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买入-A(首次)
2026 年 11 月 10 日
公司近一年市场表现
市场数据：2026年 11月 9日
| 收盘价(元/股): | 12.48 |
| 年内最高/最低(元/股): | 15.59/8.61 |
| 流通A股/总股本(亿股): | 2.50/2.50 |
| 流通A股市值(亿元): | 31.20 |
| 总市值(亿元): | 31.20 |
基础数据：2026年 9月 30日
惠泉啤酒（600573.SH）
| 基本每股收益(元/股): | 0.46 |
| 摊薄每股收益(元/股): | 0.46 |
| 每股净资产(元/股): | 5.83 |
| 净资产收益率(%): | 7.98 |
资料来源：常闻
分析师：
熊鹏
执业登记编码：S0760525080002
邮箱：xiongpeng@sxzq.com
刘清羽
执业登记编码：S0760525070001
邮箱：liuqingyu@sxzq.com
布局中高端，团队改革引入增长活力
事件描述
公司研究/公司快报
2026年第三季度，惠泉啤酒实现营业收入 2.18亿元，同比下降 2.78%；归母净利润 0.67亿元，同比增长 13.98%；扣非归母净利润 0.64亿元，同比增长 11.24%。前三季度营业收入 5.87 亿元，同比增长 2.03%；归母净利润1.16 亿元，同比增长 17.71%。
事件点评
公司累计中高档产品收入增长，管理层革新带来效率。前三季度中高档产品收入 2.41 亿元，同比增长 19.68%；普通产品收入 3.32亿元，同比下降8.61%，中高档产品占分档销售收入的 42.05%，公司持续推进产品高端化、渠道优化和品牌升级。管理层方面，今年上半年燕京系统一接任惠泉，利用成熟的管理经验促成渠道效率和产品动销改善。
毛利率上升支撑利润增长，销售费用率有所抬升。Q3 归母及扣非归母净利润分别同比增长 13.98%、11.24%，公司产品结构升级提高利润空间。前三季度营业成本同比下降 4.80%，综合毛利率 41.76%，同比提升 4.18 个百分点。销售费用同比增长 22.41%，主要系产品投放营销费用等。
经营现金流回落，职工付现增加。前三季度经营现金流净额 1.63 亿元，同比下降 18.39%。同期经营活动现金流入减少 0.13亿元，流出增加 0.24亿元；其中支付给职工及为职工支付的现金增至 0.98亿元，同比增加 0.20 亿元。公司整体进行团队改革，与产品调整、区域拓展与改革等相关，我们关注后续的市场开拓与收入回报。
投资建议
预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为 0.38/0.45/0.50，对应公司 11 月 9日收盘价 12.48 元，2026-2028 年 PE 分别为 33.3/28.6/25.6。我们预计公司 2026-2028 年 的 营 收 分 别 是 670/731/820 百 万 元 ， yoy 分 别 是4.7/9.0/12.2；净利润分别是 96/112/125，yoy 分别是 20.0/16.7/11.4，考虑到管理层改革，燕京团队拥有成熟的体系及成功的市场经验，公司在Q3净利润的增长，以及产品结构调整后中高端品类包括1983的放量，前三季度拥有近20%的收入增长，首次覆盖，我们给予公司“买入-A”评级。
风险提示
终端需求与区域竞争风险。若啤酒需求转弱或核心市场促销加剧，销量与售价可能同时承压，拖累收入及毛利率。
产品升级不及预期风险。若中高端产品动销或复购低于预期，产品结构
对盈利的支撑可能减弱，品牌与渠道投入也更难摊薄。
成本及费用波动风险。若原料、包装或能源成本反弹，且销售与管理费用继续快于收入增长，毛利率改善可能难以转化为净利率提升。
现金流与食品安全风险。若收现放缓、职工付现或资本开支持续增加，现金周转压力可能上升；若生产、储运环节出现质量问题，可能引发赔偿及品牌损失。
财务数据与估值：
| 会计年度 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 647 | 640 | 670 | 731 | 820 |
| YoY(%) | 5.4 | -1.0 | 4.7 | 9.0 | 12.2 |
| 净利润(百万元) | 65 | 80 | 96 | 112 | 125 |
| YoY(%) | 33.6 | 23.4 | 20.0 | 16.7 | 11.4 |
| 毛利率(%) | 31.2 | 34.9 | 33.6 | 33.6 | 33.6 |
| EPS(摊薄/元) | 0.26 | 0.32 | 0.38 | 0.45 | 0.50 |
| ROE(%) | 5.0 | 5.9 | 6.7 | 7.4 | 7.7 |
