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个股表现
公司基本情况
| 最新收盘价(元) | 11.81 |
| 总股本/流通股本(亿股) | 26.09 / 26.09 |
| 总市值/流通市值(亿元) | 308 / 308 |
| 52周内最高/最低价 | 20.00 / 11.78 |
| 资产负债率(%) | 19.5% |
| 市盈率 | 39.37 |
| 第一大股东 | 杭州福斯特科技集团有限公司 |
研究所
分析师:盛炜
SAC 登记编号:S1340525120008
Email:shengwei@cnpsec.com
研究助理:闫依洋
SAC 登记编号:S1340126050013
Email:yanyiyang@cnpsec.com
三季度毛利率环比略降，感光干膜江门产能将放量
投资要点
事件：2026年 10月 26 日，公司发布 2026 年三季度报告。2026年前三季度公司实现营收 106.38 亿元，同比-9.76%；实现归母净利润 11.31 亿元，同比+64.50%；扣非归母净利润 9.82 亿元，同比+55.84%。其中，2026 年单三季度公司实现营收 36.50 亿元，同比-4.69%，环比+0.96%；归母净利润 2.89 亿元，同比+50.57%，环比-45.54%；扣非归母净利润 2.52 亿元，同比+39.18%，环比-46.30%。
受光伏胶膜价格波动及信用减值影响，三季度盈利能力环比下滑。2026年前三季度公司毛利率 16.37%，同比+5.28pcts，归母净利率 10.63%，同比+4.80pcts。2026 年单三季度公司毛利率 15.07%，同比+6.18pcts，环比-5.00pcts，归母净利率 7.91%，同比+2.90pcts，环比-6.76pcts；公司单三季度毛利率环比下滑主要受光伏胶膜价格波动影响，此外，公司单三季度计提信用减值损失 0.53 亿元（26Q2为转回 0.76 亿元），对公司 26Q3净利润形成拖累。
光伏胶膜拓展高附加值产品，高端感光干膜扩产稳步推进。光伏胶膜方面，公司市场龙头地位稳定，紧跟TOPCon 减银升级、BC 组件规模化量产等产业动向，深耕 POE胶膜、无酸 EVA、皮肤膜、丁基胶等高附加值产品。感光干膜方面，至 26 年 10月，公司江门基地的感光干膜扩产项目已经部分安装设备并调试，预计年内可以新增部分有效产能。铝塑膜方面，公司产品可覆盖消费电池、储能、动力和新型电池等领域。太空光伏方面，公司规划形成多品类布局，并且已与炎和科技签署太空光伏材料战略合作框架协议。
费用率略有提升，经营性现金流同比改善。2026年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率为 0.80%/1.86%/3.01%/0.26%，分别同比+0.23/+0.14/-0.07/+0.26pcts；2026 年单三季度公司四费费用率合计 6.10%，同比+0.65pcts，环比+0.02pcts。2026 年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为 6.76 亿元，同比大幅增长（上年同期0.14亿元），主要系光伏树脂采购量和采购单价下降、在光伏树脂采购结算中银行承兑汇票支付比例提升。
盈利预测与投资评级
考虑到光伏胶膜价格波动对公司毛利率的影响，我们下调公司26-28 年归母净利润预期分别至为 15.3/19.7/24.2 亿元（此前预期17.9/22.0/26.0 亿元），对应 PE 分别为 20x/16x/13x，考虑公司新业务布局，感光胶膜扩产放量、铝塑膜客户拓展，维持“买入”评级。
风险提示：
需求不及预期的风险；新业务拓展不及预期的风险；行业竞争加剧风险
盈利预测和财务指标
| 项目\年度 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 15491 | 15723 | 18122 | 20363 |
| 增长率(%) | -19.10 | 1.50 | 15.26 | 12.37 |
| EBITDA(百万元) | 1374.93 | 2351.92 | 2930.70 | 3527.60 |
| 归属母公司净利润(百万元) | 769.68 | 1528.52 | 1973.91 | 2424.17 |
| 增长率(%) | -41.14 | 98.59 | 29.14 | 22.81 |
| EPS(元/股) | 0.30 | 0.59 | 0.76 | 0.93 |
| 市盈率(P/E) | 40.03 | 20.16 | 15.61 | 12.71 |
| 市净率(P/B) | 1.87 | 1.77 | 1.62 | 1.47 |
| EV/EBITDA | 26.81 | 12.54 | 9.90 | 8.01 |
资料来源：公司公告，中邮证券研究所；股价为2026年11月2日收盘价
[<sub>财</sub>t<sub>务</sub>ab<sub>报</sub>le<sub>表</sub>\_<sub>和</sub>Fi<sub>主</sub>nc<sub>要</sub>hi<sub>财</sub>n<sub>务</sub>aD<sub>比</sub>et<sub>率</sub>a
