2026H1盈利大幅提升，具身智能打开长期空间

投资要点

ble\_Summary事件：公司发布] 2026 年半年报。2026H1 实现营业收入 25.78 亿元（同比），归母净利润 亿元（同比 ），扣非归母净利润 亿元（同比+498.64%）；Q2单季扣非归母 0.51亿元、环比+162.49%，主业盈利大幅改善。2026H1综合毛利率31.81%（同比+4.17pp），其中工业机器人及智能制造毛利率 31.69%（同比+4.69pp）、自动化核心部件 32.40%（同比+1.82pp）；经营活动现金流净额 0.45亿元，同比由-1.19亿元转正。利润高增主因：①主业盈利修复（毛利率提升、费用率下降）；②公允价值变动收益0.995亿元（占利润总额 50.69%，源自参股南京工艺/南京化纤资产重组后股权公允价值增加）。

 高毛利业务占比提升，全球化布局加速。分业务：工业机器人及智能制造收入21.38亿元（+2.21%），自动化核心部件4.39亿元（-3.78%）。分区域：海外收入 9.36 亿元（+25.06%，占比 36.33%），国内 16.41 亿元（-8.82%，系主动优化结构、压降低毛利业务）。据MIR，2026H1出货量位列全品牌榜首，连续六个季度、连续八年国产第一。2026 年 3 月 H 股上市，成国内工业机器人首家A+H企业；波兰基地投运深化 Local for Global。期末货币资金 18.24亿元，资产负债率由 78.5%降至 68.2%。

 酷卓并购补全全品类，具身智能打开长期空间。4.871亿元收购酷卓100%股权（评估增值率901.2%，设对赌），补全“工业+协作+人形”全品类。Codroid 02人形机器人（自研关节+VLM大模型）已小批量落地，实现 3C、汽车工厂，灵巧手同步外供。短期酷卓亏损（2025 年净亏 0.53 亿元）将形成大额商誉，中长期强化具身智能竞争力。对赌要求 2026-2029年累计营收不低于 6.2亿元、协作板块扣非累计不低于0.66亿元。

 估值与评级。我们选取机器人和机器人零部件中的主流公司拓斯达/中大力德绿地谐波汇川技术作为可比公司， 年可比公司平均 为 为138/102/79倍。受益于工业机器人行业景气持续向上，公司作为工业机器人行业核心公司，首次覆盖给予“持有”评级。

 风险提示：酷卓并购整合与业绩对赌不达预期、大额商誉减值风险；国内需求恢复与订单确认不及预期风险；海外拓展与关税/地缘风险。

数据来源：Wind，西南证券

西南证券研究院

[Table\_Author]^{分析师：邰桂龙}

执业证号：S1250521050002

电话：021-58351893

邮箱：tgl@swsc.com.cn

分析师：王梓溢

执业证号：S1250525050003

电话：021-58351893

邮箱：wzyi@swsc.com.cn

[Table\_Quote相 对指数表现

基础数据

相关研究

目 录

1 埃斯顿：国产工业机器人龙头，全球化与具身智能双轮驱动....1

1.1 全产业链自主可控，延伸具身智能....1

1.2 主业修复与扣非扭亏双拐点共振，新一轮成长周期开启....2

2 盈利预测与估值....3

2.1 盈利预测....3

2.2 相对估值....4

3 风险提示....5

图 目 录

图1：公司的工业机器人及成套设备应用情况....1

图2：主营业务和主要产品的形成和发展历程....2

图3：营业收入（百万元）和同比增速....3

图4：归母净利润（百万元）和同比增速....3

图5：各项费用率....3

图6：公司毛利率、净利率....3

表 目 录

表 1：公司分业务收入及毛利率预测....4

表 2：可比公司估值....4

附表：财务预测与估值....6

1 埃斯顿：国产工业机器人龙头，全球化与具身智能双轮驱动

1.1 全产业链自主可控，延伸具身智能

国产工业机器人龙头，全产业链自主可控。埃斯顿（002747.SZ）主营工业机器人及智能制造系统、自动化核心部件及运动控制系统，是国内少数实现从核心部件到整机、再到系统集成全链条自主的工业机器人企业。据 MIR，公司 2026H1 中国工业机器人市场出货量位列全品牌榜首，连续六个季度保持领先、连续八年国产品牌出货量第一。

产品与解决方案：核心部件 本体 系统集成，延伸具身智能。公司自动化核心部件涵盖伺服系统、控制器、运动控制等；工业机器人本体覆盖六轴、 、协作机器人等多品类，并通过收购德国 Cloos 布局焊接机器人；系统集成面向 3C、锂电、汽车、光伏等行业。公司通过酷卓 Codroid 02 人形机器人（自研关节+VLM 具身大模型）切入具身智能，拟收购酷卓补全“工业机器人+协作机器人+人形机器人”全品类。

产业链定位：上游核心部件自制，下游覆盖多元制造与出海。上游为伺服电机、减速器、控制芯片等核心部件（公司大比例自制，成本与国产替代优势突出）；中游为机器人本体与运动控制；下游服务 3C、锂电、汽车、金属加工、光伏等自动化需求，并通过“A+H”双平台与波兰基地推进Local for Global 全球化，海外收入占比已升至 36.33%。

