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资讯 水电量减价增，关注水文改善
业绩简评
2026 年 8 月 27 日晚，公司披露2026年中报，报告期内实现营收238.86 亿元，同比下降 7.05%；实现归母净利润 35.35 亿元，同比下降 6.83%。其中，Q2实现营收 113.72亿元，同比下降9.57%；实现归母净利润 14.17亿元，同比下降17.42%。
经营分析
水电来水偏枯，利润表现具备韧性。H1水电发电量394.52亿千瓦时，同比下降 17.43%，主要受雅砻江流域来水偏枯影响，雅砻江发电量同比下降 20.01%。Q2 水电发电量 161.59 亿千瓦时，同比下降 28.22%，其中雅砻江发电量同比下降31.87%。上半年公司水电收入同比下降 12.1%，其中雅砻江同比下降10.7%；受上网电价上涨 3.7 分/千瓦时影响，雅砻江实现净利润 45.6 亿元，同比仅下降 7.3%。Q2 雅砻江净利润 17.5 亿元，同比下降 8.9%。大朝山水电受益于来水偏丰，H1净利润同比增长15.2%。
火电受煤价上涨影响，新能源量增利减。H1火电发电量224.05 亿千瓦时，同比增长0.66%。利润端，天津电厂、湄洲湾、钦州、钦州二电和华夏电力五座主要火电厂合计实现净利润7.19亿元，同比下降 11.2%，主要受煤价上涨、燃料成本增加影响。其中钦州、湄洲湾电厂净利润分别下降约 1.8 亿元和 1.0 亿元；天津电厂、钦州二电净利润分别增加约1.1亿元、1.3亿元。新能源上半年新增装机 76.5 万千瓦，发电量同比增加 21.1%，但国投新能源收入同比下降 5.0%，净利润同比下降 23.1%，测算新能源上网电价下降约 3.6分/千瓦时，同比下降8.3%。
费用下降形成一定缓冲。H1 财务费用同比下降 21.4%，减少 2.94亿元；管理费用同比下降 11.1%，减少 0.96 亿元；投资收益同比下降 34.4%，减少 1.53 亿元，主要系国投财务同比转亏，以及江西赣能和铜山华润利润下滑影响。
低基数叠加汛期改善，下半年雅砻江电量弹性值得期待。2025 年雅砻江流域来水仅为多年均值的 80%，2026 年上半年流域来水仍相对偏枯。进入汛期后，来水情况已明显改善，2026 年 7 月雅砻江锦屏一级电站平均入库流量同比增长 41%。在低基数及汛期来水改善的共同作用下，下半年雅砻江发电量有望高增。
盈利预测、估值与评级
预计 2026-2028 年公司归母净利润分别为 78.4/83.8/86.1 亿元，EPS 分 别 为 0.979/1.047/1.075 元 ， 对 应 PE 估 值 分 别 为<sup>来源：</sup>13.9/13.0/12.7 倍。维持“买入”评级。
风险提示
来水波动；上网电价调整风险；煤炭价格上涨等。
国金证券研究所
分析师：姜涛（执业S1130525120007)
jiang\_tao@gjzq.com.cn
分析师：许子怡(执业 S1130526030003）
xuziyi@gjzq.com.cn
分析师：卢佳琪(执业 S1130526070001)
lujiaqi@gjzq.com.cn
联系人：郭仕豪
guoshihao@gjzq.com.cn
市价（人民币)：13.91元
相关报告：
1. 《国投电力公司点评：水电韧性凸显，期待量增价优》，2026.4.30
| 项目 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 57,819 | 53,014 | 57,016 | 59,455 | 61,273 |
| 营业收入增长率 | 1.95% | -8.31% | 7.55% | 4.28% | 3.06% |
| 归母净利润(百万元) | 6,643 | 7,393 | 7,836 | 8,380 | 8,605 |
| 归母净利润增长率 | -0.92% | 11.30% | N/A | 6.94% | 2.69% |
| 摊薄每股收益(元) | 0.891 | 0.924 | 0.979 | 1.047 | 1.075 |
| 每股经营性现金流净额 | 3.31 | 3.94 | 3.07 | 3.47 | 3.54 |
| ROE(归属母公司)(摊薄) | 10.72% | 10.18% | 10.04% | 10.00% | 9.58% |
| P/E | 18.65 | 14.20 | 13.90 | 13.00 | 12.66 |
| P/B | 2.00 | 1.45 | 1.40 | 1.30 | 1.21 |
公司年报、国金证券研究所
风险提示
来水波动；上网电价调整风险；煤炭价格上涨等。
附录：三张报表预测摘要
| 损益表(人民币百万元) | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 主营业务收入 | 56,712 | 57,819 | 53,014 | 57,016 | 59,455 | 61,273 |
