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资讯 诺诚健华（688428.SH）
产品商业化持续推进，多个核心资产进入注册临床
核心观点
2026 年前三季度实现营收 20.99 亿元（+88.2%），药品销售收入 14.49 亿元（+41.5%），归母净利润6.56亿元（去年同期-0.64亿元），扣非归母净利润5.86亿元（去年同期-1.35 亿元）；2026 年第三季度营收 9.62 亿元（+150.6%），药品销售收入 5.31亿元（+38.6%），归母净利润4.09亿元（去年同期-0.34亿元），扣非归母净利润3.99亿元（去年同期-0.53亿元），主要得益于公司核心产品奥布替尼持续放量，坦昔妥单抗和佐来曲替尼贡献销售收入，以及公司达成合作方Zenas授权许可协议收到里程碑付款。
肿瘤领域产品商业化持续拓展，关键临床研究顺利推进。商业化方面，核心资产奥布替尼销售额持续增长，为公司贡献收入；坦昔妥单抗和佐来曲替尼商业化推广加速，为公司销售额带来新的增量。管线进展方面，美托克拉（ICP-248）联合奥布替尼用于 CLL/SLL 1L固定周期疗法的临床 3 期注册研究预计于 2027 年上半年完成，针对 BTKi经治的 MCL预计 2027年上半年提交 NDA，联合奥布替尼用于 r/r MCL 和 r/r MZL的两项 3 期注册性临床已经启动，联合 AZA对照维奈克拉+AZA用于老年/不适合强化治疗的初治 AML处于 3期注册性临床阶段；MDS适应症处于全球 2 期临床阶段，将在 2026年 ASH会议上发布数据。
核心分子在自免领域开展多个注册性临床。奥布替尼针对 ITP 适应症的 NDA 申请已经获得受理；SLE适应症的临床 2b期研究取得积极的顶线数据，正在推进临床 3 期研究；PPMS和 SPMS适应症的全球临床 3 期稳步推进。舒昔替尼（ICP-332）针对 AD适应症的临床 3 期达到主要终点，预计 2027 年上半年提交NDA；白癜风适应症临床 2期达到主要终点，正推进临床 3期研究；儿童AD 推进至临床2 期；结节性痒疹推进至全球临床 2 期；慢性自发性荨麻疹和银屑病均完成临床 2 期患者入组，预计 2026年底读出数据。ICP-488用于银屑病的临床 3期达到主要终点，CLE、SS均处于临床 2期阶段，同时积极拓展其他适应症。ICP-054（IL17小分子）和 ICP-538（VAV1 分子胶）预计于 2026 年底完成临床 1 期研究。ICP-B161（TL1A/IL-23p19 双抗）为公司自免领域首个大分子，主要针对 IBD 及其他自免适应症，可以实现皮下给药并延长给药间隔，2026年 10月 IND获批。
公司与礼来达成总额超过33亿美元的合作。2026年9月，公司与礼来达成合作，共同开发至多5款创新分子，此次合作的首付款和近期里程碑付款为1亿美元，潜在的研发及商业化里程碑付款总额约为32.5亿美元，同时产品上市后还能获得个位数百分比的销售分成。此次合作达成验证公司小分子药物发现能力，为未来长期合作奠定基础，同时借助礼来的研发平台、专业能力和开发经验，进一步提升公司的研发实力。
投资建议：维持盈利预测，给与“优于大市”评级。诺诚健华已经展现出高效和差异化的研发能力，以及优秀的国内商业化能力。奥布替尼已经在海外开启3期临床，预计后续会有更多资产的对外合作；国内的商业化版图也将从血液瘤向自免、实体瘤拓展。我们预计公司 2026-2028 年的营收分别为 24.86/26.52/38.94 亿元，同比+4.7%/+6.7%/+46.8% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 2.36/1.96/3.81 亿 元 ， 同 比-63.3%/-17.0%/+94.4%；维持盈利预测，给予“优于大市”评级。
风险提示：商业化进度不及预期，创新药研发进度不及预期。
| 盈利预测和财务指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 1,009 | 2,375 | 2,486 | 2,652 | 3,894 |
| $\left( {+/ - \% }\right)$ | 36.7% | 135.3% | 4.7% | 6.7% | 46.8% |
| 归母净利润(百万元) | -441 | 642 | 236 | 196 | 381 |
| $\left( {+/ - \% }\right)$ | -30.2% | 245.8% | -63.3% | -17.0% | 94.4% |
| 每股收益(元) | -0.25 | 0.36 | 0.13 | 0.11 | 0.22 |
| EBIT Margin | -54.2% | 18.9% | 4.4% | 2.7% | 7.3% |
| 净资产收益率(ROE) | -6.6% | 8.3% | 3.0% | 2.4% | 4.5% |
| 市盈率(PE) | - | 79.0 | 215.2 | 259.2 | 133.3 |
| EV/EBITDA | - | 101.4 | 295.9 | 346.7 | 147.6 |
| 市净率(PB) | 7.54 | 6.57 | 6.38 | 6.22 | 5.95 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算
公司研究·财报点评
医药生物·化学制药
