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资讯 首旅酒店（600258.SH）
2025 业绩稳健收官，2026 周期改善与开店提速并行
核心观点
2025年收入与利润表现相对平稳，分红率提升至61%。2025年公司收入76.07亿元/-1.86%，归母净利润 8.11 亿元/+0.58%，扣非归母净利润 7.41 亿元/+1.09%；其中OTA及营销投入等增加至销售费率同比+1.3pct，开发人员成本提升但严格办公费用管控带来管理费用率微增0.4pct。2025Q4公司收入18.25 亿元/-2.03%，归母净利润 0.56 亿元/-32.10%，扣非净利润 0.66 亿元/-8.56%，主要系投资收益、减值和所得税率等影响。公司拟每股派发现金分红0.45 元（含税），分红率同比提升至61.95%（2024 年为 49.85%）。
2025年开店规模与质量双升，2026年万店目标兼顾内生外延扩张。2025年公司新开1510家/+11.6%，其中标准店新开832家/+17.2%；新开经济型酒店402家，新开中高端酒店430家。年末公司在营酒店7802家（含境外2家），经济型/中高端/轻管理/其他各占比 26.4%/29.4%/44.0%/0.3%，中高端占比持续提升。公司 2025 年末储备店 1584 家、标准店 1181 家/+25.1%，为 2026 年1600-1700店扩张目标奠定坚实基础。此前2025环球旅讯峰会上公司管理层曾发言2026年底冲击万店，我们预计若达成需兼顾内生发展与潜在并购机会。
Q4 经营稳中向好，核心标准店 RevPAR 率先转正。2025Q4 全部酒店 RevPAR 134元，同比持平（平均房价 220 元/+0.5%，出租率 60.8%/-0.3pct），其中不含轻管理酒店的全部酒店 RevPAR同比+0.3%（平均房价+0.8%，出租率-0.3pct），成熟酒店 RevPAR-4.0%（平均房价-0.6%，出租率-2.1pct），不含轻管理酒店的成熟酒店 RevPAR-3.9%（平均房价-0.7%，出租率-2.2 pct）。
酒店直营与管理业务此消彼长，景区净利润总体稳定。2025年酒店收入70.94亿元，同比-1.95%，分部净利润6.21 亿元/-1.03%；其中酒店运营收入-7.54%，主要由于直营店减少及 RevPAR 降低；酒店管理收入+11.14%，主要系特许酒店增加。景区营业收入5.13亿元，同比下降0.71%；净利润1.93亿元/+0.36%。
风险提示：宏观系统性风险；品牌迭代优化低于预期；国企改革低于预期。
投资建议：考虑直营店减值节奏与销售开发端投放情况，我们下调2026-2028年公司归母净利润 9.5/10.7/11.7 亿元（此前为 10.6/12.3/-亿元），对应PE为19/17/16x。酒店行业在休闲旅游景气抬升基础上进入供需周期向上阶段，首旅如家基本盘稳健，开店目标提速的同时更侧重结构升级与优化，后续关注内生外延扩张节奏与公司激励进一步优化，维持“优于大市”评级。
| 盈利预测和财务指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 7,751 | 7,607 | 7,787 | 8,046 | 8,266 |
| $(+/-\%)$ | -0.5% | -1.9% | 2.4% | 3.3% | 2.7% |
| 归母净利润(百万元) | 806 | 811 | 952 | 1067 | 1168 |
| $(+/-\%)$ | 1.4% | 0.6% | 17.4% | 12.0% | 9.5% |
| 每股收益(元) | 0.72 | 0.73 | 0.85 | 0.96 | 1.05 |
| EBIT Margin | 19.1% | 18.9% | 20.2% | 23.4% | 24.4% |
| 净资产收益率(ROE) | 6.9% | 6.7% | 7.7% | 8.3% | 8.8% |
| 市盈率(PE) | 22.5 | 22.3 | 19.0 | 17.0 | 15.5 |
| EV/EBITDA | 17.6 | 17.7 | 19.8 | 16.7 | 15.6 |
| 市净率(PB) | 1.55 | 1.50 | 1.46 | 1.41 | 1.36 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算
公司研究·财报点评
社会服务·酒店餐饮
证券分析师：曾光 证券分析师：杨玉莹0755-82150809zengguang@guosen.com.cn yangyuying@guosen.com.cnS0980511040003 S0980524070006
基础数据
| 投资评级 | 优于大市(维持) |
| 合理估值 | |
| 收盘价 | 16.22元 |
| 总市值/流通市值 | 18111/18111 百万元 |
| 52周最高价/最低价 | 18.22/13.54元 |
| 近3个月日均成交额 | 319.84百万元 |
市场走势
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2025年收入与利润表现相对平稳，分红率提升至61%。2025年公司收入76.07亿元/-1.86%，归母净利润 8.11 亿元/+0.58%，扣非归母净利润 7.41 亿元/+1.09%；其中OTA及营销投入等增加至销售费率同比+1.3pct，开发人员成本提升但严格办公费用管控带来管理费用率微增 0.4pct。2025Q4 公司收入 18.25 亿元/-2.03%，归母净利润 0.56亿元/-32.10%，扣非净利润0.66亿元/-8.56%，主要系投资收益、减值和所得税率等影响。公司拟每股派发现金分红0.45元（含税），分红率同比提升至61.95%（2024年为 49.85%）。