| 增长率 | 2.0% | -8.3% | 7.5% | 4.3% | 3.1% | |
| 主营业务成本 | -36,250 | -36,150 | -31,206 | -33,848 | -34,976 | -36,278 |
| %销售收入 | 63.9% | 62.5% | 58.9% | 59.4% | 58.8% | 59.2% |
| 毛利 | 20,462 | 21,669 | 21,808 | 23,168 | 24,479 | 24,995 |
| %销售收入 | 36.1% | 37.5% | 41.1% | 40.6% | 41.2% | 40.8% |
| 营业税金及附加 | -939 | -1,068 | -1,486 | -1,596 | -1,665 | -1,716 |
| %销售收入 | 1.7% | 1.8% | 2.8% | 2.8% | 2.8% | 2.8% |
| 销售费用 | -46 | -60 | -60 | -57 | -59 | -61 |
| %销售收入 | 0.1% | 0.1% | 0.1% | 0.1% | 0.1% | 0.1% |
| 管理费用 | -1,769 | -1,895 | -2,033 | -2,167 | -2,259 | -2,328 |
| %销售收入 | 3.1% | 3.3% | 3.8% | 3.8% | 3.8% | 3.8% |
| 研发费用 | -101 | -170 | -196 | -211 | -220 | -227 |
| %销售收入 | 0.2% | 0.3% | 0.4% | 0.4% | 0.4% | 0.4% |
| 息税前利润(EBIT) | 17,607 | 18,476 | 18,032 | 19,137 | 20,275 | 20,663 |
| %销售收入 | 31.0% | 32.0% | 34.0% | 33.6% | 34.1% | 33.7% |
| 财务费用 | -3,975 | -3,412 | -2,687 | -2,549 | -2,530 | -2,468 |
| %销售收入 | 7.0% | 5.9% | 5.1% | 4.5% | 4.3% | 4.0% |
| 资产减值损失 | -398 | -420 | -170 | -350 | -350 | -350 |
| 公允价值变动收益 | -1 | 3 | 5 | 5 | 5 | 5 |
| 投资收益 | 697 | 1,086 | 972 | 1,000 | 1,050 | 1,100 |
| %税前利润 | 4.9% | 6.9% | 6.0% | 5.8% | 5.7% | 5.8% |
| 营业利润 | 14,048 | 15,824 | 16,303 | 17,344 | 18,550 | 19,050 |
| 营业利润率 | 24.8% | 27.4% | 30.8% | 30.4% | 31.2% | 31.1% |
| 营业外收支 | 167 | -118 | 16 | 30 | 30 | 30 |
| 税前利润 | 14,215 | 15,706 | 16,318 | 17,374 | 18,580 | 19,080 |
| 利润率 | 25.1% | 27.2% | 30.8% | 30.5% | 31.3% | 31.1% |
| 所得税 | -2,055 | -3,681 | -2,857 | -3,127 | -3,344 | -3,434 |
| 所得税率 | 14.5% | 23.4% | 17.5% | 18.0% | 18.0% | 18.0% |
| 净利润 | 12,160 | 12,025 | 13,461 | 14,247 | 15,236 | 15,645 |
| 少数股东损益 | 5,455 | 5,382 | 6,067 | 6,411 | 6,856 | 7,040 |
| 归属于母公司的净利润 | 6,705 | 6,643 | 7,393 | 7,836 | 8,380 | 8,605 |
| 净利率 | 11.8% | 11.5% | 13.9% | 13.7% | 14.1% | 14.0% |
| 现金流量表(人民币百万元) | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 净利润 | 12,160 | 12,025 | 13,461 | 14,247 | 15,236 | 15,645 |
| 少数股东损益 | 5,455 | 5,382 | 6,067 | 6,411 | 6,856 | 7,040 |
| 非现金支出 | 10,320 | 10,842 | 10,704 | 10,902 | 11,526 | 12,149 |
