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太阳纸业(002078)
投资评级 无评级
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姜文镪 新消费行业首席分析师
执业编号：S1500524120004
邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com
李晨 新消费行业分析师
执业编号：S1500525060001
邮箱：lichen@cindasc.com
太阳纸业：大范围股权激励，底部强化成长信心
2026 年 06 月 09 日
报告内容摘要:
事件：公司发布ummary 2026 年限制性股票激励计划草案，拟以定增方式向 1489名激励对象授予0.63 亿股（占总股本2.25%），授予价格为6.79元/股，激励对象占公司总人数 8.1%。业绩考核目标为26-28年扣非后归母净利润分别达到 35.10/38.30/41.49 亿元（同比+10.0%/+9.1%/+8.3%）；同时，公告指出本次股权激励产生的成本将在经常性损益中列支，考核指标未剔除相关费用。
周期底部经营扎实，浆纸一体稳定盈利。浆纸系方面，我们预计 Q2成本环比基本稳定，尽管文纸/生活用纸价格环比均呈现承压趋势，但根据我们跟踪，文纸行业加速清退、行业开工率持续下行（双胶纸开工率自3月底58.1%回落至6月初50.7%），我们判断纸价基本筑底。此外，公司持续强化特种纸业务布局，我们预计后续多元化产品有望进一步强化公司浆纸一体化、贡献利润增量。废纸系方面，受益于成本支撑，箱板/瓦楞价格持续向上，我们判断 Q2 废纸系吨盈利环比延续小幅向上趋势。总体来看，我们预计 Q2盈利呈现逐月改善趋势。
Q3新产能落地，成长多元化。2025年底公司浆纸产能合计已突破 1400万吨，南宁二期 25H2 相继落地、山东 14 万吨特纸项目二期 26M1 投产，我们判断当前新增产能稳步爬坡、26H1 产销量环比均有望呈现上扬趋势。此外，山东 60 万吨化学浆/70 万吨包装纸均有望于 26Q3 末进入试产阶段，成长性延续。我们认为，公司作为国内浆纸龙头公司，仍在持续深化产业链上下游布局，未来成本优势将进一步助力公司提升份额；且公司持续扩张产品矩阵，成长边界不断延申。
盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为 36.5、40.4、43.6亿元，对应 PE 为 9.9X、9.0X、8.3X。
风险提示：需求复苏不及预期，成本超预期波动，产能投放不及预期。
| 重要财务指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入(百万元) | 40,727 | 39,192 | 42,836 | 46,070 | 48,292 |
| 增长率 YoY % | 3.0% | -3.8% | 9.3% | 7.5% | 4.8% |
| 归属母公司净利润 (百万元) | 3,101 | 3,251 | 3,654 | 4,042 | 4,359 |
| 增长率YoY% | 0.5% | 4.8% | 12.4% | 10.6% | 7.9% |
| 毛利率% | 16.0% | 15.6% | 15.9% | 16.4% | 16.4% |
| 净资产收益率ROE% | 10.8% | 10.7% | 11.0% | 11.2% | 11.1% |
| EPS(摊薄)(元) | 1.11 | 1.16 | 1.31 | 1.45 | 1.56 |
| 市盈率P/E(倍) | 11.71 | 11.17 | 9.94 | 8.98 | 8.33 |
| 市净率P/B(倍) | 1.27 | 1.19 | 1.09 | 1.00 | 0.92 |
wind</sub>eportClosing <sub>; 2026 6 8
重要财务指标
| 资产负债表 | 单位:百万元 | ||||
| 会计年度 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 流动资产 | 12,762 | 13,514 | 13,545 | 20,251 | 27,643 |
| 货币资金 | 3,234 | 2,197 | 2,188 | 7,647 | 14,732 |
| 应收票据 | 365 | 632 | 538 | 661 | 650 |
| 应收账款 | 2,054 | 2,100 | 2,228 | 2,432 | 2,530 |
| 预付账款 | 501 | 629 | 606 | 690 | 702 |
| 存货 | 4,752 | 5,477 | 5,475 | 6,101 | 6,250 |
| 其他 | 1,856 | 2,478 | 2,511 | 2,720 | 2,780 |
