国内逐步筑底企稳，国际收入持续增长

投资要点

bigcirc ble_Summary 事件：公司发布] 2025年年度报告，2025年实现营业收入 332.82亿元 ( -9.38% ) ），归母净利润81.36亿元（ ( -30.28% ），扣非归母净利润80.69亿元（ -29.48% ）。其中，Q4单季度实现营业收入74.48亿元，归母净利润5.66亿元。

 国际业务稳健增长，国内市场短期承压。国际市场方面，公司持续加快高端战略客户渗透和本地化平台建设，实现收入 176.50亿元，同比增长 7.40% ，占公司整体收入比重提升至 53% 。其中，欧洲市场进一步实现 17% 的增长，国际新兴业务实现同比增长近 30% 。国内市场方面，受多重政策影响及设备行业调整等因素，实现收入 156.32亿元，同比下降 22.97% 。尽管如此，国内新兴业务表现出高增长潜力，与体外诊断业务的合计营收占国内业务营收的比例达到近七成。

 新兴业务高速增长，超高端影像与流水线装机表现突出。分业务来看，体外诊断业务实现收入122.41亿元，同比下降 9.41% ，占集团整体收入比重超过 36% ，连续第二年成为占比最大的产线；MT 8000全实验室智能化流水线装机进展迅速，国际市场装机 20 余套，国内市场新增订单超过 360 套、新增装机近 270套。生命信息与支持业务实现收入 98.37亿元，同比下降 19.80% ，国际收入占该产线比重提升至 74% 。医学影像业务实现收入57.17亿元，同比下降 18.02% ，国际收入占比提升至 65% ；超高端系列超声产品上市第二年即实现营收超 7亿元，同比增长超过 70% 。新兴业务（微创外科、微创介入及动物医疗等）实现收入 53.78亿元，同比增长 38.85% ，占整体业务收入比重约 16% 。

 持续高研发投入，数智化创新成果不断落地。公司继续保持高研发投入，2025年研发投入达 39.29 亿元，占同期营业收入的比重达 11.80% 。公司在“设备+ | mathsf T + mathsf A l prime prime 数智医疗生态系统战略上持续取得成果。在体外诊断领域，正式发布启元检验大模型，构建四大智能体实现全流程智能化闭环。在生命信息与支持领域，瑞智重症决策辅助系统&启元重症医学大模型在国内实现装机医院 30家。在医学影像领域，发布了“瑞影·AI+”解决方案和启元超声大模型，“瑞影生态”全国累计装机超20,100套，2025年新增装机超4,500套。

 盈利预测与投资建议。预计 2026\~2028 年归母净利润分别为 92、103.9、121亿元，对应EPS为 7.59、8.57、9.98元。考虑到公司未来几年的稳健增长，以及作为最具国际化的医疗器械龙头之一，建议持续关注。

 风险提示：汇率波动风险，政策控费风险，海外经营风险，新产品研发不及预期的风险。

数据来源：Wind，西南证券

西南证券研究院

分析师：杜向阳执业证号：S1250520030002电话：021-68416017邮箱：duxy@swsc.com.cn分析师：陈辰执业证号：S1250524120002电话：021-68416017邮箱：chch@swsc.com.cn

相关研究

1. 迈瑞医疗（300760）：25Q3 收入同比增速转正，国际收入增长提速(2025-11-07) 2. 迈瑞医疗（300760）：25H1业绩短期承压，国际营收占比提升至约 50% (2025-09-04) 3. 迈瑞医疗（300760）：24年国内短期承压，海外收入高增长 (2025-05-07)

盈利预测

关键假设：

假设 1：生命信息与支持类业务：25 年国内地方政府资金紧张，导致医院新改扩项目建设放缓。同时，24/11月开始招投标有所恢复（传导到业绩端在 25H2），且国内超声刀和腔镜吻合器等高值耗材从 25年开始放量。此外，海外高端客户群有所突破，海外份额仍然较低，数智化方案优势显著。国际平均市占率仍然较低，未来将持续平稳快速增长。因此预计后续2026-2028 年销量分别同比 1.8% 、 8.3% 、 10.4% 。由于 25 年设备有终端竞争加剧导致的价格略微下降带来毛利率下滑。随着AI的赋能，预计 26-28年后续毛利率将保持稳定。

假设 2：体外诊断产品：25 年由于 DRG2.0、集采、检验结果互认、检验项目价格下调以及医疗服务价格管控，国内依旧有所承压。预计 26年开始政策影响逐渐消除，以及集采落地以后，国内端增速预计可以逐渐转好。海外中大样本量客户持续突破，整体呈现加速渗透中大样本量客户，国际 IVD 有望长期维持快速增长。因此预计 2026-2028 年收入同比 5.5% 、13.4% 、 14% （由于政策对价格的不确定性，较难单拆销量和价格的变化）。从 2026 年开始集采影响全面落地后，随着原材料的自产自研，以及整体生产效率的提升，预计后续毛利率稳步上升。

假设 3：医学影像类产品：25 年由于地方财政资金紧张、医疗专项债发行规模减少，县域集采、竞争激烈带来的价格下跌（带来短期毛利率下滑），国内依旧有所承压。但在 25Q3开始医疗设备以旧换新带来的政策刺激逐步落地到业绩端带来收入提振。同时，国际伴随A20系列的上市也将开始高端突破，超高端系列超声显著提升综合竞争力与品牌影响力，国际 MIS将实现长期可持续的快速增长。预计 2026-2028年销量同比 9.9% 、 12.3% 、 12.5% 。预计 26年开始价格及毛利率短期内保持稳定。

假设 4：新兴业务：含微创外科、微创介入、动物医疗等。预计 2026年新兴业务增速将显著快于公司平均。预计 2026-2028 年销量将上涨 24.3% 、 21.9% 、 20.7% 。后续预计价格及毛利率短期内保持稳定。

基于以上假设，我们预测公司 2026-2028年分业务收入成本如下表：

表 1：分业务收入及毛利率

数据来源：Wind，西南证券

附表：财务预测与估值

数据来源：Wind，西南证券

分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。

投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后 6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。

重要声明

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