| 非经营收益 | 3,981 | 3,612 | 3,298 | 1,812 | 1,795 | 1,690 |
| 营运资金变动 | -5,193 | -1,821 | 4,108 | -1,957 | 268 | 467 |
| 经营活动现金净流 | 21,268 | 24,657 | 31,570 | 25,003 | 28,824 | 29,951 |
| 资本开支 | -20,247 | -21,666 | -21,404 | -20,598 | -20,490 | -20,490 |
| 投资 | -153 | 790 | 3,995 | -395 | -395 | -395 |
| 其他 | -256 | -1,774 | 474 | 1,000 | 550 | 600 |
| 投资活动现金净流 | -20,656 | -22,650 | -16,936 | -19,993 | -20,335 | -20,285 |
| 股权募资 | 1,827 | 6,106 | 9,245 | 1,879 | 1,997 | 2,219 |
| 债权募资 | 7,897 | 7,082 | 374 | -1,116 | -2,139 | -3,451 |
| 其他 | -10,663 | -16,340 | -18,931 | -7,120 | -7,397 | -7,466 |
| 筹资活动现金净流 | -939 | -3,152 | -9,312 | -6,357 | -7,539 | -8,699 |
| 现金净流量 | -290 | -1,167 | 5,332 | -1,347 | 951 | 967 |
来源：公司年报、国金证券研究所
| 资产负债表(人民币百万元) | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 货币资金 | 11,358 | 10,170 | 23,113 | 21,467 | 22,103 | 22,741 |
| 应收款项 | 14,940 | 16,859 | 12,430 | 16,876 | 17,598 | 18,136 |
| 存货 | 1,296 | 1,681 | 1,312 | 1,484 | 1,533 | 1,590 |
| 其他流动资产 | 1,179 | 1,132 | 930 | 1,218 | 1,230 | 1,243 |
| 流动资产 | 28,773 | 29,843 | 37,785 | 41,046 | 42,464 | 43,710 |
| %总资产 | 10.4% | 10.1% | 12.0% | 12.5% | 12.5% | 12.5% |
| 长期投资 | 17,658 | 22,142 | 20,796 | 21,196 | 22,096 | 22,996 |
| 固定资产 | 215,409 | 227,512 | 234,571 | 244,135 | 253,100 | 261,464 |
| %总资产 | 77.7% | 76.7% | 74.8% | 74.6% | 74.6% | 74.6% |
| 无形资产 | 6,379 | 6,638 | 6,662 | 6,923 | 7,180 | 7,428 |
| 非流动资产 | 248,590 | 266,694 | 275,794 | 286,413 | 296,797 | 306,558 |
| %总资产 | 89.6% | 89.9% | 88.0% | 87.5% | 87.5% | 87.5% |
| 资产总计 | 277,363 | 296,537 | 313,580 | 327,459 | 339,261 | 350,268 |
| 短期借款 | 21,806 | 28,240 | 35,582 | 34,948 | 33,309 | 30,358 |
| 应付款项 | 22,468 | 25,756 | 23,593 | 26,068 | 26,948 | 27,943 |
| 其他流动负债 | 1,537 | 2,569 | 2,275 | 2,720 | 2,888 | 2,967 |
| 流动负债 | 45,811 | 56,565 | 61,450 | 63,736 | 63,145 | 61,267 |
| 长期贷款 | 113,672 | 117,794 | 114,554 | 113,554 | 111,554 | |
| 其他长期负债 | 15,762 | 13,104 | 13,787 | 14,582 | 15,369 | 16,141 |
| 负债 | 175,246 | 187,463 | 189,791 | 191,872 | 191,068 | 188,963 |
| 普通股股东权益 | 59,067 | 61,987 | 72,642 | 78,030 | 83,779 | 89,851 |
