甘源食品：渠道调整延续，多品类平稳发展

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证券分析师：郭梦婕

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分析师登记编号：S1190523080002

证券分析师：梁帅奇

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分析师登记编号：S1190526030002

事件：甘源食品发布2026年半年度报告，2026H1实现营收10.70亿元，同比+13.18%，归母净利润 8008.09 万元，同比+7.34%，扣非归母净利润 6784.28 万元，同比+6.79%。其中 2026Q2 实现营收 4.52 亿元，同比+2.51%，归母净利润 0.14 亿元，同比-37.06%。

渠道改革延续，核心大单品稳健，新品成效显现。分产品看，2026H1 青豌豆/瓜子仁/蚕豆分别实现营收 2.6/1.5/1.5 亿元，同比+11.3%/+16.3%/+16.8%，核心大单品带动效果显著。以锁鲜冻干、低温烘烤等创新技术孵化的"其他系列"实现营收2.5亿元、同比+45.4%，健康豆等新品成为新的增长引擎。综合果仁及豆果实现营收 2.6亿元、同比-5.9%，品类内部结构调整形成短期拖累。分渠道看，2026H1 经销/电商/直营及其他模式分别实现营收 8.0/1.8/0.8 亿元，同比+15.1%/+16.0%/+2.2%，其中经销渠道成功扭转下滑趋势，量贩渠道通过提升SKU与单店产出实现优秀成长，电商生态更加健康，公司"全渠道+多品类"战略改革成效正陆续兑现。出海布局稳步推进，东南亚市场多点开花，截至 2026H1境外经销商增至 109家，产品已出口至越南、印尼、马来西亚、新加坡、泰国、俄罗斯等国家和地区，直接出口及海外子公司销售营收占比约6%。目前已推出多款英文版产品，未来将逐步完善全球产品矩阵，以适配不同区域消费者的口味偏好。

棕榈油涨价拖累毛利率，费用管控对冲利润压力。2026H1公司毛利率同比-1.6pct 至 32.0%，其中综合果仁毛利率-2.9pct 至 21.5%、其他系列毛利率-2.6pct 至 22.1%，主要受棕榈油等原材料价格上行及品类内部结构调整影响。费用端，销售费用率同比-1.0pct至 17.6%，规模效应带动费用率收缩，净利率同比-0.5pct 至 7.4%。此外，公司经营现金流净额 1.67亿元、同比+49.6%，并拟每 10股派现6.3元（含税），分红率 72.1%，积极回报股东。

投资建议：渠道方面，传统经销渠道重新恢复增长，量贩零食渠道通过增加 SKU 和提高单店产出保持较快增长，电商经营趋于健康，东南亚等海外市场完成初期布局。产品方面，青豌豆、瓜子仁、蚕豆等老产品销售稳定，健康豆等采用锁鲜冻干、低温烘烤工艺的新品开始放量，有望成为新的增长来源。短期看，原材料涨价对毛利率有压力，但随着费用管控见效、渠道效率提升和下半年坚果旺季到来，盈利有望逐步回升。中长期看，公司在渠道和产品两方面的投入方向明确，建议积极关注。我们预计 2026-2028 年实现收入 23.2/25.6/28.2亿元，同比增长 10.9%/10.0%/10.2%，实现归母净利润 2.3/2.7/3.1 亿元，同比增长 11.2%/17.4%/14.8%，对应 PE 为 16x/13x/12x，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全风险。行业竞争加剧。原材料成本上涨风险。 新品推广不及预期。

◼ 盈利预测和财务指标

资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算

资料来源：携宁，太平洋证券

投资评级说明

1、行业评级

看好：预计未来 6个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数5%以上。

中性：预计未来 6个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与5%之间。

看淡：预计未来 6个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数5%以下。

2、公司评级

买入：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅在 15%以上。

增持：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于 5%与15%之间。

持有：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于-5%与5%之间。

减持：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于-5%与-15%之间。

卖出：预计未来 6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅低于-15%以下。

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