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传统业务稳健，九木盈利改善
业绩简评
8 月 28 日，公司披露 2026 年半年度报告，上半年营收 113.20 亿元，同比+4.7%；归母净利润5.86 亿元，同比+5.1%。其中，扣非后归母净利润为4.62亿元，同比基本持平（+0.02%），Q2收入57.89亿元，同比+4.05%；归母净利润 2.49亿元，同比+4.07%。
经营分析
传统核心业务：营收同比基本持平，内部结构持续优化。书写工具和学生文具分别实现 4.07%和2.52%的收入增长，而办公文具同比微降 1.51%。传统业务整体毛利率提升 1.15个百分点至35.30%，其中书写工具毛利率提升2.21个百分点，显示出产品升级和结构优化的积极成效。
科力普、九木杂物社合计收入同比增长 7%。1)科力普（办公直销）：实现营收 65.30 亿元，同比增长 6.5%，在挑战性的外部环境下保持稳健增长，同时公司已启动其分拆上市项目，有望进一步释放价值。2)零售大店（九木杂物社等）：实现营收8.91亿元，同比增长14.4%。九木杂物社营收8.76亿元，同比+15.9%，全国门店数量近900家。晨光生活馆板块上半年净利润 576.78万元，盈利改善。分渠道和地区看，线上及海外业务短期承压。1)线上渠道：晨光科技（负责线上业务）营收 5.62亿元，同比增 1.1%，增速放缓。2)海外市场：营收5.45亿元，同比下滑2.22%，表现不及市场预期。盈利能力与股东回报：毛利率稳健，高分红高回购彰显价值。传统核心业务毛利率的提升有效对冲了低毛利业务占比扩大的影响，公司整体毛利率保持稳定。费用端，销售/管理/研发费用率8.62%/4.06%/0.86%，同比+0.44pct/-0.28pct/-0.02pct。
股东回报上,公司积极践行提质增效重回报。报告期内完成2025年度 9.15 亿元现金分红，分红比例高达归母净利润的 70%。同时，公司发布并实施新一轮5-10亿元的股份回。购计划，截至报告期末已回购 2.4 亿元。高比例分红与大额回购相结合，充分彰显了公司对未来发展的信心和对股东价值的高度重视。
盈利预测、估值与评级
考虑到公司渠道护城河深厚，不断挖掘 IP化、出海等新成长点，预计 26-28 年公司归母净利分别为 13.97、15.10、16.43 亿元，同比+6.7%/+8.1%/+8.8%,当前股价对应 PE 分别为 19、18、16 倍，维持“买入”评级。
风险提示
传统业务增速低于预期；市场竞争加剧；新业务拓展低于预期。
国金证券研究所
分析师：赵中平（执业 S1130524050003）
zhaozhongping@gjzq.com.cn
分析师：毕先磊（执业 S1130526040001)
bixianlei@gjzq.com.cn
联系人：叶秋含
yeqiuhan@gjzq.com.cn
市价（人民币)：23.12元
相关报告：
1. 《大额回购彰显长期信心，科力普分拆、主业扩圈、出海驱动成长》，2026.5.30
2. 《传统业务阶段承压，新业务稳健增长，期待IP赋能&出海进展》，2026.4.1
3.《晨光股份公司点评：传统业务积极求变，期待IP赋能成效显现》，2025.10.30
| 项目 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 24,228 | 25,064 | 26,976 | 29,548 | 32,457 |
| 营业收入增长率 | 3.76% | 3.45% | 7.63% | 9.53% | 9.85% |
| 归母净利润(百万元) | 1,396 | 1,310 | 1,397 | 1,510 | 1,643 |
| 归母净利润增长率 | -8.58% | -6.12% | 6.62% | 8.10% | 8.78% |
| 摊薄每股收益(元) | 1.511 | 1.423 | 1.517 | 1.640 | 1.784 |
| 每股经营性现金流净额 | 2.48 | 2.48 | 1.66 | 1.69 | 2.17 |
| ROE(归属母公司)(摊薄) | 15.67% | 14.11% | 14.05% | 14.15% | 14.30% |
| P/E | 20.02 | 20.53 | 19.25 | 17.81 | 16.37 |
| P/B | 3.14 | 2.90 | 2.70 | 2.52 | 2.34 |
来源：公司年报、国金证券研究所
附录：三张报表预测摘要
| 损益表(人民币百万元) | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 主营业务收入 | 23,351 | 24,228 | 25,064 | 26,976 | 29,548 | 32,457 |
| 增长率 | 3.8% | 3.4% | 7.6% | 9.5% | 9.8% | |
| 主营业务成本 | -18,947 | -19,650 | - | -24,148 | -26,616 | |
| %销售收入 | 81.1% | 81.1% | 81.6% | 81.4% | 81.7% | 82.0% |
| 毛利 | 4,404 | 4,578 | 4,601 | 5,005 | 5,400 | 5,841 |
| %销售收入 | 18.9% | 18.9% | 18.4% | 18.6% | 18.3% | 18.0% |
| 营业税金及附加 | -97 | -96 | -100 | -81 | -89 | -97 |
| %销售收入 | 0.4% | 0.4% | 0.4% | 0.3% | 0.3% | 0.3% |
| 销售费用 | -1,550 | -1,738 | -1,860 | -2,004 | -2,187 | -2,369 |
| %销售收入 | 6.6% | 7.2% | 7.4% | 7.4% | 7.4% | 7.3% |
