^{[Table\_Title]}奶酪放量驱动收入高增，势能渠道与 BC 双轮打开增长空间

增持(维持)

——妙可蓝多（600882）2026年半年报点评报告

[Table\_Summar报告关键要素:

近期，公司披露2026年半年度报告。2026H1公司实现营业收入33.04亿元（同比+28.71%），归母净利润 1.51亿元（同比+13.74%），扣非归母净利润 1.21 亿元（同比+17.87%）。其中，2026Q2 单季营收 16.78 亿元（同比+25.84%）创历史新高，归母净利润 0.76亿元（同比+49.64%）、扣非归母净利润 0.57亿元（同比+51.38%）。营收增加主要系积极扩展势能渠道、奶酪产品收入增加所致。

投资要点:

利润率拆分：利润弹性主要来自收入高增与管理降本。2026H1 综合毛利率 30.13%（同比-0.68pct），销售费用率 19.29%（同比+1.92pct），管理费用率 4.12%（同比-1.54pct），研发费用率0.89%（同比持平），财务费用率 0.85%（同比-0.36pct），归母净利率 4.58%（同比-0.60pct）。2026Q2 毛利率 30.44%（同比+0.26pct）、销售费用率 19.69%（同比+1.80pct），管理费用率 4.01%（同比-2.28pct），研发费用率 1.02%（同比+0.18pct），财务费用率 0.91%（同比-0.08pct），归母净利率 4.51%（同比+0.72pct），单季呈现销售/研发费率抬升、管理与财务费率下降、毛利率与净利率同比修复的情况，利润弹性主要来自收入高增与管理降本，而非全面费率下行。

分产品：奶酪放量，液态奶收缩。2026H1 公司奶酪营收 28.87 亿元，新口径同比+28.95%（因贸易项重分类，不以旧列直接比+35.19%作为正式表述），占比87.38%，毛利率 33.24%（同比-2.28pct），贡献主业毛利 96.42%。液态奶营收 1.60 亿元（同比-14.72%），占比 4.83%，毛利率 7.13%（同比-1.65pct），公司主动收缩非核心。其他营收 2.57亿元，占比7.79%。上半年公司奶酪放量，液态奶收缩，主业更加聚焦。公司成为 2026 FIFA世界杯全球官方奶酪，延续奥运等相关合作，并推进常温百搭芝士片、国产原制马苏里拉、新国标稀奶油等产品创新。C端儿童奶酪棒焕新、成人小三角/小粒、家庭餐桌常温百搭芝士片与马苏里拉/乳脂向全龄延伸；B 端国产原制马苏里拉、再制奶酪放量与“两油一酪”服务西式快餐/烘焙/茶咖/工业/中餐，推进国产替代。3012

分渠道：直营增速最快，BC 双轮驱动成长。公司渠道可拆分为经销、

数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所

2026 年 09 月 03 日

[Table\_Bas基础数据

[Table\_Chart] 个股相对沪深 300 指数表现

[Table\_Rep相关研究

原制奶酪降本增收，国产替代驱动增长

[Table\_A分析师: ] 陈雯

执业证书编号： S0270519060001

电话： 18665372087

邮箱： chenwen@wlzq.com.cn直营、供应链及贸易，其中：2026H1经销营收21.46亿元（同比+11.84%），占比 64.95%（2025H1 为 74.74%，变动-9.79pct），毛利率 34.43%（同比+0.44pct）；直营营收 7.76 亿元（同比+85.22%），占比 23.47%（同比提升+7.16pct），毛利率 30.95%（同比+0.46pct），收入增量+3.57 亿元为渠道端最大；供应链及贸易营收 3.82亿元（同比+66.58%），占比11.58%（同比提升+2.63pct），毛利率仅 4.27%（同比-0.46pct）。经销商 6,333家，覆盖零售终端80万个，经销仍是基本盘，直营增长最快。经营层面 TOB/TOC双轮驱动，根据业绩快报显示，2026H1 C 端、B端同比均有超 20.00%增长，其中 C 端深耕零食量贩、会员店、内容电商、即时零售，B端覆盖西式快餐、烘焙、茶咖、工业、中餐。

分区域：中区高增长但毛利率显著低于北、南区。北区营收 10.65亿元（同比+11.62%），占比 32.22%，毛利率 34.47%（同比+1.34pct），收入增量+1.11 亿元；中区营收 16.12 亿元（同比+47.63%），占比 48.77%，毛利率 25.44%（同比-3.98pct），收入增量+5.20亿元，占全部区域增量的 70.55%；南区营收 6.28 亿元（同比+20.36%），占比 19.00%，毛利率 34.79%（同比+5.32pct），收入增量+1.06亿元。全国化以中区高增兑现，但中区毛利率显著低于北/南且下行，北、南“量稳+毛利率升”提供缓冲。

盈利预测与投资建议：我们维持此前盈利预测，预计 2026-2028 年公司营业收入 66.3/77.8/91.2 亿元，同比+17.71%/+17.34%/+17.19%；归母净利润 2.98/4.43/5.78 亿元，同比+151.8%/+48.3%/+30.7%，以 2026年 9 月 2 日市值计算 PE 为 34.50/23.27/17.80x。公司是中国奶酪龙头，近年来公司与蒙牛的合作持续加深，依靠蒙牛赋能，逐渐摆脱对toC奶酪棒产品的依赖，进入BC双轮驱动增长阶段。随着公司原制奶酪生产规模的扩大，公司有望加速原制奶酪国产替代进程，维持“增持”评级。

风险因素：1）奶酪需求与渗透率提升不及预期；2）行业竞争与费用投放加剧；3）原料进口价格及汇率波动；4）股权激励/股份支付对利润的阶段性扰动；5）治理与管理层变动相关不确定性；6）食品安全与舆情风险。

[Table\_ForecastDeta利润表（百万元）

资产负债表（百万元）

基本指标

数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所

现金流量表（百万元）

[Table\_Inudstry行业投资评级

强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上；

同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；

弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。

[Table\_StockRa公司投资评级

买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上；

增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；

观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；

卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。

基准指数 ：沪深300指数

[Table\_Ris风险提示

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

[Table\_PromiseInf证券分析师承诺

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

[Tale\_Relie免责条款

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