中国核电（601985.SH）

电量电价双双承压，静待在建核电集中投产期

核心观点

电量电价双双承压，上半年业绩同比下降35.74%。2026年上半年，公司实现营收 383.98 亿元，同比下降 6.28%；实现归母净利润 36.41亿元，同比下降 35.74%，主要受核电大修、新能源弃电率上升且折旧费用增加及电价下行拖累。单二季度公司实现营业收入 194.73 亿元，同比下降5.93%，环比增长 2.90%；实现归母净利润 15.77 亿元，同比下降 37.66%，环比下降 23.62%。

2026年上半年，公司控股核电发电量 979.72亿千瓦时，同比下降 1.89%；上网电量 916.09 亿千瓦时，同比下降 2.08%；机组平均利用小时数 3738小时。新能源发电量 216.97亿千瓦时，同比下降 1.00%，其中：风力发电量 96.01 亿千瓦时，同比下降 6.09%；光伏发电量 120.96亿千瓦时，同比增长 3.46%；上网电量 213.10亿千瓦时，同比下降 1.13%。单二季度公司核电上网电量 467.59 亿 kWh，同比下降 0.89%，环比上升 4.26%。新能源上网电量 112.36 亿 kWh，同比核力发电(99220106)下降 2.07%，环比上升 11.53%。按照营业收入/上网电量测算公司上半年电价，公司秦山一核、秦山三核与上年同期基本持平，三门核电、江苏核电、福清同比均有所下降，海南核电同比逆势提升。

核电机组有序建设，密集投产期临近。公司目前控股核电在运机组 27台，装机容量 2621.2 万千瓦；在建及核准待建机组共 22 台，总装机容量2563.5 万千瓦，其中 2026 年 7 月 31 日最新核准辽宁庄河核电 1、2 号机组和浙江金七门核电 3、4 号机组。2026年上半年，三门 3 号、田湾8 号启动冷态功能试验转入调试阶段；漳州 3 号、徐大堡 1 号完成反应堆厂房穹顶吊装转入安装阶段；徐圩 1 号、金七门 2 号机组 FCD。公司即将进入核电项目密集投产期，成长确定性较强。

新能源业务战略收缩，装机增速放缓。截至2026年上半年，公司新能源控股在运装机容量3500.44 万千瓦，包括风电1109.80 万千瓦、光伏2390.64万千瓦，另控股独立储能电站186.10万千瓦；控股在建装机容量924.06万千瓦，包括风电398.17万千瓦，光伏525.89万千瓦。上半年风电增加47.12万千瓦，较上年同期下降38.24%；光伏增加89.22万千瓦，较上年同期下降68.87%。公司新能源装机增速显著放缓，资本开支压力下降。

风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期，核安全风险。

投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司 2026年上半年电量电价双双承压，下调盈利预测，预计 2026-2028 年公司归母净利润为 75.8/95.3/105.3 亿元（原为 85.9/96.3/106.6 亿元），同比增速-19%/26%/10%，对应当前股价 PE 为 25/20/18X，维持“优于大市”评级。

公司研究·财报点评

公用事业·电力

证券分析师：黄秀杰 021-61761029 huangxiujie@guosen.com.cn S0980521060002

证券分析师：刘汉轩 010-88005198 liuhanxuan@guosen.com.cn S0980524120001

证券分析师：崔佳诚 021-60375416 cuijiacheng@guosen.com.cn S0980525070002

基础数据

市场走势

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资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算

电量电价双双承压，上半年业绩同比下降 35.74%。2026 年上半年，公司实现营收 383.98亿元，同比下降 6.28%；实现归母净利润 36.41 亿元，同比下降 35.74%，主要受核电大修、新能源弃电率上升且折旧费用增加及电价下行拖累。单二季度公司实现营业收入 194.73亿元，同比下降 5.93%，环比增长 2.90%；实现归母净利润 15.77 亿元，同比下降 37.66%，环比下降 23.62%。

