【银河公用陶贻功】公司点评丨桂冠电力 (600236)：来水偏枯拖累电量表现，但电价抬升形成较好对冲

【报告导读】

1. 26Q3来水偏枯拖累电量表现。

2. 电价抬升部分对冲电量下行影响。

3. “广西全域深耕、区外基地开发、海外清洁发展”布局持续深化。

核心观点

事件：公司发布2026年三季报。26Q1-3实现营收87.45亿元，同比+19.21%；实现归母净利润28.80亿元（扣非28.89亿元），同比+19.04%（扣非同比+ 18.93%）。26Q3单季度实现营收30.28亿元，同比-4.79%；实现归母净利润11.21亿元（扣非11.09亿元），同比-8.98%（扣非同比-10.59%）。

26Q3来水偏枯拖累电量表现。26Q1-3，公司实现发电量369.7亿kwh，同比+16.08%；其中水电、火电、风电、光伏分别为329.72、7.43、17.17、15.38亿kwh，同比+17.1%、-26.58%、+16.88%、+27.11%；其中水电主要受26Q1-3红水河流域来水同比偏多1成驱动（vs.26H1同比偏多5成）；火电主要受清洁能源挤出影响；新能源主要系装机增长所致。26Q3，公司实现发电量130.19亿kwh，同比-16.70%；其中水电、火电、风电、光伏分别为116.45、2.93、4.22、6.59亿kwh，同比-20.43%、+140.16%、+11.94%、+33.13%；水电同比下滑主要系26Q3红水河流域来水偏枯，而在水电出力减弱的情况下火电增发显著。

电价抬升部分对冲电量下行影响。受限于数据披露，我们以营业收入/发电量模拟公司的上网电价，26Q1-3为0.237元/kwh，同比+2.7%或+0.006元/kwh；其中26Q3为0.233元/kwh，同比+14.3%或+0.029元/kwh。公司26Q3上网电价提升明显，我们预计主要原因如下：1）25Q3公司水电因分摊不平衡电费减少收入4.6亿元，电价基数较低；2）广西煤电容量电价上调；3）电量结构变化，26Q3公司水电电量占比同比-4.2pct至89%。

“广西全域深耕、区外基地开发、海外清洁发展”布局持续深化。2025年12月29日，公司公告拟以现金方式收购控股股东大唐集团持有的大唐西藏能源开发有限公司100%股权、中国大唐集团ZDN清洁能源开发有限公司100%股权。藏东南清洁能源基地规划2000万千瓦清洁能源，主要涉及西藏玉曲河、察隅曲、克劳龙河等流域的水风光一体化项目，配套藏粤直流工程（预计29年全面投运）外送至粤港澳大湾区进行消纳，预计年输送电量超430亿kwh，此为公司“区外基地开发”战略的实质性落地。2026年7月30日，公司公告拟与大唐云南发电有限公司、大唐海外投资公司按照80%:15%:5%的持股比例设立大唐（老挝）纳磨新能源有限公司，投资建设老挝纳磨500MW光伏项目，海外清洁能源开发迈出关键一步。该项目总投资16.2亿元RMB，计划2026/9/30开工，所发电力通过中老500千伏电网互联互通工程（已投运）送入中国云南电网消纳，资本金内部收益率为8.32%，效益良好。

风险提示

电价政策变动的风险，来水波动的风险，在建项目投产节奏不及预期的风险等。

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本文摘自：中国银河证券2026年11月3日发布的研究报告《【银河公用环保】桂冠电力_来水偏枯拖累电量表现，但电价抬升形成较好对冲》

分析师：陶贻功、梁悠南、马敏

评级体系：

评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。

行业评级

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

公司评级

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

法律申明：

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