | 12935 | 12935 |
| 未分配利润 | 40173 | 45038 | 51736 | 59596 |
| 少数股东权益 | 525 | 531 | 539 | 548 |
| 其他 | 1527 | 2269 | 3736 | 5458 |
| 所有者权益合计 | 61797 | 67410 | 75582 | 85174 |
| 负债和所有者权益总计 | 69867 | 76873 | 85830 | 96260 |
资料来源：公司公告，中邮证券研究所
| 主要财务比率 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 成长能力 | ||||
| 营业收入 | 13.0% | 7.5% | 11.5% | 10.6% |
| 营业利润 | 20.0% | 9.6% | 14.9% | 17.0% |
| 归属于母公司净利润 | 21.7% | 9.9% | 15.4% | 17.5% |
| 获利能力 | ||||
| 毛利率 | 86.2% | 86.0% | 86.0% | 86.0% |
| 净利率 | 24.4% | 24.9% | 25.8% | 27.4% |
| ROE | 12.6% | 12.7% | 13.0% | 13.6% |
| ROIC | 12.3% | 11.9% | 12.2% | 12.7% |
| 偿债能力 | ||||
| 资产负债率 | 11.6% | 12.3% | 11.9% | 11.5% |
| 流动比率 | 8.08 | 8.28 | 8.49 | 8.79 |
| 营运能力 | ||||
| 应收账款周转率 | 6.29 | 6.28 | 6.29 | 6.24 |
| 存货周转率 | 1.65 | 1.57 | 1.58 | 1.58 |
| 总资产周转率 | 0.53 | 0.46 | 0.47 | 0.46 |
| 每股指标(元) | ||||
| 每股收益 | 1.16 | 1.28 | 1.47 | 1.73 |
| 每股净资产 | 9.23 | 10.08 | 11.31 | 12.75 |
| 估值比率 | ||||
| PE | 41.71 | 37.97 | 32.90 | 28.01 |
| PB | 5.25 | 4.81 | 4.29 | 3.80 |
| 现金流量表 | ||||
| 净利润 | 7717 | 8478 | 9782 | 11492 |
| 折旧和摊销 | 942 | 900 | 988 | 1049 |
| 营运资本变动 | 2611 | -467 | -513 | -529 |
| 其他 | -36 | 480 | 371 | 381 |
| 经营活动现金流净额 | 11235 | 9391 | 10628 | 12392 |
| 资本开支 | -2943 | -1476 | -1535 | -1535 |
| 其他 | 202 | -596 | -591 | -586 |
| 投资活动现金流净额 | -2741 | -2072 | -2126 | -2121 |
| 股权融资 | 10352 | 0 | 0 | 0 |
| 债务融资 | -4 | -2 | -10 | -10 |
| 其他 | -2566 | -1334 | -1681 | -1975 |
| 筹资活动现金流净额 | 7782 | -1336 | -1691 | -1985 |
| 现金及现金等价物净增加额 | 15916 | 5044 | 6811 | 8287 |
中邮证券投资评级说明
| 投资评级标准 | 类型 | 评级 | 说明 |
| 报告中投资建议的评级标准:报告发布日后的6个月内的相对市场表现,即报告发布日后的6个月内的公司股价(或行业指数、可转债价格)的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取:A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指为基准;可转债市场以中信标普可转债指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 |
| 增持 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 | ||
| 中性 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 | ||
| 回避 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 | ||
| 行业评级 | 强于大市 | 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 | |
| 中性 | 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 | ||
| 弱于大市 | 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 | ||
| 可转债评级 | 推荐 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 | |
| 谨慎推荐 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 | ||
| 中性 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 | ||
| 回避 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 |
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公司简介
中邮证券有限责任公司于2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，公司注册资本61.68亿元人民币，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。
公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问，具备展业的各项资格。截至 2025 年10 月底，公司在全国设有 58 家分支机构(含 29 家分公司、29 家营业部)，1 家资产管理分公司和 1 家另类投资子公司。
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