| P/E(倍) | 48.1 | 39.0 | 33.3 | 28.6 | 25.6 |
| P/B(倍) | 2.4 | 2.3 | 2.2 | 2.1 | 2.0 |
| 净利率(%) | 10.0 | 12.5 | 14.3 | 15.3 | 15.2 |
资料来源：常闻，山西证券研究所
财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)
| 会计年度 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 流动资产 | 1353 | 1262 | 1333 | 1426 | 1517 |
| 现金 | 1256 | 1081 | 1163 | 1231 | 1324 |
| 应收票据及应收账款 | 1 | 1 | 1 | 1 | 1 |
| 预付账款 | 3 | 2 | 3 | 3 | 3 |
| 存货 | 70 | 82 | 73 | 96 | 95 |
| 其他流动资产 | 24 | 95 | 94 | 95 | 94 |
| 非流动资产 | 328 | 484 | 492 | 510 | 545 |
| 长期投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 固定资产 | 264 | 247 | 244 | 253 | 276 |
| 无形资产 | 52 | 51 | 48 | 46 | 43 |
| 其他非流动资产 | 11 | 187 | 200 | 212 | 226 |
| 资产总计 | 1681 | 1746 | 1825 | 1936 | 2062 |
| 流动负债 | 374 | 373 | 380 | 404 | 430 |
| 短期借款 | 82 | 40 | 51 | 52 | 50 |
| 应付票据及应付账款 | 152 | 186 | 190 | 200 | 220 |
| 其他流动负债 | 139 | 147 | 139 | 151 | 160 |
| 非流动负债 | 0 | 6 | 7 | 7 | 7 |
| 长期借款 | 0 | 6 | 6 | 6 | 6 |
| 其他非流动负债 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 负债合计 | 374 | 379 | 387 | 410 | 436 |
| 少数股东权益 | 9 | 10 | 10 | 10 | 10 |
| 股本 | 250 | 250 | 250 | 250 | 250 |
| 资本公积 | 506 | 506 | 506 | 506 | 506 |
| 留存收益 | 542 | 602 | 673 | 760 | 860 |
| 归属母公司股东权益 | 1298 | 1358 | 1429 | 1516 | 1615 |
| 负债和股东权益 | 1681 | 1746 | 1825 | 1936 | 2062 |
利润表(百万元)
| 会计年度 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 647 | 640 | 670 | 731 | 820 |
| 营业成本 | 445 | 417 | 445 | 485 | 544 |
| 营业税金及附加 | 68 | 67 | 70 | 76 | 86 |
| 营业费用 | 32 | 37 | 31 | 25 | 28 |
| 管理费用 | 46 | 38 | 30 | 33 | 37 |
| 研发费用 | 25 | 26 | 23 | 26 | 29 |
| 财务费用 | -34 | -31 | -32 | -35 | -39 |
| 资产减值损失 | 1 | -1 | -1 | -1 | -2 |
| 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 3 | 3 | 3 |
| 投资净收益 | 1 | 6 | 5 | 5 | 5 |
| 营业利润 | 69 | 95 | 112 | 131 | 145 |
| 营业外收入 | 5 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 营业外支出 | 2 | 5 | 3 | 3 | 3 |
| 利润总额 | 73 | 91 | 109 | 128 | 142 |
| 所得税 | 8 | 11 | 13 | 15 | 17 |
| 税后利润 | 65 | 80 | 96 | 112 | 125 |
| 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 归属母公司净利润 | 65 | 80 | 96 | 112 | 125 |
| EBITDA | 96 | 114 | 132 | 152 | 170 |
