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资讯 璞泰来（603659）
2026 年半年报点评：负极、隔膜放量贡献盈利弹性，业绩符合市场预期
买入（维持）
| 盈利预测与估值 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入(百万元) | 13,448 | 15,711 | 22,995 | 32,331 | 45,998 |
| 同比(%) | (12.33) | 16.83 | 46.36 | 40.60 | 42.27 |
| 归母净利润(百万元) | 1,191 | 2,359 | 3,236 | 4,506 | 6,480 |
| 同比(%) | (37.72) | 98.14 | 37.15 | 39.28 | 43.80 |
| EPS-最新摊薄(元/股) | 0.56 | 1.10 | 1.51 | 2.10 | 3.02 |
| P/E(现价&最新摊薄) | 43.31 | 21.86 | 15.94 | 11.44 | 7.96 |
[<sub>投资要点</sub>Table\_
公司业绩符合市场预期。公司 26H1 营收101.1亿元，同比+42.7%，归母净利 14.5亿元，同比+37.6%，扣非净利 13.1 亿元，同比+32.3%，毛利率 26.3%，同比-5.8pct；其中 26Q2 营收 57.6亿元，同环比+48.8％/+32.5％，归母净利 7.5 亿元，同环比+31.7%/+6.2％，扣非净利 6.6 亿元，同环比+26.8%/+0.2％，毛利率 23.7%，同环比-8.3/-6.1pct，业绩预告中值，符合市场预期。
◼ 隔膜：公司基膜设备自供技术+成本领先、涂覆贡献稳定增量。基膜出货端，公司 26H1 出货10.27 亿平，同增 95%，其中我们预计 26Q2 出货 5-6 亿平，环增 25%，当前满产满销，全年出货我们预计22 亿平，同增40%+，公司预计于26年底、27 年底和28Q1 分别新增20 亿㎡、亿㎡和 亿㎡基膜产能， 年出货我们预计 亿平， 年出货我们预计 亿平，连续翻倍增长。盈利端，公司 Q2 单位净利稳定，此外设备均采用自制设备，单线产能可达5亿平，单亿平投资额下降至 0.7 亿元，28 年我们预计贡献15 亿元+利润。涂覆端，公司26H出货79.46亿平，同增 66%，其中我们预计 Q2出货45-46亿平，同环比高增 88%/35%，下游需求旺盛，大客户订单饱满，今年出货我们预计上修至 180 亿平，27 年我们预计 230-240 亿平，28年预计 300 亿平+，单位盈利预计稳定，贡献稳定利润增量。
◼ 负极新产品 年贡献增量、成本上涨预计可传导。负极端，公司 出货 万吨，同增37%，其中我们预计 Q2 出货近6 万吨，环增60%+，当前单月排产2 万吨，四川一期10 万吨已接近满产，随着产能爬坡 新产品导入，我们预计 年出货 万吨，同增 ，后续四川基地预计扩产至 30万吨，27 年出货我们预计35 万吨+，28 年我们预计 50万吨。盈利端，公司负极受原材料波动及产能爬坡影响，Q3 客户涨价已陆续落地，单吨净利我们预计可提升，28 年我们预计可贡献 8-10 亿元利润。
◼ 增量显著。公司 PVDF26H1 出货 2.67 万吨，同增 90%，其中 26Q2 出货 1.4-1.5 万吨，26H1贡献归母净利2.2-2.3 亿元，其中我们预计 Q2 贡献归母 1.2 亿元，原材料R152a涨价导致单吨成本上行，全年出货我们预计 万吨， 年出货我们预计 万吨， 年我们预计产能提升至 万吨，单吨归母净利 万元 ，我们预计利润贡献进一步增长。
设备稳健增长、极片代工高增长。公司 设备收入 亿元（含内部出货），同增 ，在手累计订单约 亿元，新接订单超 亿元，保障后续稳健增长，嘉拓智能 净利 亿元，其中 净利 亿元，对应对璞泰来贡献 亿元左右。公司极片代工量 超平，同增 70%，并积极推进 8GWh 极片新增产能建设，并通过精细运营和工艺升级优化盈利结构。
◼ 现金流大幅改善、资本开支明显提升。公司 26H1 期间费用 10.4 亿元，同比+22.4%，费用率，同比 ，其中 期间费用 亿元，同环比 ，费用率 ，同环比-2.7/-1.7pct；26H1 经营性净现金流 18 亿元，同比+47%，其中 Q2 经营性现金流 8.5 亿元，同环比+22.8%/+60.6%；26H1 资本开支 23.3 亿元，同比+370.7%，其中 Q2 资本开支 16.5 亿元，同环比+620.2%/+519.8%；26Q2 末存货 100.1 亿元，较年初+12.4%。
◼ 盈利预测与投资评级：由于公司负极新产品贡献增量，我们调整公司2026-2028年归母净利润预期至 32.4/45/64.8 亿元（原预期 33.3/43.8/53.5 亿元），同比+37%/+39%/+44%，对应 PE 为，给予 年 估值，目标价 元，维持 买入 评级。