2026年上半年，公司控股核电发电量 979.72 亿千瓦时，同比下降 1.89%；上网电量 916.09 亿千瓦时，同比下降 2.08%；机组平均利用小时数 3738 小时。新能源发电量 216.97亿千瓦时，同比下降 1.00%，其中：风力发电量 96.01亿千瓦时，同比下降 6.09%；光伏发电量 120.96亿千瓦时，同比增长 3.46%；上网电量 213.10亿千瓦时，同比下降 1.13%。单二季度公司核电上网电量 467.59 亿 kWh，同比下降 0.89%，环比上升 4.26%。新能源上网电量 112.36 亿 kWh，同比下降 2.07%，环比上升 11.53%。按照营业收入/上网电量测算公司上半年电价，公司秦山一核、秦山三核与上年同期基本持平，三门核电、江苏核电、福清同比均有所下降，海南核电同比逆势提升。

电价下行拖累盈利能力有所减弱，费用率相对稳定。2026年上半年，受上网电价下降等因素的影响，公司盈利能力有所减弱，毛利率为 36.47%，同比下降 8.82pct；净利率为 18.51%，同比下降 8.59pct。公司经营期间费用率合计 14.17%，同比基本持平，费用绝对值有所下降。其中，销售费用同比减少 4.45%，主要系核电电力营销费用所致；管理费用同比减少 14.68%，主要系薪酬结构调整导致管理人员费用下降和成本管控压降所致；财务费用同比增加 0.08%，主要为漳州 2 号机组商运导致利息费用同比增加影响；研发费用同比减少 17.90%。

ROE同比下降，企业自由现金流压力有所缓解。2026年上半年公司 ROE为 3.05%，同比下降 2.02pct，降幅较为明显，主要系净利率同比下降所致。公司资产周转率为 0.05次，同比降低 0.01次；权益乘数为 6.45，同比提高 0.30。公司上半年经营性现金净流入 191.77 亿元，同比增加 2.42%，主要系发电收到售电款减少低于购买商品、接受劳务和支付税费现金流减少所致；投资性现金净流出 346.4 亿元，同比减少 20.75%，主要系核电和新能源项目投资减少所致；融资性现金净流入 182.77 亿元，同比减少 50.52%，主要系根据投资发展策略，本期筹资净流入小于上年同期。公司核电在建规模基本达峰，同时新能源建设节奏放缓，资本开支减少，企业自由现金流量为-135.88 亿元，同比增加 41.56%，现金流情况有所好转。

核电机组有序建设，密集投产期临近。公司目前控股核电在运机组 27台，装机容量 2621.2万千瓦；在建及核准待建机组共 22台，总装机容量 2563.5万千瓦，其中 2026 年 7 月 31 日最新核准辽宁庄河核电 1、2 号机组和浙江金七门核电 3、4号机组。2026年上半年，三门 3号、田湾 8 号启动冷态功能试验转入调试阶段；漳州 3号、徐大堡 1 号完成反应堆厂房穹顶吊装转入安装阶段；徐圩 1号、金七门 2号机组 FCD。公司即将进入核电项目密集投产期，成长确定性较强。

新能源业务战略收缩，装机增速放缓。截至 2026年上半年，公司新能源控股在运装机容量 3500.44 万千瓦，包括风电 1109.80 万千瓦、光伏 2390.64万千瓦，另控股独立储能电站 186.10 万千瓦；控股在建装机容量 924.06 万千瓦，包括风电398.17 万千瓦，光伏 525.89 万千瓦。上半年风电增加 47.12 万千瓦，较上年同期下降 38.24%；光伏增加 89.22万千瓦，较上年同期下降 68.87%。公司新能源装机增速显著放缓，资本开支压力下降。

投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司 2026年上半年电量电价双双承压，下调盈利预测，预计 2026-2028 年公司归母净利润为75.8/95.3/105.3 亿元（原为 85.9/96.3/106.6 亿元），同比增速-19%/26%/10%，对应当前股价 PE 为 25/20/18X，维持“优于大市”评级。

表1：可比公司估值表

资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 注：华能水电为 Wind一致预测

财务预测与估值

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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