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资讯 中国五矿拟入主，国家级关键金属平台将成
事件
9 月 18 日公司公告，中国五矿拟向广西关键金属集团增资以取得其51%股权。前述交易完成后，中国五矿通过广西关键金属集团间接持有华锡有色的权益将超过华锡有色已发行股份的 30%。中国五矿拟以 47.40 元/股发起全面要约收购，要约股份占公司总股本43.53%，最高所需资金130.51亿元；北部湾港集团承诺其直接持有的 11.90%股份不接受要约。
点评
关键金属平台定位显著提高，从区域级走向国家级。本次交易完成后，中国五矿将通过广西关键金属集团间接控制公司 56.47%股权。合作后的广西关键金属集团将定位于中国关键金属产业发展的主要力量，致力于打造国家级关键金属产业平台。华锡有色拥有锡、锑、锌、铟等优势资源，公司作为集团核心上市平台的战略地位有望提升。
广西矿权整合提速，公司资源拓展预期强化。广西关键金属集团已成为南丹大厂-车河、芒场及金城江箭猪坡三大整合区实施主体，其中芒场、箭猪坡已全部签署整合意向合同，大厂-车河整合区签订部分整合意向合同并完成部分矿权的尽职调查评估。华锡有色作为集团核心上市平台，有望承接优质资源。其中，箭猪坡矿区所属五吉公司 69.96%股权由公司托管；据公司公告，五圩矿田箭猪坡矿区核实区内主、共生矿产保有锑、铅、锌、银金属量分别为 13.24 万吨、6.89 万吨、19.43 万吨、560.39 吨，后续资产注入进展值得关注。
看好锡价向上突破。全球显性库存处于低位，缅甸、印尼供应不及预期；AI 服务器、先进封装及汽车电子持续拉动用锡需求；美联储加息落地，宏观与锡基本面有望共振，锡价中枢有望不断上抬。锑价有望企稳回升。锑品原料端支撑坚挺，节前订单或集中释放；叠加出口恢复预期持续，锑价有望迎来第二轮内外同涨。
盈利预测、估值与评级
预计公司 2026-2028 年营收分别为 66.2/90.7/96.4 亿元，实现归母 净 利 润 分 别 为 13.7/20.0/21.6 亿 元 ， EPS 分 别 为2.17/3.17/3.42 元，对应 PE 分别为 21/14/13 倍。维持“买入”评级。
风险提示
要约收购终止或变更；股权分布不满足上市条件；锡锑价格波动；项目进度不及预期。
金属材料组
分析师：吴晋恺（执业 S1130526010001）
wujinkai@gjzq.com.cn
分析师：王钦扬（执业 S1130523120001)
wangqinyang@gjzq.com.cn
联系人：宁柯
ningke@gjzq.com.cn
市价（人民币)：45.43元
相关报告：
1. 《华锡有色公司点评：业绩超预期，看好资源整合成长空间》，2026.8.18
2.《华锡有色公司点评：业绩基本符合预期，关注广西矿权整合进展》，2026.4.22
| 项目 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 4,631 | 5,803 | 6,621 | 9,070 | 9,643 |
| 营业收入增长率 | 58.40% | 25.31% | 14.10% | 36.98% | 6.32% |
| 归母净利润(百万元) | 658 | 801 | 1,374 | 2,003 | 2,163 |
| 归母净利润增长率 | 109.79% | 21.75% | 71.64% | 45.74% | 8.00% |
| 摊薄每股收益(元) | 1.04 | 1.27 | 2.17 | 3.17 | 3.42 |
| 每股经营性现金流净额 | 1.96 | 2.31 | 3.54 | 4.88 | 5.37 |
| ROE(归属母公司)(摊薄) | 16.45% | 16.67% | 24.54% | 29.62% | 26.98% |
| P/E | 16.36 | 30.30 | 20.91 | 14.35 | 13.28 |
| P/B | 2.69 | 5.05 | 5.13 | 4.25 | 3.58 |
来源：公司年报、国金证券研究所
附录：三张报表预测摘要
| 损益表(人民币百万元) | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 主营业务收入 | 2,924 | 4,631 | 5,803 | 6,621 | 9,070 | 9,643 |
| 增长率 | 58.4% | 25.3% | 14.1% | 37.0% | 6.3% | |
| 主营业务成本 | -1,810 | -2,759 | -3,681 | -3,600 | -5,010 | -5,306 |
| %销售收入 | 61.9% | 59.6% | 63.4% | 54.4% | 55.2% | 55.0% |
| 毛利 | 1,113 | 1,872 | 2,122 | 3,021 | 4,060 | 4,337 |
| %销售收入 | 38.1% | 40.4% | 36.6% | 45.6% | 44.8% | 45.0% |
| 营业税金及附加 | -107 | -158 | -181 | -232 | -290 | -309 |
| %销售收入 | 3.7% | 3.4% | 3.1% | 3.5% | 3.2% | 3.2% |
| 销售费用 | -8 | -11 | -12 | -13 | -18 | -19 |
| %销售收入 | 0.3% | 0.2% | 0.2% | 0.2% | 0.2% | 0.2% |
| 管理费用 | -206 | -276 | -296 | -331 | -417 | -415 |
| %销售收入 | 7.1% | 6.0% | 5.1% | 5.0% | 4.6% | 4.3% |
| 研发费用 | -52 | -106 | -83 | -86 | -118 | -125 |