◼ 风险提示：销量不及预期，行业竞争加剧。
2026 年 08 月 20 日
证券分析师 曾朵红
执业证书：S0600516080001
021-60199793
zengdh@dwzq.com.cn
证券分析师 阮巧燕
执业证书：S0600517120002
ruanqy@dwzq.com.cn
证券分析师 岳斯瑶
执业证书：S0600522090009
yuesy@dwzq.com.cn
市场数据
| 收盘价(元) | 24.05 |
| 一年最低/最高价 | 18.23/37.66 |
| 市净率(倍) | 2.41 |
| 流通A股市值(百万元) | 51,567.63 |
| 总市值(百万元) | 51,567.63 |
基础数据
| 每股净资产(元,LF) | 9.98 |
| 资产负债率(%,LF) | 58.14 |
| 总股本(百万股) | 2,144.18 |
| 流通A股(百万股) | 2,144.18 |
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璞泰来三大财务预测表
| 资产负债表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 流动资产 | 26,729 | 34,920 | 42,391 | 61,278 |
| 货币资金及交易性金融资产 | 10,147 | 12,212 | 10,708 | 16,325 |
| 经营性应收款项 | 6,424 | 8,261 | 11,631 | 16,552 |
| 存货 | 8,905 | 12,923 | 18,198 | 26,063 |
| 合同资产 | 492 | 690 | 970 | 1,380 |
| 其他流动资产 | 762 | 833 | 884 | 959 |
| 非流动资产 | 19,541 | 21,824 | 23,015 | 23,686 |
| 长期股权投资 | 517 | 527 | 537 | 547 |
| 固定资产及使用权资产 | 11,023 | 11,832 | 12,452 | 13,051 |
| 在建工程 | 5,594 | 6,994 | 7,494 | 7,494 |
| 无形资产 | 931 | 994 | 1,057 | 1,120 |
| 商誉 | 104 | 104 | 104 | 104 |
| 长期待摊费用 | 245 | 245 | 244 | 243 |
| 其他非流动资产 | 1,129 | 1,129 | 1,129 | 1,129 |
| 资产总计 | 46,271 | 56,744 | 65,406 | 84,965 |
| 流动负债 | 19,911 | 26,766 | 30,827 | 43,768 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 6,315 | 4,721 | 100 | 100 |
| 经营性应付款项 | 7,533 | 11,830 | 16,659 | 23,859 |
| 合同负债 | 3,170 | 5,896 | 8,303 | 11,891 |
| 其他流动负债 | 2,893 | 4,318 | 5,766 | 7,919 |
| 非流动负债 | 4,578 | 4,578 | 4,578 | 4,578 |
| 长期借款 | 3,300 | 3,300 | 3,300 | 3,300 |
| 应付债券 | 199 | 199 | 199 | 199 |
| 租赁负债 | 7 | 7 | 7 | 7 |
| 其他非流动负债 | 1,072 | 1,072 | 1,072 | 1,072 |
| 负债合计 | 24,489 | 31,345 | 35,405 | 48,346 |
| 归属母公司股东权益 | 20,434 | 23,692 | 27,792 | 33,690 |
| 少数股东权益 | 1,348 | 1,708 | 2,208 | 2,928 |
| 所有者权益合计 | 21,782 | 25,399 | 30,001 | 36,618 |
| 负债和股东权益 | 46,271 | 56,744 | 65,406 | 84,965 |
| 利润表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入 | 15,711 | 22,995 | 32,331 | 45,998 |
| 营业成本(含金融类) | 10,727 | 16,846 | 23,722 | 33,975 |
| 税金及附加 | 146 | 195 | 275 | 391 |
| 销售费用 | 155 | 184 | 259 | 368 |
| 管理费用 | 742 | 851 | 1,132 | 1,518 |
| 研发费用 | 888 | 1,150 | 1,552 | 2,116 |