| 财务报表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 利润表 | ||||
| 营业收入 | 15491 | 15723 | 18122 | 20363 |
| 营业成本 | 13793 | 13315 | 15071 | 16718 |
| 税金及附加 | 57 | 58 | 67 | 75 |
| 销售费用 | 97 | 97 | 109 | 112 |
| 管理费用 | 252 | 255 | 283 | 305 |
| 研发费用 | 468 | 472 | 544 | 611 |
| 财务费用 | 24 | 15 | 2 | -2 |
| 资产减值损失 | -34 | -45 | -45 | -45 |
| 营业利润 | 893 | 1774 | 2288 | 2808 |
| 营业外收入 | 3 | 5 | 5 | 5 |
| 营业外支出 | 22 | 15 | 15 | 15 |
| 利润总额 | 873 | 1764 | 2278 | 2798 |
| 所得税 | 130 | 235 | 303 | 373 |
| 净利润 | 744 | 1529 | 1975 | 2425 |
| 归母净利润 | 770 | 1529 | 1974 | 2424 |
| 每股收益(元) | 0.30 | 0.59 | 0.76 | 0.93 |
| 资产负债表 | ||||
| 货币资金 | 2395 | 4297 | 4830 | 5661 |
| 交易性金融资产 | 5270 | 4800 | 5310 | 5820 |
| 应收票据及应收账款 | 4316 | 4263 | 4499 | 4795 |
| 预付款项 | 321 | 226 | 256 | 284 |
| 存货 | 1604 | 1619 | 1626 | 1723 |
| 流动资产合计 | 15182 | 16531 | 18037 | 19980 |
| 固定资产 | 4235 | 4320 | 4493 | 4681 |
| 在建工程 | 344 | 346 | 382 | 373 |
| 无形资产 | 448 | 439 | 429 | 419 |
| 非流动资产合计 | 5437 | 5518 | 5768 | 5987 |
| 资产总计 | 20619 | 22049 | 23805 | 25967 |
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 应付票据及应付账款 | 659 | 903 | 963 | 1068 |
| 其他流动负债 | 395 | 441 | 505 | 570 |
| 流动负债合计 | 1054 | 1344 | 1468 | 1638 |
| 其他 | 2971 | 3108 | 3160 | 3212 |
| 非流动负债合计 | 2971 | 3108 | 3160 | 3212 |
| 负债合计 | 4025 | 4452 | 4627 | 4849 |
| 股本 | 2609 | 2609 | 2609 | 2609 |
| 资本公积金 | 2131 | 2131 | 2131 | 2131 |
| 未分配利润 | 10318 | 11227 | 12511 | 14086 |
| 少数股东权益 | 154 | 155 | 156 | 157 |
| 其他 | 1383 | 1475 | 1771 | 2135 |
| 所有者权益合计 | 16595 | 17597 | 19178 | 21117 |
| 负债和所有者权益总计 | 20619 | 22049 | 23805 | 25967 |
资料来源：公司公告，中邮证券研究所
| 主要财务比率 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 成长能力 | ||||
| 营业收入 | -19.1% | 1.5% | 15.3% | 12.4% |
| 营业利润 | -41.1% | 98.7% | 29.0% | 22.7% |
| 归属于母公司净利润 | -41.1% | 98.6% | 29.1% | 22.8% |
| 获利能力 | ||||
| 毛利率 | 11.0% | 15.3% | 16.8% | 17.9% |
| 净利率 | 5.0% | 9.7% | 10.9% | 11.9% |
| ROE | 4.7% | 8.8% | 10.4% | 11.6% |
| ROIC | 3.8% | 7.5% | 8.9% | 10.0% |
| 偿债能力 | ||||
| 资产负债率 | 19.5% | 20.2% | 19.4% | 18.7% |
| 流动比率 | 14.40 | 12.30 | 12.29 | 12.20 |
| 营运能力 | ||||
| 应收账款周转率 | 3.74 | 3.68 | 4.15 | 4.40 |
| 存货周转率 | 7.95 | 8.26 | 9.29 | 9.98 |