证券分析师：陈曦炳 证券分析师：彭思宇0755-81982939 0755-81982723chenxibing@guosen.com.cnpengsiyu@guosen.com.cnS0980521120001 S0980521060003
证券分析师：陈益凌 证券分析师：肖婧舒021-60933167 0755-81982826chenyiling@guosen.com.cnxiaojingshu@guosen.com.cnS0980519010002 S0980525070001
基础数据
| 投资评级 | 优于大市(维持) |
| 合理估值 | |
| 收盘价 | 24.56元 |
| 总市值/流通市值 | 43464/43464 百万元 |
| 52周最高价/最低价 | 35.00/19.36元 |
| 近3个月日均成交额 | 363.19百万元 |
市场走势
相关研究报告
《诺诚健华（688428.SH）-肿瘤和自免领域全面布局，商业化与出海共同推进》 ——2026-09-22
2026 年前三季度实现营收 20.99 亿元（+88.2%），药品销售收入 14.49 亿元（+41.5%），归母净利润 6.56 亿元（去年同期-0.64 亿元），扣非归母净利润 5.86亿元（去年同期-1.35 亿元）；2026年第三季度营收 9.62亿元（+150.6%），药品销售收入 5.31 亿元（+38.6%），归母净利润 4.09亿元（去年同期-0.34 亿元），扣非归母净利润 3.99 亿元（去年同期-0.53亿元），主要得益于公司核心产品奥布替尼持续放量，坦昔妥单抗和佐来曲替尼贡献销售收入，以及公司达成合作方Zenas 授权许可协议收到里程碑付款。
公司持续投入，助力产品研发和推广。2026 年前三季度研发费用为 7.85 亿元（+16.1%），销售费用 4.23 亿元（+9.8%），持续的投入主要用于管线临床试验的推进和产品商业化推广。
肿瘤领域产品商业化持续拓展，关键临床研究顺利推进。商业化方面，核心资产奥布替尼销售额持续增长，为公司贡献收入；坦昔妥单抗和佐来曲替尼商业化推广加速，为公司销售额带来新的增量。管线进展方面，美托克拉（ICP-248）联合奥布替尼用于 CLL/SLL 1L 固定周期疗法的临床 3 期注册研究预计于 2027年上半年完成，针对 BTKi 经治的 MCL 预计 2027 年上半年提交 NDA，联合奥布替尼用于r/rMCL 和 r/rMZL的两项 3期注册性临床已经启动，联合 AZA对照维奈克拉+AZA用于老年/不适合强化治疗的初治 AML处于 3 期注册性临床阶段；MDS 适应症处于全球 2 期临床阶段，将在 2026 年 ASH 会议上发布数据。ICP-B794（B7-H3 ADC）已经完成临床 1 期剂量递增研究，ICP-B208（CDH17 ADC）开展临床 1 期剂量递增研究，ICP-B381（PSMA/STEAP1 ADC）的临床 1 期研究获批。
核心分子在自免领域开展多个注册性临床。奥布替尼针对 ITP适应症的 NDA申请已经获得受理；SLE适应症的临床 2b期研究取得积极的顶线数据，正在推进临床3 期研究；PPMS 和 SPMS适应症的全球临床 3 期稳步推进。舒昔替尼（ICP-332）针对 AD 适应症的临床 3 期达到主要终点，预计 2027 年上半年提交 NDA；白癜风适应症临床 2期达到主要终点，正推进临床 3期研究；儿童 AD 推进至临床 2 期；结节性痒疹推进至全球临床 2 期；慢性自发性荨麻疹和银屑病均完成临床 2 期患者入组，预计 2026年底读出数据。ICP-488 用于银屑病的临床 3 期达到主要终点，CLE、SS 均处于临床 2 期阶段，同时积极拓展其他适应症。ICP-054（IL17小分子）和 ICP-538（ VAV1 分子 胶）预 计于 2026 年底 完成临 床 1 期研 究。ICP-B161（TL1A/IL-23p19 双抗）为公司自免领域首个大分子，主要针对 IBD 及其他自免适应症，可以实现皮下给药并延长给药间隔，2026年 10月 IND获批。
公司与礼来达成总额超过 33亿美元的合作。2026年 9 月，公司与礼来达成合作，共同开发至多 5 款创新分子，此次合作的首付款和近期里程碑付款为 1亿美元，潜在的研发及商业化里程碑付款总额约为 32.5亿美元，同时产品上市后还能获得个位数百分比的销售分成。此次合作达成验证公司小分子药物发现能力，为未来长期合作奠定基础，同时借助礼来的研发平台、专业能力和开发经验，进一步提升公司的研发实力。
图7：诺诚健华近期里程碑进展
| 产品 | 里程碑 | |
| 血液肿瘤 | 奥布替尼 & 美托克拉 (ICP-248) | - 奥布替尼+美托克拉治疗1L CLL/SLL固定疗程方案的三期注册性临床试验:数据读出及NDA申报 |
| - 完成BTKi治疗后的MCL注册性临床试验及NDA申报 | ||
| -r/r MCL及r/r MZL 三期临床加速患者入组,奥布替尼+美托克拉 | ||
| - 1L AML 三期临床加速患者入组,美托克拉+ AZA vs. Venetoclax + AZA | ||
| -MDS:全球二期临床完成,推进至三期 | ||
| 自身免疫性疾病 | 奥布替尼 | - ITP NDA获批 |
| - 加速SLE 三期注册性临床患者入组 | ||
| - 与Zenas合作的PPMS/SPMS全球三期项目:快速推进并加速执行 | ||
| 舒昔替尼 (ICP-332) | - 三期特应性皮炎临床试验,安全性随访结束并提交NDA | |