| 财务费用 | 113 | 217 | 239 | 70 |
| 加:其他收益 | 257 | 460 | 582 | 598 |
| 投资净收益 | 72 | 126 | 162 | 230 |
| 公允价值变动 | 62 | 0 | 10 | 10 |
| 减值损失 | (364) | (170) | (200) | (200) |
| 资产处置收益 | (1) | 0 | 0 | 0 |
| 营业利润 | 2,967 | 3,968 | 5,707 | 8,199 |
| 营业外净收支 | (18) | (17) | (17) | (17) |
| 利润总额 | 2,949 | 3,951 | 5,690 | 8,182 |
| 减:所得税 | 344 | 356 | 683 | 982 |
| 净利润 | 2,605 | 3,595 | 5,007 | 7,201 |
| 减:少数股东损益 | 246 | 360 | 501 | 720 |
| 归属母公司净利润 | 2,359 | 3,236 | 4,506 | 6,480 |
| 每股收益-最新股本摊薄(元) | 1.10 | 1.51 | 2.10 | 3.02 |
| EBIT | 3,538 | 3,769 | 5,392 | 7,631 |
| EBITDA | 4,649 | 5,478 | 7,491 | 10,050 |
| 毛利率(%) | 31.72 | 26.74 | 26.63 | 26.14 |
| 归母净利率(%) | 15.02 | 14.07 | 13.94 | 14.09 |
| 收入增长率(%) | 16.83 | 46.36 | 40.60 | 42.27 |
| 归母净利润增长率(%) | 98.14 | 37.15 | 39.28 | 43.80 |
| 现金流量表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 经营活动现金流 | 2,697 | 7,992 | 7,006 | 9,277 |
| 投资活动现金流 | (2,974) | (3,883) | (3,145) | (2,877) |
| 筹资活动现金流 | (670) | (2,044) | (5,376) | (793) |
| 现金净增加额 | (947) | 2,065 | (1,515) | 5,607 |
| 折旧和摊销 | 1,111 | 1,710 | 2,098 | 2,419 |
| 资本开支 | (1,513) | (3,997) | (3,297) | (3,097) |
| 营运资本变动 | (1,429) | 2,154 | (493) | (530) |
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。
| 重要财务与估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股净资产(元) | 9.56 | 11.09 | 13.01 | 15.77 |
| 最新发行在外股份(百万股) | 2,144 | 2,144 | 2,144 | 2,144 |
| ROIC(%) | 10.12 | 10.51 | 14.12 | 18.19 |
| ROE-摊薄(%) | 11.54 | 13.66 | 16.21 | 19.24 |
| 资产负债率(%) | 52.93 | 55.24 | 54.13 | 56.90 |
| P/E(现价&最新股本摊薄) | 21.86 | 15.94 | 11.44 | 7.96 |
| P/B(现价) | 2.51 | 2.17 | 1.85 | 1.53 |
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投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证 50指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；
增持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与 15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来 6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；
中性： 预期未来 6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；
减持： 预期未来 6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。
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