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资讯 金价上涨带动利润高增，筹划实控人变更
◼ 走势比较
◼ 股票数据
| 总股本/流通(亿股) | 19/16.64 |
| 总市值/流通(亿元) | 816.04/714.48 |
| 12个月内最高/最低价(元) | 51.5/20.1 |
相关研究报告
<<【太平洋有色】赤峰黄金 2025 年一季报点评：业绩显著增长，国内矿山成本控制较好>>--2025-04-27
证券分析师：梁必果
电话：
E-MAIL：liangbg@tpyzq.com
分析师登记编号：S1190524010001
证券分析师：刘强
电话：
E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com
分析师登记编号：S1190522080001
事件：2026 年 3 月 21 日，公司发布 2025 年年报，报告期内公司实现收入 126.4 亿元，同比+40.0%；归母净利润 30.8 亿元，同比+74.7%；扣非净利润 30.6 亿元，同比+79.9%。其中，2025 年 Q4 公司实现收入 39.9亿元，同比+42.5%，环比+18.5%；归母净利润 10.2 亿元，同比+55.4%，环比+7.7%；扣非净利润 10.3 亿元，同比+55.9%，环比+12.9%。2025 年公司 ROE 为 23.0%，同比+0.7pct；毛利率为 52.5%，同比+8.6pct；净利率为 27.3%，同比+5.3pct；至报告期末资产负债率为 33.9%，同比-13.3pct。
产量小幅下滑，瓦萨金矿单位成本上升较大。（1）量：2025 年公司矿产金产量 14.5 吨，同比-4.3%，同比减少 0.6 吨，产量小幅下滑；其中，2025Q4 矿产金产量 3.8吨，同比-13.7%，环比-3.7%。产量下滑主要系矿石入选品位下降，以及雨季提前到来影响加纳瓦萨金矿生产节奏所致。公司 2026 年产销量目标为：黄金 14.7 吨、电解铜 1.1 万吨。（2）价：2025 年公司矿产金销售均价为 784.8 元/克，同比上升 49.7%。（3）成本：2025 年公司矿产金单位销售成本为 326.3 元/克，同比+17.3%，全维持成本为 372.6 元/克，同比+32.5%；其中国内金矿单位销售成本为180.5 元/克，同比+14.9%，全维持成本为 277.8 元/克，同比+23.7%；老挝塞班金铜矿单位销售成本为 1472.3 美元/盎司，同比-1.7%，全维持成本为 1596.2 美元/盎司，同比+20.6%；加纳瓦萨金矿单位销售成本为1860.2 美元/盎司，同比+42.7%，全维持成本为 1973.0美元/盎司，同比+51.3%。加纳瓦萨金矿单位成本上升较大，主要由于：可持续发展税税率自 2025 年4 月起从 1%增至 3%、增加采矿作业单元推高运营成本、矿石入选品位降低、雨季提前到来影响产量等因素。
项目有序推进，SND 项目新增资源量显著。卡农铜矿区剥离于 2025年年中启动，已开始氧化矿开采，计划 2027Q2 开始开采原生矿，设计产能 130 万吨/年；加纳瓦萨布朗神父项目前期工作持续推进。报告期内，老挝塞班团队完成 SND 项目第一阶段大规模斑岩型金铜矿体发现，首次披露资源量数据，该项目拥有金资源量 70.7 吨、铜资源量 33.2 万吨。
实控人拟变更为紫金矿业。2026 年3 月 29 日，公司发布公告，控股股东李金阳及其一致行动人浙江瀚丰与紫金矿业全资子公司紫金黄金签订《股份转让协议》，拟以 41.36 元/股向紫金黄金转让其合计持有的 2.42亿股公司 A 股股票，同时以 30.19 港元/股向紫金黄金定向增发 3.11 亿股公司 H 股股票。交易完成后，紫金黄金合计持有公司增发后总股本的25.85%，成为公司控股股东，期待紫金矿业管理赋能，加速矿山开发、提升运营效率。
投资建议：我们上调 2026-2027 年盈利预测，并新增 2028 年预测，预计 2026-2028 年公司归母净利润分别为 52.2/64.6/79.4 亿元（2026-2027 年前值 31.9/34.6 亿元），维持“买入”评级。
风险提示：价格大幅波动风险，成本端超预期上升，产量不及预期
◼ 盈利预测和财务指标
| 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 营业收入(百万元) | 12,639 | 16,950 | 20,212 | 24,149 |
| 营业收入增长率(%) | 40.03% | 34.11% | 19.24% | 19.48% |
| 归母净利(百万元) | 3,082 | 5,218 | 6,463 | 7,945 |
| 净利润增长率(%) | 74.70% | 69.30% | 23.86% | 22.93% |
| 摊薄每股收益(元) | 1.62 | 2.75 | 3.40 | 4.18 |
| 市盈率(PE) | 26.47 | 15.64 | 12.63 | 10.27 |
资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算
| 资产负债表(百万) | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 货币资金 | 2,747 | 6,821 | 11,164 | 17,860 | 26,071 |
| 应收和预付款项 | 864 | 593 | 1,199 | 1,367 | 1,466 |
| 存货 | 2,540 | 2,685 | 3,445 | 3,905 | 4,440 |
| 其他流动资产 | 253 | 152 | 249 | 257 | 275 |
| 流动资产合计 | 6,404 | 10,251 | 16,056 | 23,388 | 32,252 |
| 长期股权投资 | 4 | 9 | 9 | 9 | 9 |
| 投资性房地产 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 固定资产 | 6,400 | 7,075 | 6,281 | 5,486 | 4,691 |
| 在建工程 | 678 | 777 | 777 | 777 | 777 |
| 无形资产开发支出 | 6,319 | 6,294 | 6,294 | 6,294 | 6,294 |
| 长期待摊费用 | 0 | 37 | 37 | 37 | 37 |
| 其他非流动资产 | 6,928 | 10,788 | 16,594 | 23,926 | 32,790 |
| 资产总计 | 20,329 | 24,981 | 29,992 | 36,529 | 44,598 |
| 短期借款 | 1,108 | 708 | 708 | 708 | 708 |
