贝泰妮（300957）

2025 年报&2026 一季报点评：26Q1 收入利润高增，经营改善趋势明确

买入（维持）

投资要点

公司公布 2025 年报及 2026Q1 业绩：25 年实现营收 53.59 亿元(-6.58%，表同比，下同)，归母净利 5.06 亿元(+0.53%)，扣非归母净利 3.56 亿元(+48.22%)。26Q1 实现营收 11.18 亿元(+17.84%)，归母净利 0.66 亿元(+132.76%)，扣非归母净利 0.41 亿元(+94.81%)。此外，公司公告新一轮回购方案，拟以不超过58.04 元/股回购1-2亿元股份用于股权激励或员工持股计划，实控人承诺12 个月内不减持。

分渠道看，线下调整拖累整体收入，线上抖音系表现亮眼：25 年线上/OMO/线下分销渠道分别实现收入 39.51/4.63/9.18 亿元，同比分别+1.00%/-11.20%/-27.91%，线下下滑主因经销渠道收缩。线上渠道中，自营收入 29.88 亿元(+2.94%)，阿里系 17.14 亿元(-0.67%)基本持平，抖音系 9.70 亿元(+17.25%)增长强劲，京东系 4.42 亿元(-16.06%)有所承压。线上渠道毛利率76.23%(+2.76pct)，货架电商毛利率显著提升。26Q1收入同比+17.84%，收入端拐点确认，我们预计线上渠道继续贡献主要增量。

分品牌看，薇诺娜宝贝及瑷科缦增长亮眼：25 年护肤品/彩妆/医疗器械分别实现收入 45.75/4.72/2.65 亿元，同比分别-4.71%/-14.35%/-25.39%。核心品牌薇诺娜在中国皮肤学级护肤品赛道市占率约19.4%，高端护肤品市场排名第四。子品牌方面，薇诺娜宝贝实现收入 2.35 亿元(+17.02%)，抖音渠道大增约 110%；瑷科缦收入同比增长超 100%，覆盖全国超600家院线机构；贝芙汀建立“分级祛痘”用户心智；初普品牌完成收购，高端家用射频美容仪市场排名从TOP15 跃升至 TOP5。

盈利能力：毛利率稳中有升，费用率持续优化：①毛利率：25 年74.46%(+0.72pct)，护肤品毛利率 76.65%(+2.04pct)，线上渠道毛利率76.23%(+2.76pct)。26Q1 毛利率 73.35%(-4.12pct)。②期间费用率：25 年63.80%(-0.25pct)。26Q1 期间费用率 66.08%(-8.66pct)，销售费用率53.03%(-3.00pct)，管理费用率 9.48%(-2.96pct)，研发费用率 3.11%(-2.99pct)，费用端明显改善。③归母净利率：25 年 9.44%(+0.67pct)，扣非归母净利同比+48.22%。26Q1 归母净利率 5.90%(+2.91pct)，叠加其他收益同比+359%（政府补助增加），利润弹性充分释放。

盈利预测与投资评级：贝泰妮是我国皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下多平台拓展顺利，品牌矩阵逐步完善，系列新品上新后有望贡献业绩增量。考虑到品牌焕新业绩逐渐释放，我们将公司 2026-27 年归母净利润预测 8.1/9.4 亿元下调至 6.3/7.2 亿元，新增 2028 年归母净利润预测8.3亿元，对应 PE 分别为28/24/21X，考虑到公司敏感肌赛道龙头地位稳固且管理层经营改善趋势明确，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧，产品推广不及预期等。

2026 年 04 月 30 日

证券分析师 吴劲草执业证书：S0600520090006wujc@dwzq.com.cn

证券分析师 郗越执业证书：S0600524080008xiy@dwzq.com.cn

市场数据

收盘价(元) 41.31 一年最低/最高价 35.80/51.80 市净率(倍) 2.80 流通A股市值(百万元) 17,403.61 总市值(百万元) 17,498.92

基础数据

每股净资产(元,LF) 14.78 资产负债率 ( mathrm %,mathrm L F ) 24.71 总股本(百万股) 423.60 流通 A 股(百万股) 421.29

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贝泰妮三大财务预测表

数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。

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东吴证券投资评级标准

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证 50指数），具体如下：

公司投资评级：

买入：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在 15% 以上； 增持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于 5% 与 15% 之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于- -5% 与 5% 之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15% 与 -5% 之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在- .15% 以下。

行业投资评级：

增持： 预期未来 6个月内，行业指数相对强于基准 5% 以上； 中性： 预期未来 6个月内，行业指数相对基准 -5% 与 5% ； 减持： 预期未来 6个月内，行业指数相对弱于基准 5% 以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。

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