| 非流动资产 | 39,864 | 45,075 | 48,966 | 46,562 | 43,487 |
| 长期股权投资 | 304 | 324 | 324 | 324 | 324 |
| 固定资产(合计) | 33,101 | 39,754 | 42,431 | 41,710 | 39,518 |
| 无形资产 | 2,068 | 2,263 | 2,183 | 2,104 | 2,024 |
| 其他 | 4,393 | 2,735 | 4,028 | 2,424 | 1,621 |
| 资产总计 | 52,626 | 58,589 | 62,511 | 66,813 | 71,130 |
| 流动负债 | 16,986 | 18,636 | 19,338 | 20,135 | 20,713 |
| 短期借款 | 6,417 | 7,978 | 8,478 | 8,478 | 8,778 |
| 应付票据 | 954 | 926 | 1,007 | 1,077 | 1,129 |
| 应付账款 | 3,900 | 4,491 | 4,499 | 5,020 | 5,151 |
| 其他 | 5,715 | 5,241 | 5,355 | 5,560 | 5,655 |
| 非流动负债 | 6,914 | 9,341 | 9,841 | 10,341 | 10,841 |
| 长期借款 | 6,426 | 8,934 | 9,434 | 9,934 | 10,434 |
| 其他 | 487 | 407 | 407 | 407 | 407 |
| 负债合计 | 23,899 | 27,977 | 29,179 | 30,476 | 31,554 |
| 少数股东权益 | 113 | 110 | 119 | 125 | 130 |
| 归属母公司股东权益 | 28,614 | 30,502 | 33,213 | 36,212 | 39,447 |
| 负债和股东权益 | 52,626 | 58,589 | 62,511 | 66,813 | 71,130 |
单位:百万元
| 会计年度 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入 | 40,727 | 39,192 | 42,836 | 46,070 | 48,292 |
| 同比(%) | 3.0% | -3.8% | 9.3% | 7.5% | 4.8% |
| 归属母公司净利润 | 3,101 | 3,251 | 3,654 | 4,042 | 4,359 |
| 同比(%) | 0.5% | 4.8% | 12.4% | 10.6% | 7.9% |
| 毛利率(%) | 16.0% | 15.6% | 15.9% | 16.4% | 16.4% |
| ROE% | 10.8% | 10.7% | 11.0% | 11.2% | 11.1% |
| EPS (摊薄)(元) | 1.11 | 1.16 | 1.31 | 1.45 | 1.56 |
| P/E | 11.71 | 11.17 | 9.94 | 8.98 | 8.33 |
| P/B | 1.27 | 1.19 | 1.09 | 1.00 | 0.92 |
| EV/EBITDA | 7.99 | 9.05 | 6.57 | 5.43 | 4.55 |
利润表
| 会计年度 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入 | 40,727 | 39,192 | 42,836 | 46,070 | 48,292 |
| 营业成本 | 34,205 | 33,083 | 36,028 | 38,524 | 40,373 |
| 营业税金及附加 | 206 | 230 | 235 | 252 | 271 |
| 销售费用 | 177 | 181 | 171 | 203 | 212 |
| 管理费用 | 985 | 930 | 1,114 | 1,221 | 1,256 |
| 研发费用 | 762 | 546 | 600 | 645 | 724 |
| 财务费用 | 716 | 480 | 517 | 565 | 399 |
| 减值损失合计 | -20 | 21 | -10 | -10 | -10 |
| 投资净收益 | 34 | 28 | 30 | 34 | 35 |
| 其他 | -77 | 46 | 73 | 92 | 97 |
| 营业利润 | 3,613 | 3,835 | 4,263 | 4,776 | 5,178 |
| 营业外收支 | -31 | -7 | -5 | -14 | -14 |
| 利润总额 | 3,582 | 3,828 | 4,259 | 4,762 | 5,164 |
| 所得税 | 471 | 580 | 596 | 714 | 800 |
| 净利润 | 3,111 | 3,248 | 3,662 | 4,048 | 4,364 |
| 少数股东损益 | 10 | -2 | 9 | 6 | 5 |