2025年开店规模与质量双升，2026年万店目标兼顾内生外延扩张。2025年公司新开1510 家/+11.6%，其中标准店新开832 家/+17.2%；新开经济型酒店 402 家，新开中高端酒店430家。年末公司在营酒店7802家（含境外2家），经济型/中高端/轻管理/其他各占比 26.4%/29.4%/44.0%/0.3%，中高端占比持续提升。公司 2025 年末储备店1584 家、标准店 1181 家/+25.1%，为 2026 年 1600-1700 店扩张目标奠定坚实基础。此前2025环球旅讯峰会上公司管理层曾发言2026年底冲击万店，我们预计若达成需兼顾内生发展与潜在并购机会。
Q4经营稳中向好，核心标准店RevPAR率先转正。2025Q4全部酒店RevPAR134元，同比持平（平均房价220元/+0.5%，出租率 60.8%/-0.3pct），其中不含轻管理酒店的全部酒店 RevPAR同比+0.3%（平均房价+0.8%，出租率-0.3 pct），成熟酒店RevPAR-4.0%（平均房价-0.6%，出租率-2.1pct），不含轻管理酒店的成熟酒店RevPAR-3.9%（平均房价-0.7%，出租率-2.2 pct）。
酒店直营与管理业务此消彼长，景区净利润总体稳定。2025年酒店收入70.94亿元，同比-1.95%，分部净利润6.21亿元/-1.03%；其中酒店运营收入-7.54%，主要由于直营店减少及 RevPAR 降低；酒店管理收入+11.14%，主要系特许酒店增加。景区营业收入 5.13 亿元，同比下降 0.71%；净利润 1.93 亿元/+0.36%。
风险提示：宏观系统性风险；品牌迭代优化低于预期；国企改革低于预期。
投资建议：考虑直营店减值节奏与销售开发端投放情况，我们下调2026-2028年公司归母净利润 9.5/10.7/11.7 亿元（此前为 10.6/12.3/-亿元），对应 PE 为 19/17/16x。酒店行业在休闲旅游景气抬升基础上进入供需周期向上阶段，首旅如家基本盘稳健，开店目标提速的同时更侧重结构升级与优化，后续关注内生外延扩张节奏与公司激励进一步优化，维持“优于大市”评级。
财务预测与估值
| 资产负债表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 现金及现金等价物 | 1303 | 1440 | 9337 | 9600 | 10103 |
| 应收款项 | 484 | 414 | 455 | 454 | 475 |
| 存货净额 | 41 | 31 | 36 | 33 | 35 |
| 其他流动资产 | 189 | 198 | 196 | 206 | 210 |
| 流动资产合计 | 3099 | 3495 | 11437 | 11706 | 12235 |
| 固定资产 | 2078 | 1944 | 2169 | 2368 | 2536 |
| 无形资产及其他 | 3386 | 3348 | 3215 | 3082 | 2949 |
| 投资性房地产 | 15924 | 15263 | 15263 | 15263 | 15263 |
| 长期股权投资 | 398 | 339 | 309 | 265 | 227 |
| 资产总计 | 24885 | 24389 | 32393 | 32683 | 33210 |
| 短期借款及交易性金融负债 | 1499 | 1573 | 9000 | 9000 | 9000 |
| 应付款项 | 131 | 123 | 127 | 124 | 126 |
| 其他流动负债 | 2649 | 2261 | 2463 | 2339 | 2408 |
| 流动负债合计 | 4279 | 3957 | 11589 | 11463 | 11534 |
| 长期借款及应付债券 | 8 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他长期负债 | 8778 | 8282 | 8282 | 8282 | 8282 |
| 长期负债合计 | 8786 | 8282 | 8282 | 8282 | 8282 |
| 负债合计 | 13065 | 12239 | 19871 | 19745 | 19816 |
| 少数股东权益 | 122 | 77 | 77 | 78 | 78 |
| 股东权益 | 11698 | 12073 | 12445 | 12861 | 13316 |
| 负债和股东权益总计 | 24885 | 24389 | 32393 | 32683 | 33210 |
| 关键财务与估值指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股收益 | 0.72 | 0.73 | 0.85 | 0.96 | 1.05 |
| 每股红利 | 0.60 | 0.67 | 0.52 | 0.58 | 0.64 |
| 每股净资产 | 10.48 | 10.81 | 11.15 | 11.52 | 11.93 |
| ROIC | 7.13% | 6.94% | 8% | 9% | 10% |
| ROE | 6.89% | 6.72% | 8% | 8% | 9% |
| 毛利率 | 38% | 40% | 40% | 43% | 43% |
| EBIT Margin | 19% | 19% | 20% | 23% | 24% |
| EBITDA Margin | 23% | 23% | 25% | 28% | 29% |
| 收入增长 | -1% | -2% | 2% | 3% | 3% |