| 总资产周转率 | 0.74 | 0.74 | 0.79 | 0.82 |
| 每股指标(元) | ||||
| 每股收益 | 0.30 | 0.59 | 0.76 | 0.93 |
| 每股净资产 | 6.30 | 6.69 | 7.29 | 8.03 |
| 估值比率 | ||||
| PE | 40.03 | 20.16 | 15.61 | 12.71 |
| PB | 1.87 | 1.77 | 1.62 | 1.47 |
| 现金流量表 | ||||
| 净利润 | 744 | 1529 | 1975 | 2425 |
| 折旧和摊销 | 501 | 573 | 650 | 732 |
| 营运资本变动 | 144 | 434 | -280 | -370 |
| 其他 | 73 | -99 | -78 | -86 |
| 经营活动现金流净额 | 1462 | 2437 | 2267 | 2701 |
| 资本开支 | -429 | -662 | -860 | -910 |
| 其他 | -2509 | 562 | -478 | -469 |
| 投资活动现金流净额 | -2938 | -100 | -1338 | -1379 |
| 股权融资 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 债务融资 | -366 | 152 | 52 | 52 |
| 其他 | -746 | -499 | -449 | -542 |
| 筹资活动现金流净额 | -1112 | -347 | -397 | -490 |
| 现金及现金等价物净增加额 | -2611 | 1903 | 532 | 832 |
中邮证券投资评级说明
| 投资评级标准 | 类型 | 评级 | 说明 |
| 报告中投资建议的评级标准:报告发布日后的6个月内的相对市场表现,即报告发布日后的6个月内的公司股价(或行业指数、可转债价格)的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取:A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指为基准;可转债市场以中信标普可转债指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 |
| 增持 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 | ||
| 中性 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 | ||
| 回避 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 | ||
| 行业评级 | 强于大市 | 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 | |
| 中性 | 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 | ||
| 弱于大市 | 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 | ||
| 可转债评级 | 推荐 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 | |
| 谨慎推荐 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 | ||
| 中性 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 | ||
| 回避 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 |
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公司简介
中邮证券有限责任公司于 2002年 9 月经中国证券监督管理委员会批准设立，公司注册资本 61.68亿元人民币，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。
公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问，具备展业的各项资格。截至 2025 年10月底，公司在全国设有 58家分支机构(含 29家分公司、29 家营业部)，1家资产管理分公司和 1 家另类投资子公司。
中邮证券紧密依托中国邮政集团有限公司的雄厚实力，通过强化“自营+协同”发展模式，实现快速发展，当前服务的经纪客户已超过260万人。公司始终坚持诚信经营、践行金融为民，为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务，努力成为员工自豪、股东放心、客户信赖、社会尊重的优秀企业，打造契合中国邮政资源禀赋和市场地位的特色精品券商。
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