| 其中:股本 | 7,454 | 7,454 | 8,004 | 8,154 | 8,304 | 8,454 |
| 未分配利润 | 30,951 | 33,273 | 36,261 | 39,771 | 43,523 | 47,377 |
| 少数股东权益 | 43,051 | 47,087 | 51,147 | 57,558 | 64,414 | 71,454 |
| 负债股东权益合计 | 277,363 | 296,537 | 313,580 | 327,459 | 339,261 | 350,268 |
| 比率分析 | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 每股指标 | ||||||
| 每股收益 | 0.899 | 0.891 | 0.924 | 0.979 | 1.047 | 1.075 |
| 每股净资产 | 7.924 | 8.316 | 9.075 | 9.748 | 10.467 | 11.225 |
| 每股经营现金净流 | 2.853 | 3.308 | 3.944 | 3.066 | 3.471 | 3.543 |
| 每股股利 | 0.495 | 0.457 | 0.508 | 0.531 | 0.557 | 0.562 |
| 回报率 | ||||||
| 净资产收益率 | 11.35% | 10.72% | 10.18% | 10.04% | 10.00% | 9.58% |
| 总资产收益率 | 2.42% | 2.24% | 2.36% | 2.39% | 2.47% | 2.46% |
| 投入资本收益率 | 6.02% | 5.34% | 5.29% | 5.38% | 5.50% | 5.43% |
| 增长率 | ||||||
| 主营业务收入增长率 | 12.32% | 1.95% | -8.31% | 7.55% | 4.28% | 3.06% |
| EBIT 增长率 | 28.99% | 4.93% | -2.40% | 6.13% | 5.95% | 1.91% |
| 净利润增长率 | 64.36% | -0.92% | 11.30% | N/A | 6.94% | 2.69% |
| 总资产增长率 | 7.40% | 6.91% | 5.75% | 4.43% | 3.60% | 3.24% |
| 资产管理能力 | ||||||
| 应收账款周转天数 | 74.0 | 94.3 | 92.4 | 100.0 | 100.0 | 100.0 |
| 存货周转天数 | 12.7 | 15.0 | 17.5 | 16.0 | 16.0 | 16.0 |
| 应付账款周转天数 | 47.2 | 62.8 | 83.6 | 80.0 | 80.0 | 80.0 |
| 固定资产周转天数 | 1,275.1 | 1,245.2 | 1,347.5 | 1,265.2 | 1,221.3 | 1,189.4 |
| 偿债能力 | ||||||
| 净负债/股东权益 | 133.06% | 132.54% | 107.59% | 98.61% | 88.35% | 78.63% |
| EBIT 利息保障倍数 | 4.4 | 5.4 | 6.7 | 7.5 | 8.0 | 8.4 |
| 资产负债率 | 63.18% | 63.22% | 60.52% | 58.59% | 56.32% | 53.95% |
市场中相关报告评级比率分析
| 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 |
| 买入 | 0 | 0 | 5 | 11 | 33 |
| 增持 | 0 | 0 | 0 | 1 | 0 |
| 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 评分 | 0.00 | 0.00 | 1.00 | 1.08 | 1.00 |
来源：聚源数据
投资评级的说明：
买入：预期未来 6－12个月内上涨幅度在 15%以上；
增持：预期未来 6－12个月内上涨幅度在 5%－15%；
中性：预期未来 6－12个月内变动幅度在 -5%－5%；
减持：预期未来 6－12个月内下跌幅度在 5%以上。
市场中相关报告评级比率分析说明：
市场中相关报告投资建议为“买入”得 1分，为“增持”得2分，为“中性”得 3分，为“减持”得 4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。
最终评分与平均投资建议对照：
1.00 =买入； 1.01\~2.0=增持 ； 2.01\~3.0=中性
3.01\~4.0=减持
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