公司成立初期，主要产品为金属成形机床数控系统。随着业务的不断拓展，公司的产品线从数控系统延伸到电液伺服系统、交流伺服系统和工业机器人，产品应用范围也从金属成形机床行业拓展到纺织机械、包装机械、印刷机械、电子机械等更为广泛的机械装备制造行业，以及焊接、机械加工、装配、搬运、分拣、喷涂等领域的智能化生产。

1.2 主业修复与扣非扭亏双拐点共振，新一轮成长周期开启

2022-2025 年公司营收由 38.81 亿元增长至 48.88 亿元，整体保持扩张但 2024 年受行业需求偏弱与结构调整影响回落至 亿元， 年恢复至 亿元。盈利端波动较大：归母净利润由 2022年 1.66亿元降至 2023年 1.35亿元，2024年因需求下行、费用高企及减值大幅亏损 8.10 亿元，2025 年扭亏至 0.45 亿元。2026 年上半年，公司营收 25.78亿元同比微增 1.14%，归母净利润 1.61亿元同比大增 2314.23%，扣非归母净利润 7017.17万元同比扭亏，经营活动现金流净额 4452.72 万元同比由负转正；综合毛利率 31.81%同比提升 4.17pp，Q2 单季毛利率进一步提升至 33.08%，盈利质量拐点确立。但需注意归母高增受非经常性损益影响较大（非经常性损益 9115.38 万元，占归母比重约 56.5%），扣非规模相对更小，主业真实盈利修复仍在途中。

费用端看，2024 年销售/管理/研发费用率同步抬升（管理费用率达 13.2%），显著侵蚀利润；2025年随收入恢复与降本增效，各项费用率回落；2026H1期间费用率 27.20%同比下降 0.93pp，销售/财务费用率分别同比-0.63/-0.36pp，研发费用率微升 0.13pp。毛利率由2022 年 33.9%回落至 2025 年 29.5%，2026H1 进一步修复至 31.81%；净利率则从 4.7%大幅波动至 2024 年-20.4%、2025 年回升至 0.9%，2026H1 进一步提升至 6.17%，盈利质量拐点确立。

2 盈利预测与估值

2.1 盈利预测

关键假设：

1）工业机器人及智能制造系统：作为公司的核心业务，该板块在经历 2024年的短期调整后，受益于下游需求回暖及公司市占率提升，2025 年起迎来强势反弹，收入增速回升至31.8%。展望未来，随着行业景气度的持续高涨及公司产品线的不断渗透，预计 2026-2028年该板块将维持 25.0%/17.0%/15.0%的高增速。

2）自动化核心部件及运动控制系统：该板块在 2024-2025年处于调整期，收入在 2025年探底至 8.9亿元（YoY -8.7%）。预计从 2026年开始，随着宏观经济复苏及下游自动化改造需求的边际改善，该业务将恢复正增长，增速逐步爬坡至 5.0%/8.0%/10.0%。

）整体业务结构优化与毛利率提升：随着高毛利的“工业机器人及智能制造系统”业务收入占比持续提升，公司整体收入结构显著优化。受此结构性因素驱动，预计公司2026-2028年综合毛利率将稳步提升至 31.8%/31.8%/31.9%，盈利能力持续改善。

基于以上假设，预测公司 2026-2028年份业务收入成本如下表：

表 1：公司分业务收入及毛利率预测

数据来源：Wind，西南证券

2.2 相对估值

我们选取机器人和机器人零部件中的主流公司拓斯达/中大力德/绿的谐波/汇川技术作为可比公司，2026-2028年可比公司平均 PE 为 138/102/79倍。受益于工业机器人行业景气持续向上，公司作为工业机器人行业核心公司，首次覆盖给予“持有”评级。

表 2：可比公司估值

数据来源：Wind.西南证券整理

3 风险提示

酷卓并购整合与业绩对赌不达预期、大额商誉减值风险。公司高溢价收购仍处于亏损状态的酷卓，标的需在未来几年实现营收量级跃升方能达成业绩承诺，不确定性较大。若酷卓业务推进、技术商业化落地或业绩对赌不及预期，高溢价收购形成的新增商誉将面临减值压力，且与上市公司在产品统筹、技术研发、客户资源等维度的深度整合效果也有待观察。

国内需求恢复与订单确认不及预期风险。工业机器人需求与下游制造业资本开支高度相关，公司出货虽增长但收入增速偏低，反映出国内需求端尚未全面回暖、行业内卷与价格竞争仍存。若汽车、锂电、3C等核心下游扩产意愿偏弱，或行业价格战进一步加剧，毛利率修复的持续性将面临挑战，主业盈利的真实弹性存在波动风险

海外拓展与关税/地缘风险。海外业务已成为公司重要的增长引擎与高毛利来源，但公司在年报中明确提示，海外发展可能受到贸易摩擦、关税政策变化、欧美能源成本和通胀高企等多重复杂因素影响。若全球贸易环境波动加剧或出口管制范围扩大，将对公司国际化战略的实施带来不确定性，海外高毛利红利的可持续性面临考验

附表：财务预测与估值

数据来源：Wind.西南证券

分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。

投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中： 股市场以沪深 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。

重要声明

西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。

本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。

《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。

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