| 归属母公司净利润 | 3,101 | 3,251 | 3,654 | 4,042 | 4,359 |
| EBITDA | 6,855 | 6,829 | 8,385 | 9,231 | 9,638 |
| EPS(当年)(元) | 1.11 | 1.16 | 1.31 | 1.45 | 1.56 |
现金流量表 单位:百万元
| 会计年度 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 经营活动现金 | 8,500 | 4,956 | 8,036 | 8,123 | 9,055 |
| 净利润 | 3,111 | 3,248 | 3,662 | 4,048 | 4,364 |
| 折旧摊销 | 2,388 | 2,500 | 3,609 | 3,904 | 4,075 |
| 财务费用 | 531 | 440 | 614 | 642 | 666 |
| 投资损失 | -34 | -28 | -30 | -34 | -35 |
| 营运资金变动 | 2,255 | -1,318 | 152 | -461 | -40 |
| 其它 | 249 | 113 | 28 | 24 | 24 |
| 投资活动现金流 | -5,550 | -7,888 | -7,488 | -1,480 | -979 |
| 资本支出 | -5,557 | -7,896 | -7,518 | -1,514 | -1,014 |
| 长期投资 | -2 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他 | 9 | 7 | 30 | 34 | 35 |
| 筹资活动现金流 | -2,580 | 2,484 | -556 | -1,184 | -990 |
| 吸收投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 借款 | -1,938 | 4,069 | 1,000 | 500 | 800 |
| 支付利息或股息 | -1,367 | -1,602 | -1,556 | -1,684 | -1,790 |
| 现金流净增加额 | 369 | -449 | -9 | 5,459 | 7,085 |
研究团队简介
姜文镪，信达证券研究开发中心所长助理，新消费研究中心总经理，上海交通大学硕士，第一作者发表多篇 SCI+EI 论文，曾就职于国盛证券，带领团队获 2024 年新财富最佳分析师第四名、2023/2024年水晶球评选第四名、2024 年金麒麟最佳分析师第四名。
李晨，本科毕业于加州大学尔湾分校物理学院，主修数学/辅修会计；研究生毕业于罗切斯特大学西蒙商学院，金融硕士学位。2022 年加入国盛证券研究所，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩；2024年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖造纸、轻工出口、电子烟等赛道，2025 年12 月起担任轻工行业负责人。
骆峥，本科毕业于中国海洋大学，硕士毕业于伦敦国王学院大学。曾就职于开源证券研究所，有 3年以上消费行业研究经验，跟随团队在金麒麟、21世纪金牌分析师等评选中获得佳绩。2025年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖黄金珠宝、跨境电商、两轮车、宠物等赛道。
刘田田，对外经济贸易大学金融硕士。2017-2018年 2 年买方经验，覆盖大消费行业研究，积累了买方研究思维。2019 年1月-2025 年11 月就职于东兴证券研究所，任大消费组组长、纺服&轻工行业首席分析师。2025 年12 月加入信达证券研究开发中心，任纺织服装行业联席首席分析师，覆盖纺织服装全行业，擅长产业链视角研究和跟踪公司。
分析师声明
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评级说明
| 投资建议的比较标准 | 股票投资评级 | 行业投资评级 |
| 本报告采用的基准指数:沪深300指数(以下简称基准);时间段:报告发布之日起6个月内。 | 买入:股价相对强于基准15%以上; | 看好:行业指数超越基准; |
| 增持:股价相对强于基准5%~15%; | 中性:行业指数与基准基本持平; | |
| 持有:股价相对基准波动在±5%之间; | 看淡:行业指数弱于基准。 | |
| 卖出:股价相对弱于基准5%以下。 |
风险提示
证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。
本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。
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