现金流量表(百万元)
| 会计年度 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 经营活动现金流 | 133 | 99 | 87 | 91 | 136 |
| 净利润 | 65 | 80 | 96 | 112 | 125 |
| 折旧摊销 | 24 | 23 | 23 | 25 | 28 |
| 财务费用 | -34 | -31 | -32 | -35 | -39 |
| 投资损失 | -1 | -6 | -5 | -5 | -5 |
| 营运资金变动 | 79 | 28 | 7 | -3 | 30 |
| 其他经营现金流 | 0 | 4 | -2 | -3 | -3 |
| 投资活动现金流 | -182 | -81 | -23 | -34 | -54 |
| 筹资活动现金流 | 46 | -57 | 17 | 12 | 12 |
| 每股指标(元) | |||||
| 每股收益(最新摊薄) | 0.26 | 0.32 | 0.38 | 0.45 | 0.50 |
| 每股经营现金流(最新摊薄) | 0.53 | 0.39 | 0.35 | 0.36 | 0.54 |
| 每股净资产(最新摊薄) | 5.19 | 5.43 | 5.71 | 6.06 | 6.46 |
资料来源：常闻、山西证券研究所
主要财务比率
| 会计年度 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 成长能力 | |||||
| 营业收入(%) | 5.4 | -1.0 | 4.7 | 9.0 | 12.2 |
| 营业利润(%) | 21.2 | 37.1 | 17.9 | 16.2 | 11.2 |
| 归属于母公司净利润(%) | 33.6 | 23.4 | 20.0 | 16.7 | 11.4 |
| 获利能力 | |||||
| 毛利率(%) | 31.2 | 34.9 | 33.6 | 33.6 | 33.6 |
| 净利率(%) | 10.0 | 12.5 | 14.3 | 15.3 | 15.2 |
| ROE(%) | 5.0 | 5.9 | 6.7 | 7.4 | 7.7 |
| ROIC(%) | 4.7 | 5.7 | 6.5 | 7.1 | 7.5 |
| 偿债能力 | |||||
| 资产负债率(%) | 22.2 | 21.7 | 21.2 | 21.2 | 21.2 |
| 流动比率 | 3.6 | 3.4 | 3.5 | 3.5 | 3.5 |
| 速动比率 | 3.4 | 3.2 | 3.3 | 3.3 | 3.3 |
| 营运能力 | |||||
| 总资产周转率 | 0.4 | 0.4 | 0.4 | 0.4 | 0.4 |
| 应收账款周转率 | 917.6 | 963.9 | 1072.3 | 1010.4 | 1023.3 |
| 应付账款周转率 | 3.6 | 2.5 | 2.4 | 2.5 | 2.6 |
| 估值比率 | |||||
| P/E | 48.1 | 39.0 | 33.3 | 28.6 | 25.6 |
| P/B | 2.4 | 2.3 | 2.2 | 2.1 | 2.0 |
| EV/EBITDA | 20.1 | 17.6 | 15.3 | 12.8 | 10.9 |
分析师承诺：
本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。
投资评级的说明：
以报告发布日后的 6--12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。
无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级）
评级体系：
——公司评级
买入： 预计涨幅领先相对基准指数 15%以上；
增持： 预计涨幅领先相对基准指数介于 5%-15%之间；
中性： 预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；
减持： 预计涨幅落后相对基准指数介于-5%- -15%之间；
卖出： 预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。
——行业评级
领先大市： 预计涨幅超越相对基准指数 10%以上；
同步大市： 预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；
落后大市： 预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。
——风险评级
A： 预计波动率小于等于相对基准指数；
B： 预计波动率大于相对基准指数。
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