Q2毛利率改善明显，期待行业需求回暖

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个股表现

公司基本情况

最新收盘价(元)	4.88
总股本/流通股本(亿股)	11.10 / 8.87
总市值/流通市值(亿元)	54 / 43
52周内最高/最低价	8.89 / 4.55
资产负债率(%)	67.3%
市盈率	-10.17
第一大股东	陈伟忠

研究所

分析师:赵洋

SAC 登记编号:S1340524050002

Email:zhaoyang@cnpsec.com

Q2 毛利率改善明显，期待行业需求回暖

l 事件

公司发布26年中报，26上半年公司实现营收29.17亿元，同比-9.42%，实现归母净利润 0.67亿元，同比+43.50%，扣非后归母净利润 0.29 亿元，同比+310.77%；其中 26Q2 公司营收 14.61 亿元，同比-19.94%，归母净利润0.04亿元，同比-40.66%，扣非后归母净利润-0.22 亿元，同比+38.29%。

l 点评

上半年需求持续疲弱，提价落地毛利率改善明显：上半年公司收入下滑 9.42%，主要受到市场需求疲弱、以及公司优化客户和业务结构影响。分产品看，26上半年公司防水卷材/防水涂料/防水工程施工分别实现收入14.11/8.69/5.10 亿元，同比-14.24%/-0.35%/-8.51%，毛利率分别为 27.95%/38.94%/10.13%，同比+5.06/+0.79/+2.46pct，毛利率提升明显主要系公司产品提价落地、以及优化产品及客户结构所致。

费用率小幅提升，现金流改善明显：费用率方面，公司 26 上半年期间费用率为 18.93%，同比+0.87pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别 8.74%/4.35%/3.94%/1.90%，分别同比变化+0.41/-0.63/-0.08/1.07pct。此外，上半年公司经营性净现金流为1.95 亿元，去年同期为-5.61 亿元，同比改善明显主要系公司持续优化收入结构，加强信用风险管控、优化对供应商付款方式等原因。

盈利预测：公司防水业主基本面触底，未来期待行业需求改善，公司盈利能力持续修复，同时公司积极开拓第二成长曲线，有望实现长期持续成长。我们预计公司26-27年收入分别为57.2亿、68.0 亿，同比-5.3%、+18.8%，预计 26-27 年归母净利润分别为 2.2 亿、3.5亿，同比+140.9%、+61.0%；对应 26-27 年 PE 分别为 25.0X、15.6X。

l 风险提示：

防水行业基本面持续下行，新业务开拓不及预期。

n 盈利预测和财务指标

项目\年度	2025A	2026E	2027E	2028E
营业收入(百万元)	6044	5722	6798	7668
增长率(%)	-11.49	-5.33	18.81	12.80
EBITDA(百万元)	-34.27	486.92	644.29	780.75
归属母公司净利润(百万元)	-535.34	218.69	352.11	470.16
增长率(%)	-1609.99	140.85	61.01	33.53
EPS(元/股)	-0.48	0.20	0.32	0.42
市盈率(P/E)	-10.22	25.03	15.55	11.64
市净率(P/B)	1.38	1.30	1.18	1.05
EV/EBITDA	-238.68	1127.54	851.50	701.82

资料来源：公司公告，中邮证券研究所

[财t务ab报le表\_和Fi主nc要hi财n务aD比et率a

财务报表(百万元)	2025A	2026E	2027E	2028E
利润表
营业收入	6044	5722	6798	7668
营业成本	4581	4177	4887	5460
税金及附加	46	43	51	58
销售费用	542	513	609	687
管理费用	351	332	394	445
研发费用	253	239	284	321
财务费用	75	38	37	35
资产减值损失	-184	-120	-100	-100
营业利润	-576	258	406	537
营业外收入	10	10	10	10
营业外支出	27	27	27	27
利润总额	-592	242	390	520
所得税	-44	18	29	39
净利润	-548	224	360	481
归母净利润	-535	219	352	470
每股收益(元)	-0.48	0.20	0.32	0.42

资产负债表
货币资金	2319	2415	2826	3491
交易性金融资产	340	340	340	340
应收票据及应收账款	3307	3110	3649	4075
预付款项	183	167	195	218
存货	424	267	232	186
流动资产合计	7988	7650	8808	10047
固定资产	2202	2151	2063	1942
在建工程	65	60	42	8
无形资产	264	254	245	235
非流动资产合计	4412	4391	4264	4089
资产总计	12400	12041	13072	14136
短期借款	1488	1488	1488	1488
应付票据及应付账款	2473	2255	2639	2948
其他流动负债	1731	1327	1533	1700
流动负债合计	5692	5070	5660	6135
其他	2656	2661	2661	2661
非流动负债合计	2656	2661	2661	2661
负债合计	8348	7730	8320	8796
股本	1110	1110	1110	1110
资本公积金	1576	1576	1576	1576
未分配利润	939	1160	1540	2047
少数股东权益	83	88	97	107
其他	344	376	429	500
所有者权益合计	4052	4311	4751	5340
负债和所有者权益总计	12400	12041	13072	14136

资料来源：公司公告，中邮证券研究所

主要财务比率	2025A	2026E	2027E	2028E
成长能力
营业收入	-11.5%	-5.3%	18.8%	12.8%
营业利润	-	144.9%	57.1%	32.2%
归属于母公司净利润	-	140.9%	61.0%	33.5%
获利能力
毛利率	24.2%	27.0%	28.1%	28.8%
净利率	-8.9%	3.8%	5.2%	6.1%
ROE	-13.5%	5.2%	7.6%	9.0%
ROIC	-3.5%	3.1%	4.5%	5.5%
偿债能力
资产负债率	67.3%	64.2%	63.7%	62.2%
流动比率	1.40	1.51	1.56	1.64
营运能力
应收账款周转率	1.64	1.79	2.02	1.99
存货周转率	9.89	12.09	19.58	26.12
总资产周转率	0.46	0.47	0.54	0.56
每股指标(元)
每股收益	-0.48	0.20	0.32	0.42
每股净资产	3.57	3.80	4.19	4.71
估值比率
PE	-10.22	25.03	15.55	11.64
PB	1.38	1.30	1.18	1.05

现金流量表
净利润	-548	224	360	481
折旧和摊销	282	207	217	225
营运资本变动	-223	-15	-307	-249
其他	809	187	239	242
经营活动现金流净额	320	603	510	699
资本开支	-165	-146	-106	-66
其他	-268	-36	-23	-26
投资活动现金流净额	-433	-182	-129	-92
股权融资	3	0	0	0
债务融资	-72	-313	0	0
其他	-532	3	31	58
筹资活动现金流净额	-601	-310	31	58
现金及现金等价物净增加额	-722	96	411	665

中邮证券投资评级说明

投资评级标准	类型	评级	说明
报告中投资建议的评级标准:报告发布日后的6个月内的相对市场表现,即报告发布日后的6个月内的公司股价(或行业指数、可转债价格)的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取:A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指为基准;可转债市场以中信标普可转债指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。	股票评级	买入	预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上
		增持	预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间
		中性	预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间
		回避	预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下
	行业评级	强于大市	预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上
		中性	预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间
		弱于大市	预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下
	可转债评级	推荐	预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上
		谨慎推荐	预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间
		中性	预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间
		回避	预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下

分析师声明

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公司简介

中邮证券有限责任公司于2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，公司注册资本61.68亿元人民币，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。

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