| 管理费用 | -817 | -982 | -966 | -1,025 | -1,123 | -1,227 |
| %销售收入 | 3.5% | 4.1% | 3.9% | 3.8% | 3.8% | 3.8% |
| 研发费用 | -178 | -189 | -190 | -205 | -236 | -260 |
| %销售收入 | 0.8% | 0.8% | 0.8% | 0.8% | 0.8% | 0.8% |
| 息税前利润(EBIT) | 1,763 | 1,574 | 1,485 | 1,690 | 1,765 | 1,888 |
| %销售收入 | 7.5% | 6.5% | 5.9% | 6.3% | 6.0% | 5.8% |
| 财务费用 | 55 | 40 | 5 | 46 | 50 | 68 |
| %销售收入 | -0.2% | -0.2% | 0.0% | -0.2% | -0.2% | -0.2% |
| 资产减值损失 | 0 | 0 | 0 | -84 | -10 | 1 |
| 公允价值变动收益 | 27 | 54 | 58 | 26 | 20 | 20 |
| 投资收益 | -4 | 0 | 10 | 3 | 3 | 3 |
| %税前利润 | n.a | n.a | 0.6% | 0.2% | 0.2% | 0.1% |
| 营业利润 | 1,931 | 1,759 | 1,653 | 1,768 | 1,910 | 2,067 |
| 营业利润率 | 8.3% | 7.3% | 6.6% | 6.6% | 6.5% | 6.4% |
| 营业外收支 | 49 | 63 | 55 | 50 | 50 | 60 |
| 税前利润 | 1,979 | 1,821 | 1,709 | 1,818 | 1,960 | 2,127 |
| 利润率 | 8.5% | 7.5% | 6.8% | 6.7% | 6.6% | 6.6% |
| 所得税 | -336 | -367 | -348 | -371 | -400 | -434 |
| 所得税率 | 17.0% | 20.1% | 20.3% | 20.4% | 20.4% | 20.4% |
| 净利润 | 1,644 | 1,455 | 1,361 | 1,447 | 1,560 | 1,693 |
| 少数股东损益 | 117 | 59 | 51 | 50 | 50 | 50 |
| 归属于母公司的净利润 | 1,527 | 1,396 | 1,310 | 1,397 | 1,510 | 1,643 |
| 净利率 | 6.5% | 5.8% | 5.2% | 5.2% | 5.1% | 5.1% |
| 现金流量表(人民币百万元) | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 净利润 | 1,644 | 1,455 | 1,361 | 1,447 | 1,560 | 1,693 |
| 少数股东损益 | 117 | 59 | 51 | 50 | 50 | 50 |
| 非现金支出 | 556 | 594 | 619 | 375 | 348 | 373 |
| 非经营收益 | 4 | -19 | -28 | -2 | -50 | -66 |
| 营运资金变动 | 413 | 260 | 329 | -287 | -299 | -2 |
| 经营活动现金净流 | 2,617 | 2,289 | 2,282 | 1,533 | 1,559 | 1,999 |
| 资本开支 | -204 | -325 | -364 | -510 | -283 | -243 |
| 投资 | 204 | -1,263 | -1,387 | 26 | 10 | 17 |
| 其他 | 30 | 13 | 36 | 3 | 3 | 3 |
| 投资活动现金净流 | 30 | -1,575 | -1,716 | -481 | -270 | -223 |
| 股权募资 | 0 | 507 | 4 | 0 | 0 | 0 |
| 债权募资 | 31 | 131 | -70 | -236 | 0 | 0 |
| 其他 | -802 | -1,336 | -1,287 | -767 | -813 | -853 |
| 筹资活动现金净流 | -771 | -699 | -1,353 | -1,004 | -813 | -853 |
| 现金净流量 | 1,880 | 19 | -784 | 48 | 476 | 923 |
来源：公司年报、国金证券研究所
| 资产负债表(人民币百万元) | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 货币资金 | 5,239 | 4,962 | 3,982 | 3,925 | 4,275 | 5,101 |
| 应收款项 | 3,892 | 4,145 | 4,941 | 4,468 | 4,973 | 5,473 |
| 存货 | 1,578 | 1,546 | 1,669 | 1,866 | 1,985 | 2,188 |
| 其他流动资产 | 1,568 | 2,905 | 4,334 | 4,300 | 4,321 | 4,334 |
| 流动资产 | 12,277 | 13,558 | 14,926 | 14,559 | 15,554 | 17,096 |
| %总资产 | 80.2% | 81.7% | 82.6% | 79.8% | 80.7% | 82.3% |
| 长期投资 | 46 | 96 | 93 | 93 | 103 | 106 |
| 固定资产 | 1,730 | 1,676 | 1,727 | 1,907 | 1,931 | 1,899 |
| %总资产 | 11.3% | 10.1% | 9.6% | 10.4% | 10.0% | 9.1% |
| 无形资产 | 625 | 608 | 661 | 784 | 800 | 804 |
| 非流动资产 | 3,037 | 3,029 | 3,149 | 3,689 | 3,721 | 3,680 |