| 净利润增长率 | 1% | 1% | 17% | 12% | 10% |
| 资产负债率 | 53% | 50% | 62% | 61% | 60% |
| 股息率 | 3.7% | 4.1% | 3.2% | 3.6% | 3.9% |
| P/E | 22.5 | 22.3 | 19.0 | 17.0 | 15.5 |
| P/B | 1.5 | 1.5 | 1.5 | 1.4 | 1.4 |
| EV/EBITDA | 17.6 | 17.7 | 19.8 | 16.7 | 15.6 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
| 利润表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 7751 | 7607 | 7787 | 8046 | 8266 |
| 营业成本 | 4778 | 4573 | 4633 | 4596 | 4678 |
| 营业税金及附加 | 59 | 56 | 57 | 59 | 61 |
| 销售费用 | 577 | 665 | 639 | 617 | 628 |
| 管理费用 | 837 | 853 | 955 | 954 | 952 |
| 研发费用 | 64 | 64 | 66 | 68 | 66 |
| 财务费用 | 355 | 279 | 235 | 393 | 384 |
| 投资收益 | 29 | 22 | 20 | 20 | 20 |
| 资产减值及公允价值变动 | (70) | (64) | (50) | (50) | (50) |
| 其他收入 | 8 | (6) | 68 | 66 | 68 |
| 营业利润 | 1111 | 1133 | 1305 | 1462 | 1601 |
| 营业外净收支 | 9 | 6 | 0 | 0 | 0 |
| 利润总额 | 1120 | 1139 | 1305 | 1462 | 1601 |
| 所得税费用 | 300 | 325 | 350 | 392 | 429 |
| 少数股东损益 | 14 | 3 | 4 | 4 | 4 |
| 归属于母公司净利润 | 806 | 811 | 952 | 1067 | 1168 |
| 现金流量表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 806 | 811 | 952 | 1067 | 1168 |
| 资产减值准备 | 6 | (1) | 11 | 7 | 8 |
| 折旧摊销 | 290 | 277 | 347 | 378 | 409 |
| 公允价值变动损失 | 70 | 64 | 50 | 50 | 50 |
| 财务费用 | 355 | 279 | 235 | 393 | 384 |
| 营运资本变动 | (547) | (161) | 172 | (126) | 52 |
| 其它 | (3) | 1 | (11) | (6) | (7) |
| 经营活动现金流 | 621 | 992 | 1522 | 1370 | 1679 |
| 资本开支 | 0 | (40) | (501) | (501) | (501) |
| 其它投资现金流 | 89 | (330) | 0 | 0 | 0 |
| 投资活动现金流 | 89 | (311) | (471) | (456) | (464) |
| 权益性融资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 负债净变化 | (1) | (8) | 0 | 0 | 0 |
| 支付股利、利息 | (669) | (750) | (581) | (651) | (712) |
| 其它融资现金流 | 745 | 972 | 7427 | 0 | 0 |
| 融资活动现金流 | (595) | (544) | 6847 | (651) | (712) |
| 现金净变动 | 116 | 137 | 7898 | 263 | 503 |
| 货币资金的期初余额 | 1187 | 1303 | 1440 | 9337 | 9600 |
| 货币资金的期末余额 | 1303 | 1440 | 9337 | 9600 | 10103 |
| 企业自由现金流 | 0 | 1102 | 1169 | 1132 | 1435 |
| 权益自由现金流 | 0 | 2066 | 8424 | 844 | 1154 |
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作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。
国信证券投资评级
| 投资评级标准 | 类别 | 级别 | 说明 |
| 报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。 | 股票投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数10%以上 |
| 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 | ||
| 无评级 | 股价与市场代表性指数相比无明确观点 | ||
| 行业投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 | |
| 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 |
重要声明
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