| %销售收入 | 1.8% | 2.3% | 1.4% | 1.3% | 1.3% | 1.3% |
| 息税前利润(EBIT) | 740 | 1,320 | 1,550 | 2,359 | 3,216 | 3,469 |
| %销售收入 | 25.3% | 28.5% | 26.7% | 35.6% | 35.5% | 36.0% |
| 财务费用 | -72 | -31 | -36 | 26 | 77 | 138 |
| %销售收入 | 2.5% | 0.7% | 0.6% | -0.4% | -0.8% | -1.4% |
| 资产减值损失 | -11 | -49 | -22 | -10 | -11 | -12 |
| 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | -65 | -65 | -65 |
| 投资收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| %税前利润 | 0.0% | n.a | n.a | 0.0% | 0.0% | 0.0% |
| 营业利润 | 664 | 1,253 | 1,516 | 2,312 | 3,218 | 3,531 |
| 营业利润率 | 22.7% | 27.1% | 26.1% | 34.9% | 35.5% | 36.6% |
| 营业外收支 | 0 | -6 | 18 | 0 | 0 | 0 |
| 税前利润 | 664 | 1,247 | 1,534 | 2,312 | 3,218 | 3,531 |
| 利润率 | 22.7% | 26.9% | 26.4% | 34.9% | 35.5% | 36.6% |
| 所得税 | -102 | -184 | -243 | -347 | -480 | -530 |
| 所得税率 | 15.3% | 14.8% | 15.9% | 15.0% | 14.9% | 15.0% |
| 净利润 | 562 | 1,063 | 1,290 | 1,965 | 2,739 | 3,001 |
| 少数股东损益 | 248 | 405 | 490 | 591 | 736 | 838 |
| 归属于母公司的净利润 | 314 | 658 | 801 | 1,374 | 2,003 | 2,163 |
| 净利率 | 10.7% | 14.2% | 13.8% | 20.8% | 22.1% | 22.4% |
| 现金流量表(人民币百万元) | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 净利润 | 562 | 1,063 | 1,290 | 1,965 | 2,739 | 3,001 |
| 少数股东损益 | 248 | 405 | 490 | 591 | 736 | 838 |
| 非现金支出 | 235 | 330 | 311 | 242 | 272 | 306 |
| 非经营收益 | 71 | 39 | 33 | 142 | 99 | 92 |
| 营运资金变动 | 33 | -195 | -171 | -108 | -23 | -6 |
| 经营活动现金净流 | 901 | 1,237 | 1,463 | 2,241 | 3,086 | 3,394 |
| 资本开支 | -94 | -114 | -157 | -494 | -555 | -625 |
| 投资 | 0 | -523 | -1 | -130 | -65 | -65 |
| 其他 | 0 | 0 | 1 | 0 | 0 | 0 |
| 投资活动现金净流 | -94 | -637 | -157 | -624 | -620 | -690 |
| 股权募资 | 593 | 3 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 债权募资 | -80 | -30 | 140 | -767 | -100 | -100 |
| 其他 | -1,327 | -354 | -449 | -632 | -875 | -936 |
| 筹资活动现金净流 | -814 | -381 | -309 | -1,399 | -975 | -1,036 |
| 现金净流量 | -6 | 218 | 997 | 218 | 1,491 | 1,668 |
来源：公司年报、国金证券研究所
| 资产负债表(人民币百万元) | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 货币资金 | 918 | 1,175 | 2,184 | 2,401 | 3,892 | 5,559 |
| 应收款项 | 84 | 110 | 185 | 152 | 208 | 221 |
| 存货 | 370 | 718 | 842 | 641 | 933 | 1,018 |
| 其他流动资产 | 135 | 137 | 172 | 260 | 339 | 356 |
| 流动资产 | 1,507 | 2,139 | 3,383 | 3,454 | 5,371 | 7,154 |
| %总资产 | 22.8% | 27.6% | 37.3% | 36.6% | 46.1% | 52.0% |
| 长期投资 | 0 | 70 | 70 | 134 | 134 | 134 |
| 固定资产 | 2,364 | 2,752 | 2,758 | 3,034 | 3,351 | 3,704 |
| %总资产 | 35.7% | 35.6% | 30.4% | 32.1% | 28.8% | 26.9% |
| 无形资产 | 2,655 | 2,686 | 2,772 | 2,737 | 2,704 | 2,670 |
| 非流动资产 | 5,115 | 5,601 | 5,681 | 5,991 | 6,274 | 6,593 |