| %总资产 | 19.8% | 18.3% | 17.4% | 20.2% | 19.3% | 17.7% |
| 资产总计 | 15,314 | 16,587 | 18,075 | 18,248 | 19,275 | 20,775 |
| 短期借款 | 412 | 546 | 459 | 190 | 190 | 190 |
| 应付款项 | 5,391 | 5,525 | 6,515 | 6,022 | 6,288 | 6,930 |
| 其他流动负债 | 730 | 669 | 770 | 749 | 809 | 877 |
| 流动负债 | 6,534 | 6,740 | 7,743 | 6,961 | 7,287 | 7,996 |
| 长期贷款 | 30 | 6 | 36 | 36 | 36 | 36 |
| 其他长期负债 | 399 | 405 | 419 | 664 | 588 | 514 |
| 负债 | 6,963 | 7,151 | 8,198 | 7,661 | 7,910 | 8,546 |
| 普通股股东权益 | 7,833 | 8,910 | 9,288 | 9,948 | 10,676 | 11,490 |
| 其中:股本 | 927 | 924 | 921 | 921 | 921 | 921 |
| 未分配利润 | 6,287 | 6,944 | 7,339 | 7,999 | 8,727 | 9,541 |
| 少数股东权益 | 518 | 526 | 589 | 639 | 689 | 739 |
| 负债股东权益合计 | 15,314 | 16,587 | 18,075 | 18,248 | 19,275 | 20,775 |
| 比率分析 | ||||||
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
| 每股指标 | ||||||
| 每股收益 | 1.648 | 1.511 | 1.423 | 1.517 | 1.640 | 1.784 |
| 每股净资产 | 8.454 | 9.644 | 10.085 | 10.802 | 11.592 | 12.476 |
| 每股经营现金净流 | 2.824 | 2.478 | 2.478 | 1.664 | 1.693 | 2.170 |
| 每股股利 | 0.400 | 0.500 | 0.800 | 0.800 | 0.850 | 0.900 |
| 回报率 | ||||||
| 净资产收益率 | 19.49% | 15.67% | 14.11% | 14.05% | 14.15% | 14.30% |
| 总资产收益率 | 9.97% | 8.42% | 7.25% | 7.66% | 7.84% | 7.91% |
| 投入资本收益率 | 16.34% | 12.38% | 11.20% | 12.25% | 11.95% | 11.90% |
| 增长率 | ||||||
| 主营业务收入增长率 | 16.78% | 3.76% | 3.45% | 7.63% | 9.53% | 9.85% |
| EBIT 增长率 | 20.68% | -10.71% | -5.67% | 13.83% | 4.45% | 6.93% |
| 净利润增长率 | 19.05% | -8.58% | -6.12% | 6.62% | 8.10% | 8.78% |
| 总资产增长率 | 17.60% | 8.31% | 8.97% | 0.96% | 5.63% | 7.78% |
| 资产管理能力 | ||||||
| 应收账款周转天数 | 51.1 | 56.1 | 61.4 | 57.0 | 58.0 | 58.0 |
| 存货周转天数 | 30.9 | 29.0 | 28.7 | 31.0 | 30.0 | 30.0 |
| 应付账款周转天数 | 85.3 | 91.6 | 98.0 | 90.0 | 85.0 | 85.0 |
| 固定资产周转天数 | 25.6 | 23.0 | 24.5 | 23.8 | 22.3 | 20.4 |
| 偿债能力 | ||||||
| 净负债/股东权益 | -74.23% | -73.97% | -76.90% | -73.74% | -71.78% | -73.46% |
| EBIT 利息保障倍数 | -32.2 | -39.7 | -292.5 | -36.5 | -35.4 | -27.6 |
| 资产负债率 | 45.47% | 43.11% | 45.36% | 41.98% | 41.04% | 41.14% |
市场中相关报告评级比率分析
| 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 |
| 买入 | 0 | 0 | 1 | 4 | 26 |
| 增持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 评分 | 0.00 | 0.00 | 1.00 | 1.00 | 1.00 |
来源：聚源数据
投资评级的说明：
买入：预期未来 6－12个月内上涨幅度在 15%以上；
增持：预期未来 6－12个月内上涨幅度在 5%－15%；
中性：预期未来 6－12个月内变动幅度在 -5%－5%；
减持：预期未来 6－12个月内下跌幅度在 5%以上。
市场中相关报告评级比率分析说明：
市场中相关报告投资建议为“买入”得 1分，为“增持”得2分，为“中性”得 3分，为“减持”得 4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。
最终评分与平均投资建议对照：
1.00 =买入； 1.01\~2.0=增持 ； 2.01\~3.0=中性
3.01\~4.0=减持
特别声明：
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