| 应付和预收款项 | 685 | 854 | 933 | 1,113 | 1,291 |
| 长期借款 | 600 | 70 | 70 | 70 | 70 |
| 其他负债 | 7,213 | 6,839 | 7,046 | 7,505 | 8,113 |
| 负债合计 | 9,605 | 8,470 | 8,756 | 9,396 | 10,181 |
| 股本 | 1,664 | 1,900 | 1,900 | 1,900 | 1,900 |
| 资本公积 | 627 | 3,263 | 3,263 | 3,263 | 3,263 |
| 留存收益 | 5,843 | 8,471 | 12,629 | 17,817 | 24,195 |
| 归母公司股东权益 | 7,917 | 13,415 | 17,572 | 22,761 | 29,138 |
| 少数股东权益 | 2,806 | 3,095 | 3,664 | 4,373 | 5,279 |
| 股东权益合计 | 10,723 | 16,511 | 21,236 | 27,133 | 34,417 |
| 负债和股东权益 | 20,329 | 24,981 | 29,992 | 36,529 | 44,598 |
| 现金流量表 (百万) | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 经营性现金流 | 3,268 | 5,556 | 5,454 | 8,031 | 9,851 |
| 投资性现金流 | -958 | -2,310 | -50 | -60 | -72 |
| 融资性现金流 | -1,097 | 972 | -1,030 | -1,275 | -1,568 |
| 现金增加额 | 1,242 | 4,186 | 4,343 | 6,696 | 8,212 |
资料来源：携宁，太平洋证券
| 利润表(百万) | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 营业收入 | 9,026 | 12,639 | 16,950 | 20,212 | 24,149 |
| 营业成本 | 5,069 | 6,008 | 7,164 | 8,198 | 9,486 |
| 营业税金及附加 | 473 | 727 | 686 | 878 | 1,084 |
| 销售费用 | 0 | 0 | 39 | 71 | 34 |
| 管理费用 | 492 | 584 | 587 | 653 | 754 |
| 财务费用 | 155 | 48 | 0 | 0 | 0 |
| 资产减值损失 | -5 | -225 | 0 | 0 | 0 |
| 投资收益 | 79 | -80 | -34 | -40 | -48 |
| 公允价值变动 | -26 | 112 | 0 | 0 | 0 |
| 营业利润 | 2,824 | 4,963 | 8,308 | 10,250 | 12,572 |
| 其他非经营损益 | -5 | -37 | -15 | -19 | -24 |
| 利润总额 | 2,819 | 4,926 | 8,294 | 10,231 | 12,549 |
| 所得税 | 833 | 1,478 | 2,507 | 3,058 | 3,698 |
| 净利润 | 1,986 | 3,447 | 5,786 | 7,173 | 8,851 |
| 少数股东损益 | 222 | 365 | 568 | 709 | 906 |
| 归母股东净利润 | 1,764 | 3,082 | 5,218 | 6,463 | 7,945 |
| 预测指标 | |||||
| 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 毛利率 | 43.84% | 52.46% | 57.73% | 59.44% | 60.72% |
| 销售净利率 | 19.55% | 24.39% | 30.79% | 31.98% | 32.90% |
| 销售收入增长率 | 24.99% | 40.03% | 34.11% | 19.24% | 19.48% |
| EBIT 增长率 | 100.38% | 72.81% | 63.96% | 23.35% | 22.66% |
| 净利润增长率 | 119.46% | 74.70% | 69.30% | 23.86% | 22.93% |
| ROE | 22.29% | 22.98% | 29.70% | 28.40% | 27.27% |
| ROA | 10.17% | 15.22% | 21.05% | 21.57% | 21.82% |
| ROIC | 15.85% | 20.09% | 25.89% | 25.39% | 24.91% |
| EPS (X) | 0.93 | 1.62 | 2.75 | 3.40 | 4.18 |
| PE (X) | 46.25 | 26.47 | 15.64 | 12.63 | 10.27 |
| PB (X) | 10.31 | 6.08 | 4.64 | 3.59 | 2.80 |
| PS (X) | 9.04 | 6.46 | 4.81 | 4.04 | 3.38 |
| EV/EBITDA (X) | 6.07 | 8.53 | 7.87 | 5.88 | 4.25 |
投资评级说明
1、行业评级
看好：预计未来 6个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数5%以上；
中性：预计未来 6个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与5%之间；
看淡：预计未来 6个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数5%以下。
2、公司评级
买入：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅在 15%以上；
增持：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于 5%与15%之间；
持有：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于-5%与5%之间；
减持：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于-5%与-15%之间；
卖出：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅低于-15%以下。
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