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资讯 青岛啤酒（600600）
2026 年中报点评：销量有所承压，盈利保持稳健
买入（维持）
| 盈利预测与估值 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入(百万元) | 32,138 | 32,473 | 31,729 | 32,982 | 34,204 |
| 同比(%) | (5.30) | 1.04 | (2.29) | 3.95 | 3.70 |
| 归母净利润(百万元) | 4,345 | 4,588 | 4,668 | 5,066 | 5,415 |
| 同比(%) | 1.81 | 5.60 | 1.73 | 8.54 | 6.88 |
| EPS-最新摊薄(元/股) | 3.19 | 3.36 | 3.42 | 3.71 | 3.97 |
| P/E(现价&最新摊薄) | 16.18 | 15.32 | 15.06 | 13.88 | 12.98 |
<sup>[Table\_Ta</sup>[Table\_Su<sub>投资要点</sub>
<sup>◼</sup> 事件：公司 26H1 营收 196.55 亿元，同比-4.08%，归母净利润 39.20 亿元，同比+0.40%，扣非后归母净利润 36.67 亿元，同比+0.99%；其中 26Q2营收 93.70 亿元，同比-6.73%，归母净利润 21.20 亿元，同比-3.37%，扣非后归母净利润 19.62亿元，同比-3.31%。
◼ 主品牌表现韧性，低档双位数下滑承压。26H1总销量/主品牌/区域品牌销量分别同比-4.9%/-0.2%/-11.2%，我们预计上半年经典系稳健增长，白啤、青干强势增长，纯生仍有下滑，而低档双位数下滑。其中26Q1总销量/主品牌/区域品牌销量分别同比-2.6%/+0.4%/-7.3%、26Q2 总销量/主品牌/区域品牌销量分别同比-7.0%/-0.8%/-14.3%。26H1 吨酒营收同比+0.9%至 4368 元/吨，其中 26Q1 吨酒营收同比+1.1%、26Q2 吨酒营收同比+0.3%，我们预计与主品牌占比提升、货折力度减弱相关。
◼ Q2 毛销差维持改善，盈利能力保持稳健。26Q2销售净利率同比+0.7pct至 23.0%。其中销售毛利率同比+1.4pct 至 47.2%(吨酒营收同比+0.3%、吨酒成本同比-2.2%)，期间费用率同比-0.5pct(其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.9pct/+0.1pct/+0.1pct/+0.3pct)。此外 26Q2 其他收益、投资净收益、资产处置收益小幅减少，公允价值变动收益明显提升主要系理财产品及债券等收益增加所致。
◼ 青啤是攻守兼备的优质主线，关注量价恢复节奏。短期来看，关注外在变化和自身量价恢复节奏，外在政策冲击下餐饮链相关受影响明显，当前餐饮端对啤酒销量贡献已至历史低位，关注政策端边际变化带来的修复机会。而青啤新董事长上任以来对部分弱势省区进行主动变革、对纯生进行新的规划，关注后续弱势省区的量价节奏、纯生能否重回增长轨道等。中期来看，借鉴海外啤酒巨头的发展路径，我们认为中国啤酒赛道是攻守兼备的优质主线，进攻层面来自升级的韧性及持续性，需求多元化的大众价位是中档放量核心支撑；防御层面来自啤酒产业处于资本开支相对稳健、现金流表现优秀的阶段，未来股息率的明显提升值得期待。
◼ 盈利预测与投资评级：短期关注外在消费 修复和青啤自身量价节奏，中期维度青啤属于攻守兼备的优质标的，升级韧性、股息率提升是抓手。参考二季度经营节奏，我们更新 年归母净利润为 、 、54.15 亿元(前值为 48.91、52.85、56.43 亿元)，对应当前最新 PE 分别为、 、 ，维持“买入”评级。
◼ 风险提示：宏观经济不及预期；升级不及预期；非基地市场竞争加剧。
2026 年 08 月 27 日
证券分析师 苏铖
执业证书：S0600524120010
such@dwzq.com.cn
证券分析师 郭晓东
执业证书：S0600525040001
guoxd@dwzq.com.cn
市场数据
| 收盘价(元) | 51.54 |
| 一年最低/最高价 | 50.47/70.20 |
| 市净率(倍) | 2.17 |
| 流通A股市值(百万元) | 36,548.35 |
| 总市值(百万元) | 70,310.62 |
基础数据
| 每股净资产(元,LF) | 23.78 |
| 资产负债率(%,LF) | 37.63 |
| 总股本(百万股) | 1,364.20 |
| 流通A股(百万股) | 709.13 |
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青岛啤酒三大财务预测表
| 资产负债表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 流动资产 | 24,204 | 26,086 | 27,510 | 28,871 |
| 货币资金及交易性金融资产 | 19,088 | 19,042 | 20,260 | 21,477 |
| 经营性应收款项 | 262 | 314 | 336 | 344 |
| 存货 | 3,237 | 3,326 | 3,497 | 3,586 |
| 合同资产 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他流动资产 | 1,617 | 3,404 | 3,417 | 3,464 |
| 非流动资产 | 27,928 | 27,491 | 28,629 | 29,484 |
| 长期股权投资 | 372 | 383 | 399 | 399 |
| 固定资产及使用权资产 | 12,981 | 12,919 | 12,765 | 12,511 |
| 在建工程 | 630 | 674 | 718 | 718 |
| 无形资产 | 2,596 | 2,734 | 2,865 | 2,851 |
| 商誉 | 1,307 | 1,307 | 1,307 | 1,307 |
| 长期待摊费用 | 73 | 63 | 47 | 47 |
| 其他非流动资产 | 9,968 | 9,410 | 10,529 | 11,652 |
| 资产总计 | 52,132 | 53,576 | 56,139 | 58,355 |
| 流动负债 | 16,601 | 16,368 | 17,319 | 17,802 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 37 | 29 | 29 | 29 |
| 经营性应付款项 | 3,176 | 2,992 | 3,158 | 3,224 |