| - 二/三期白癜风临床试验,三期临床启动 | ||
| - 二/三期慢性自发性荨麻疹及二期银屑病临床试验,二期部分数据读出,三期临床启动 | ||
| - 完成结节性痒疹全球二期 | ||
| Fadeucravacitinib (ICP-488) | - 三期银屑病临床试验,完成安全性随访 | |
| - 二期皮肤性狼疮及干燥综合征临床试验,加速患者入组 | ||
| ICP-538 (VAV1) | - 完成一期临床,数据读出 | |
| ICP-054 (IL-17i) | - 完成一期临床,数据读出 | |
| ICP-B161 (TL1A/IL23p19) | - 完成一期临床,数据读出 | |
| 实体瘤 | ICP-B794 (B7H3 ADC) | - 完成剂量扩展并确定推荐开发剂量 |
| ICP-B208 (CDH17 ADC) | - 剂量递增数据读出及剂量拓展 | |
| ICP-B381 (STEAP1/PSMA ADC) | - 完成一期临床,数据读出 | |
| 持续盈利 | 2026年全年持续保持盈利 | |
资料来源：诺诚健华 2026年三季报，国信证券经济研究所整理
投资建议：维持盈利预测，给与“优于大市”评级。诺诚健华已经展现出高效和差异化的研发能力，以及优秀的国内商业化能力。奥布替尼已经在海外开启 3期临床，预计后续会有更多资产的对外合作；国内的商业化版图也将从血液瘤向自免、实体瘤拓展。我们预计公司 2026-2028 年的营收分别为 24.86/26.52/38.94亿元，同比+4.7%/+6.7%/+46.8%；归母净利润分别为 2.36/1.96/3.81 亿元，同比-63.3%/-17.0%/+94.4%；维持盈利预测，给予“优于大市”评级。
财务预测与估值
| 资产负债表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 现金及现金等价物 | 6241 | 7072 | 7782 | 7570 | 8521 |
| 应收款项 | 353 | 504 | 778 | 773 | 1060 |
| 存货净额 | 96 | 163 | 240 | 233 | 363 |
| 其他流动资产 | 372 | 215 | 471 | 573 | 643 |
| 流动资产合计 | 7820 | 8062 | 9379 | 9257 | 10696 |
| 固定资产 | 755 | 703 | 787 | 819 | 835 |
| 无形资产及其他 | 258 | 248 | 238 | 228 | 218 |
| 投资性房地产 | 574 | 1807 | 1807 | 1807 | 1807 |
| 长期股权投资 | 0 | 3 | 5 | 7 | 10 |
| 资产总计 | 9407 | 10824 | 12216 | 12119 | 13566 |
| 短期借款及交易性金融负债 | 225 | 316 | 190 | 244 | 250 |
| 应付款项 | 128 | 184 | 286 | 283 | 428 |
| 其他流动负债 | 696 | 884 | 2039 | 1666 | 2530 |
| 流动负债合计 | 1049 | 1384 | 2515 | 2193 | 3208 |
| 长期借款及应付债券 | 1019 | 1002 | 1002 | 1003 | 1005 |
| 其他长期负债 | 594 | 689 | 713 | 740 | 789 |
| 长期负债合计 | 1612 | 1691 | 1715 | 1743 | 1794 |
| 负债合计 | 2662 | 3074 | 4230 | 3936 | 5002 |
| 少数股东权益 | 21 | 22 | 23 | 24 | 25 |
| 股东权益 | 6725 | 7727 | 7963 | 8159 | 8540 |
| 负债和股东权益总计 | 9407 | 10824 | 12216 | 12119 | 13566 |
| 关键财务与估值指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股收益 | (0.25) | 0.36 | 0.13 | 0.11 | 0.22 |
| 每股红利 | 0.21 | 0.02 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 每股净资产 | 3.81 | 4.38 | 4.51 | 4.62 | 4.84 |
| ROIC | -6.15% | 6.77% | 3% | 2% | 5% |
| ROE | -6.55% | 8.31% | 3% | 2% | 4% |
| 毛利率 | 86% | 92% | 90% | 90% | 91% |
| EBIT Margin | -54% | 19% | 4% | 3% | 7% |
| EBITDA Margin | -47% | 22% | 7% | 6% | 10% |
| 收入增长 | 37% | 135% | 5% | 7% | 47% |
| 净利润增长率 | -30% | 246% | -63% | -17% | 94% |
| 资产负债率 | 29% | 29% | 35% | 33% | 37% |
| 股息率 | 0.7% | 0.1% | 0.0% | 0.0% | 0.0% |