| %总资产 | 77.2% | 72.4% | 62.7% | 63.4% | 53.9% | 48.0% |
| 资产总计 | 6,622 | 7,740 | 9,064 | 9,445 | 11,646 | 13,746 |
| 短期借款 | 1,284 | 711 | 607 | 40 | 40 | 40 |
| 应付款项 | 551 | 843 | 989 | 702 | 906 | 959 |
| 其他流动负债 | 207 | 250 | 362 | 395 | 545 | 590 |
| 流动负债 | 2,042 | 1,804 | 1,958 | 1,137 | 1,491 | 1,589 |
| 长期贷款 | 0 | 562 | 805 | 605 | 505 | 405 |
| 其他长期负债 | 272 | 390 | 402 | 417 | 465 | 475 |
| 负债 | 2,314 | 2,756 | 3,165 | 2,159 | 2,461 | 2,470 |
| 普通股股东权益 | 3,502 | 3,998 | 4,804 | 5,601 | 6,763 | 8,017 |
| 其中:股本 | 633 | 633 | 633 | 633 | 633 | 633 |
| 未分配利润 | 1,250 | 2,045 | 3,885 | 4,682 | 5,844 | 7,099 |
| 少数股东权益 | 806 | 986 | 1,095 | 1,686 | 2,421 | 3,259 |
| 负债股东权益合计 | 6,622 | 7,740 | 9,064 | 9,445 | 11,646 | 13,746 |
| 比率分析 | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 每股指标 | ||||||
| 每股收益 | 0.496 | 1.040 | 1.266 | 2.173 | 3.167 | 3.420 |
| 每股净资产 | 5.537 | 6.321 | 7.594 | 8.854 | 10.691 | 12.674 |
| 每股经营现金净流 | 1.425 | 1.955 | 2.313 | 3.543 | 4.879 | 5.365 |
| 每股股利 | 0.000 | 0.000 | 0.000 | 0.000 | 0.000 | 0.000 |
| 回报率 | ||||||
| 净资产收益率 | 8.95% | 16.45% | 16.67% | 24.54% | 29.62% | 26.98% |
| 总资产收益率 | 4.73% | 8.50% | 8.83% | 14.55% | 17.20% | 15.74% |
| 投入资本收益率 | 10.79% | 17.39% | 17.35% | 24.60% | 27.51% | 24.69% |
| 增长率 | ||||||
| 主营业务收入增长率 | 396.33% | 58.40% | 25.31% | 14.10% | 36.98% | 6.32% |
| EBIT 增长率 | 4001.5% | 78.51% | 17.38% | 52.24% | 36.32% | 7.86% |
| 净利润增长率 | 1629.8% | 109.79% | 21.75% | 71.64% | 45.74% | 8.00% |
| 总资产增长率 | 1320.5% | 16.89% | 17.10% | 4.21% | 23.29% | 18.04% |
| 资产管理能力 | ||||||
| 应收账款周转天数 | 3.7 | 3.1 | 2.4 | 4.0 | 4.0 | 4.0 |
| 存货周转天数 | 0.0 | 0.0 | 77.4 | 65.0 | 68.0 | 70.0 |
| 应付账款周转天数 | 50.5 | 77.7 | 77.3 | 55.0 | 50.0 | 50.0 |
| 固定资产周转天数 | 179.3 | 131.8 | 119.1 | 110.8 | 86.4 | 87.0 |
| 偿债能力 | ||||||
| 净负债/股东权益 | 8.50% | 1.99% | -13.19% | -24.18% | -36.51% | -45.40% |
| EBIT 利息保障倍数 | 10.3 | 43.0 | 42.6 | -91.5 | -42.0 | -25.2 |
| 资产负债率 | 34.94% | 35.60% | 34.92% | 22.85% | 21.14% | 17.97% |
市场中相关报告评级比率分析
| 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 |
| 买入 | 1 | 10 | 14 | 16 | 24 |
| 增持 | 0 | 0 | 2 | 2 | 0 |
| 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 评分 | 1.00 | 1.00 | 1.13 | 1.11 | 1.00 |
来源：聚源数据
投资评级的说明：
买入：预期未来 6－12个月内上涨幅度在 15%以上；
增持：预期未来 6－12个月内上涨幅度在 5%－15%；
中性：预期未来 6－12个月内变动幅度在 -5%－5%；
减持：预期未来 6－12个月内下跌幅度在 5%以上。
市场中相关报告评级比率分析说明：
市场中相关报告投资建议为“买入”得 1分，为“增持”得2分，为“中性”得 3分，为“减持”得 4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。
最终评分与平均投资建议对照：
1.00 =买入； 1.01\~2.0=增持 ； 2.01\~3.0=中性
3.01\~4.0=减持
特别声明：
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