| 合同负债 | 7,674 | 7,820 | 8,346 | 8,592 |
| 其他流动负债 | 5,714 | 5,527 | 5,785 | 5,956 |
| 非流动负债 | 4,019 | 4,215 | 4,206 | 4,206 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 租赁负债 | 78 | 63 | 54 | 54 |
| 其他非流动负债 | 3,941 | 4,152 | 4,152 | 4,152 |
| 负债合计 | 20,619 | 20,583 | 21,525 | 22,008 |
| 归属母公司股东权益 | 30,649 | 32,035 | 33,552 | 35,174 |
| 少数股东权益 | 863 | 959 | 1,062 | 1,172 |
| 所有者权益合计 | 31,512 | 32,993 | 34,614 | 36,347 |
| 负债和股东权益 | 52,132 | 53,576 | 56,139 | 58,355 |
| 利润表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入 | 32,473 | 31,729 | 32,982 | 34,204 |
| 营业成本(含金融类) | 18,885 | 18,371 | 18,934 | 19,468 |
| 税金及附加 | 2,358 | 2,285 | 2,375 | 2,463 |
| 销售费用 | 4,484 | 4,252 | 4,354 | 4,498 |
| 管理费用 | 1,464 | 1,428 | 1,385 | 1,437 |
| 研发费用 | 122 | 95 | 99 | 103 |
| 财务费用 | (402) | (386) | (318) | (346) |
| 加:其他收益 | 383 | 317 | 330 | 342 |
| 投资净收益 | 73 | 79 | 82 | 86 |
| 公允价值变动 | 106 | 90 | 111 | 120 |
| 减值损失 | (18) | (24) | (19) | (17) |
| 资产处置收益 | 111 | 63 | 73 | 75 |
| 营业利润 | 6,218 | 6,211 | 6,731 | 7,188 |
| 营业外净收支 | 73 | 56 | 54 | 54 |
| 利润总额 | 6,291 | 6,267 | 6,785 | 7,242 |
| 减:所得税 | 1,574 | 1,504 | 1,615 | 1,716 |
| 净利润 | 4,717 | 4,763 | 5,170 | 5,526 |
| 减:少数股东损益 | 129 | 95 | 103 | 111 |
| 归属母公司净利润 | 4,588 | 4,668 | 5,066 | 5,415 |
| 每股收益-最新股本摊薄(元) | 3.36 | 3.42 | 3.71 | 3.97 |
| EBIT | 5,544 | 5,881 | 6,467 | 6,896 |
| EBITDA | 6,846 | 7,003 | 7,694 | 8,176 |
| 毛利率(%) | 41.84 | 42.10 | 42.59 | 43.08 |
| 归母净利率(%) | 14.13 | 14.71 | 15.36 | 15.83 |
| 收入增长率(%) | 1.04 | (2.29) | 3.95 | 3.70 |
| 归母净利润增长率(%) | 5.60 | 1.73 | 8.54 | 6.88 |
| 现金流量表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 经营活动现金流 | 4,593 | 5,244 | 6,840 | 6,826 |
| 投资活动现金流 | (3,247) | (2,294) | (2,163) | (1,928) |
| 筹资活动现金流 | (3,104) | (3,083) | (3,548) | (3,784) |
| 现金净增加额 | (1,759) | (143) | 1,119 | 1,106 |
| 折旧和摊销 | 1,302 | 1,122 | 1,227 | 1,279 |
| 资本开支 | (2,105) | (1,100) | (1,094) | (899) |
| 营运资本变动 | (718) | (485) | 744 | 339 |
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。
| 重要财务与估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股净资产(元) | 22.47 | 23.48 | 24.59 | 25.78 |
| 最新发行在外股份(百万股) | 1,364 | 1,364 | 1,364 | 1,364 |
| ROIC(%) | 13.50 | 13.81 | 14.54 | 14.80 |
| ROE-摊薄(%) | 14.97 | 14.57 | 15.10 | 15.40 |
| 资产负债率(%) | 39.55 | 38.42 | 38.34 | 37.71 |
| P/E(现价&最新股本摊薄) | 15.32 | 15.06 | 13.88 | 12.98 |
| P/B(现价) | 2.29 | 2.19 | 2.10 | 2.00 |
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东吴证券投资评级标准
投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证 50指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来6 个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；
增持：预期未来6 个月个股涨跌幅相对基准介于5%与 15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来 6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；
中性： 预期未来 6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；
减持： 预期未来 6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。
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