| P/E | (115.1) | 79.0 | 215.2 | 259.2 | 133.3 |
| P/B | 7.5 | 6.6 | 6.4 | 6.2 | 5.9 |
| EV/EBITDA | (111.7) | 101.4 | 295.9 | 346.7 | 147.6 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
| 利润表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 1009 | 2375 | 2486 | 2652 | 3894 |
| 营业成本 | 138 | 191 | 238 | 253 | 356 |
| 营业税金及附加 | 15 | 23 | 32 | 33 | 46 |
| 销售费用 | 420 | 580 | 822 | 951 | 1377 |
| 管理费用 | 169 | 179 | 190 | 194 | 250 |
| 研发费用 | 815 | 952 | 1094 | 1149 | 1580 |
| 财务费用 | (94) | (96) | (121) | (129) | (137) |
| 投资收益 | 7 | 55 | 3 | 3 | 3 |
| 资产减值及公允价值变动 | (31) | 3 | 15 | 15 | 0 |
| 其他收入 | (789) | (900) | (1094) | (1149) | (1580) |
| 营业利润 | (451) | 655 | 249 | 218 | 424 |
| 营业外净收支 | (2) | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 利润总额 | (453) | 656 | 249 | 218 | 424 |
| 所得税费用 | 0 | 12 | 12 | 22 | 42 |
| 少数股东损益 | (12) | 2 | 1 | 1 | 1 |
| 归属于母公司净利润 | (441) | 642 | 236 | 196 | 381 |
| 现金流量表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | (441) | 642 | 236 | 196 | 381 |
| 资产减值准备 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 折旧摊销 | 69 | 81 | 76 | 87 | 93 |
| 公允价值变动损失 | 31 | (3) | (15) | (15) | 0 |
| 财务费用 | (94) | (96) | (121) | (129) | (137) |
| 营运资本变动 | (2031) | (956) | 675 | (439) | 570 |
| 其它 | (22) | 2 | 1 | 1 | 1 |
| 经营活动现金流 | (2394) | (233) | 973 | (170) | 1045 |
| 资本开支 | 0 | (21) | (134) | (94) | (100) |
| 其它投资现金流 | (759) | 651 | 0 | 0 | 0 |
| 投资活动现金流 | (754) | 627 | (137) | (97) | (102) |
| 权益性融资 | 17 | 19 | 0 | 0 | 0 |
| 负债净变化 | 992 | (17) | 0 | 0 | 0 |
| 支付股利、利息 | (363) | (33) | 0 | 0 | 0 |
| 其它融资现金流 | (174) | 518 | (126) | 54 | 6 |
| 融资活动现金流 | 1102 | 437 | (126) | 55 | 8 |
| 现金净变动 | (2046) | 831 | 710 | (212) | 951 |
| 货币资金的期初余额 | 8287 | 6241 | 7072 | 7782 | 7570 |
| 货币资金的期末余额 | 6241 | 7072 | 7782 | 7570 | 8521 |
| 企业自由现金流 | 0 | (454) | 721 | (382) | 819 |
| 权益自由现金流 | 0 | 47 | 710 | (212) | 949 |
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国信证券投资评级
| 投资评级标准 | 类别 | 级别 | 说明 |
| 报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。 | 股票投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数10%以上 |
| 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 | ||
| 无评级 | 股价与市场代表性指数相比无明确观点 | ||
| 行业投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 | |
| 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 |
重要声明
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